曾經聞名一時的美林投資時鐘為什麼不準了？ – ETF 先生－投資理財的第一站

最近美林時鐘又成為了大家在討論的話題，然而美林時鐘真的可以讓我們賺到錢嗎？

答案是否定的，美林時鐘的議題已經是強弩之末，早在十年前就已經被大部分精明的投資人所拋棄。為了讓大家明白美林時鐘被放棄的原意，以及它為什麼不準了，我今天寫了這篇文章來讓大家看清楚，美林時鐘的真相。

什麼是美林投資時鐘？

2004年11月10號,美林投資公司(Merrill Lynch)發佈了一個報告，這個報告的重點在於如何利用宏觀經濟來轉變投資配置。簡單來說，就是如何在不同的景氣循環步驟，投資不一樣的產業。規避風險，並且最大化投資報酬。

在這篇報告中，美林投資小組使用了從1973年到2003年間30年的經濟數據進行回測，希望可以看到在景氣變化的不同階段，哪些產業或投資商品表現的最好。

對於美林時鐘有興趣的同學可以閱讀一下，美林的官方報告。

美林投資時鐘第一個功能：商品類型

他們通過使用市場增長率(Output Gap)以及通貨膨脹率的變化，將市場分為四個部分。

*要注意的是，這裡使用的市場增長率的數據不是單純的GDP，而是實際的GDP與先前預估的GDP的大小差別。

1，重新通貨膨脹(Reflation)
現象：
通貨膨脹下降
增長率下降
投資建議：債券
原因：通貨膨脹率下滑，市場開始冷卻，央行為了挽救經濟於是放鬆財政管理，下調利率，但依舊無法挽救低迷的經濟，然而，債券價值因此得以上升。因此，相對其他正在衰退的投資產品，應該選擇債券。

2，經濟復甦 (Recovery)
現象：
通貨膨漲下降
增長率上升
投資建議：股票
原因：市場觸底後開始反彈，政府還沒有改變放鬆的財政政策，於是，GDP開始恢復增長。同時，市場上受到政策影響，資金較為活絡，通貨膨脹下落的速度放緩。此時，是將資產轉移到股市最好的時候，因為一切的資金將開始回流進入股市，並推動股價上升。

3，經濟過熱(Overheat)
現象：
通貨膨脹上升
增長率上升
投資建議：商品
原因：市場過熱，央行開始採用抑制性政策控制過於活絡的市場，希望停止其泡沫化，將市場推回原本正常的軌道。此時，市場充滿不安定因素，債券的收益又被央行所提高的利率影響。此時，穩定的商品型投資品是最好的選擇，因為在泡沫中一切資產都被高估了，只有商品型比較能夠體現資產真正的價值

4，滯脹(stagflation)
現象：
通貨膨漲上升
增長率下降
投資建議：現金
原因：生產增長率到了頂點，開始走下坡，但通貨膨漲率卻沒有減緩的趨勢。公司提高產品價格，以趕上上升的通貨膨漲率，又加劇了通貨膨脹。通膨於是陷入惡性循環。只有上升中的失業率能夠打破這個循環。央行由於通膨加劇，只能再實施緊縮政策，債券的盈利能力因此受到重大影響，股市進入盤整，或開始空頭市場。此時持有現金最好。

將這樣的定義放入歷史時期裡後，就可以看到大概的經濟週期：

美林投資時鐘第二個功能：產業策略

除了根據經濟週期選擇投資的商品類別以外，美林投資時鐘測試過再不同景氣時期投資不同的產業的績效。

• 週期性：當市場增長率上升時，像科技或鋼鐵產業這類的週期性股票會有優異的表現。當市場增長率下降時，債券和現金這類型保守的投資產品績效比較好。
• 持續性；當通貨膨脹率下降，利率下降，因此金融資產表現比較好，應該投資持續性長的增長股。當通貨膨脹率上升，實體資產表現較好(商品與現金)。

美林投資時鐘使用了一些基礎經濟學的知識來解釋在不同景氣週期應該投資什麼

而所得出的結論就是：

• 經濟復甦：投資奢侈品、通訊業、科技、金融等；不應投資醫藥、能源、公共事業等
• 經濟過熱：投資科技、工業、能源、醫藥等；不應投資奢侈品、原物料、公共事業等
• 滯脹：投資能源、醫藥、公共事業、民生用品等；不應投資科技和奢侈品等
• 重新通貨膨脹：民生用品、金融、奢侈品、醫藥等；不應投資能源與通訊

