台灣前三大電梯大廠-崇友(4506)，為何放棄中國市場，專注台灣並走向數位轉型呢? - Kelvin價值投資

大家在看房子的時候不知道會不會特別注意電梯的品牌，普遍都是永大的電梯吧，因為它是台灣的電梯龍頭。

但其實不少人其實更偏好崇友的電梯，為什麼很多人反而偏好老三的崇友呢?從頭分析崇友後或許可以知道些什麼!!!

崇友西進的失敗

市場大≠能賺錢
崇友能躋身台灣前三大電梯廠，核心能力是擁有近百位的設計研發團隊，能針對客戶提出客製化的產品規畫與施工服務。一座要價三百萬元的高速電梯，單價雖比一般電梯貴一倍，卻能靠技術力吸引飯店、商辦等死忠客戶。且一條龍生產的客製化產品規格特殊，同業相對不容易接手維修。它長年維持自家產品八成以上的保養維修率，維修收入占年營收約4成，高於對手永大近3成的占比，是一大獲利來源。

但到了中國，面對大型建案追求低價量產化的電梯，崇友被迫進入紅海市場，客製化能耐英雄無用武之地。擅長的維修服務也因當地電梯維修，往往因物業管理公司更換轉單，自家產品保修率始終不到3成。10多年來仍無法找到獲利方程式，經營團隊才認知到，市場大不等於人人都有錢賺。比起市場規模，更重要的是挑對自己擅長的戰場，因此決定聚焦台灣市場，並讓上海崇友，轉型為從中國出口零組件的貿易商，斷尾止住虧損。

老市場≠沒商機
但眾所皆知，台灣是需求放緩的成熟市場，永大電機、台灣三菱電梯與崇友實業，三大廠家加總市占率更超過7成。市場秩序已定，因此崇友這回鎖定的，是全台累計逾六萬座的舊電梯更新商機。

游本立指出，台灣電梯需求大幅成長的高峰期約是在1990年代初期，現在全台約20萬座電梯當中，估計逾3成是超過20年，有更新需求的舊電梯，且未來每年成長率約10％。崇友今年這類案源就超過400座，其中9成是自家舊客戶，另1成則是來自他牌換購，帶動新梯銷售。

崇友打破「電梯誰賣、生意就歸誰」定律，跨品牌搶單的秘密武器，是藏在楊梅廠展示廳內的物聯網雲端監控電梯系統。

走進這個展示廳，整個空間如同戰情室，全台34000多座由崇友維修的電梯，全清楚標示在螢幕中的地圖上，透過紅、黃、綠三種燈號，便能一目瞭然哪些電梯是維修中、已通報維修或安全運轉中，新產品埋入上百顆監測器蒐集數據，還有維修預警、鋼索耗損、溫度監控等新功能。

同業指出，這類具線上檢修功能的電梯，早年投入的業者雖眾多，但多數都沒走完最後一哩路，就因台灣法規未開放，無法節省維修人力而放棄。但崇友不同，認定這可提升維修人員工作效率與電梯安全性、舒適度，每年投入上百萬元持續優化，成為市場上，少數有成熟商品推出的電梯廠。

市場不對勇敢殺出
被唐伯龍派往中國解決虧損問題的游本立則直言，西進虧損學到最大的教訓是：「經營者面對錯誤，必須具備改變的勇氣！」
他說，中國電梯市場總需求，來到1年約60萬座，但插旗中國的全球電梯業者卻瘋狂擴廠，導致年產量比市場需求多出2成，造成中國電梯惡性競爭，價格幾乎年年都有約10％降幅。但所有崇友員工都知道，要是從中國撤退，等同代表唐家決策錯誤，更讓數10年的西進投資將化為烏有。在公司內部是沒人敢碰觸的敏感話題，儘管「很怕提了會被老闆打」，但游本立還是站在專業經理人的角度，大膽向董事會提案放棄中國市場。

沒想到，這反而打破僵局，唐伯龍毫不在意面子問題，還提出加強開發飯店與商辦等高端建築客戶，發展高單價的高速梯新產品線等，支持經理人主導的轉型策略，是從西進泥淖中抽身的幕後關鍵決策。

因為西進的