將上面所有結論匯總起來，就能得到這張圖上的結論：

美林投資時鐘第三個功能：投資地區分配

美林投資時鐘還選擇按照週期投資不同的地區：

• 經濟復甦：投資新加坡、英國、美國等
• 經濟過熱：投資香港、瑞士、歐洲等
• 滯脹：日本等
• 重新通貨膨脹：南非、加拿大、澳大利亞等

希望能夠通過全球配置資產來達到避險盈利的功能，

美林投資時鐘為什麼不准了？

美林投資時鐘似乎說的頭頭是道，符合人們一般認識的經濟學理論。

然而，它畢竟是將近20年前的產物了(2004年推出)。為了測試按照美林時鐘有沒有效，我按照它的將近20年的經濟景氣分成這四個部分，並進行了回測。

收集了詳細的數據進行二次分析。

首先是市場增長線(OECD Output Gap):
美林時鐘使用的數據知道2004年，我的則是補充了它所缺失的部分：

大家在上圖中看到，從2004年之後，市場上只有發生過一次的大型景氣循環。

而通貨膨脹則是已久浮動極大，一次週期的變換不會按照美林時鐘的理論設計順序，而是會在經濟復甦與過熱之間反覆切換，

通過將這兩個圖片進行交叉比對，我們也能得出一個按照它的四大景氣所分類的數據。

美林時鐘不準的理由一：產業選擇錯誤

例子1: 按照美林時鐘的說法，2008年10月到2009年7月是屬於所說的重新通貨膨脹(reflation)，因此這個時候應該投資金融產業才對。

可是我們都知道，08年投資金融產業的話，就跟把錢丟到垃圾桶裡一樣：見下圖

這個景氣時期，美林投資時鐘最為推薦的金融行業大跌，而它最不推薦的能源業，卻能緊跟大盤。這就是為什麼說美林投資時鐘不準，這個時候要是按照它投資一定會大賠。

 

例子2: 再來時2008年唯一的一段長期的滯脹時期(2008年2月到2008年9月)

按照美林投資時鐘，則這個時候應該選擇投資能源與醫療業，而科技則是萬萬不能選擇的，然而結果又再一次反轉了美林投資時鐘的理論：

這段時間內能源業的確表現不俗，可是最推薦的醫療業卻反而輸給了最不推薦的科技業。這樣反覆的出現矛盾的地方，讓人很難安心按照美林時鐘的方式進行投資。

美林時鐘不準的理由二：理論不嚴謹，數據矛盾

例子1: 美林投資時鐘認為在重新通貨膨脹時期(Reflation)應該投資債券，並且列出了歷史回測的數據來佐證這個說法。以下是數據

左邊的英文是說：債券在大部分重新通貨膨脹的時期是勝於商品的，所以要投資債券。看一下數據，的確沒有說錯，債券的確打敗了商品。

然而股票呢？

我們可以看到股票明明在大多數時期是勝過債券的（尤其是第一個時期更是大勝債券）但得出的平均值竟然是債券分數比較高。通過計算我們發現這個求平均值的方式不是單純的加起來除一下，而是給予最後一項相當高的權重的計算方法。

為什麼要忽視第一個數據？為什麼要給最後一個這麼高的權重呢？在這些歷史時期債券好像沒有比較好？這些是美林投資時鐘沒有回答的不嚴謹的地方。

例子2: 另一個奇怪的地方是在滯脹時期。美林投資時鐘推薦在滯脹的時候投資保有現金。這邊同樣附上了數據來幫助解釋，並佐證結論。

但不要加數據還好，一加上數據，大家反而會更迷惑。

左邊的英文是說：多數的滯脹時期，現金超過股票，並且債券在70年代的石油危機中嚴重受損，因而數據也不好看，所以要投資現金。

光這句話就有不少可以反駁的地方，比如說石油危機難道會常常發生嗎？如果除掉石油危機的那一段，債券的盈利能力難道不是超過現金的嗎？這些先放著不說。

債券，股票以及現金都比較過了，那商品呢？？？

美林時鐘故意沒有提到商品，因為它不能提，因為一提美林時鐘當中說投資現金的論點就被打破了。

商品明明各項數據都超過現金，為什麼不選商品呢？會這麼做人一定很討厭錢，因為明明可以賺很多，卻偏偏選擇一個小虧的現金。

這邊我就有點懷疑，美林時鐘只是為了按照四個時期分配不同產業的美觀考慮。因而作出了這個不理性的配置選擇，只為了營造每個不同時期，要配置不同投資選項的假象。不理性的判斷對於投資人來說是致命的，因而這個矛盾之處讓我對美林時鐘的其他論點更加保持懷疑。

美林時鐘不準的理由三：嚴重落後於時代

這個第三點是唯一一個不是源自於美林時鐘自身理論框架的問題。即使美林時鐘沒有上述的兩個缺點，它也已經不適用於這個時代了。因為隨著時間的流逝，它當年做的回測於分析已經不能用於我們的時代了。

首先，美林投資時鐘始終把科技業當作一個週期性的產業，然而，近年的股票市場大部分投資人都能看出來，科技業已經跳脫了週期，甚至有成為與民生用品一樣的生活必需品的潛力。

其次，除此以外，美林時鐘的全球部署也已經落後於時代：

• 經濟復甦：投資新加坡、英國、美國等
• 經濟過熱：投資香港、瑞士、歐洲等
• 滯脹：日本等
• 重新通貨膨脹：南非、加拿大、澳大利亞等

這樣的配置已經不符合現在的國際形勢，並且連近年來做火熱的中國股市也沒有列入其中。

這個地區分佈的落後是任何明眼人都看得出來的，但對於產業部署或資產配置等的內容，，卻不是大家能夠一眼看出來了，必需通過大量的數據分析比對才可能得出結論。

這也是為什麼我要寫這篇文章，來告訴各位使用美林投資時鐘的風險。

那麼倘若要根據景氣投資該怎麼做呢？必須要有與時俱進的市場分析數據。詳情請見我的另一篇文章：

金融股崩盤時該買什麼

參考文獻：

Quandle, United States Misery Index, inflation rate, https://www.quandl.com/data/USMISERY-United-States-Misery-Index/documentation
OECD stats, quarterly output gap of United States, https://stats.oecd.org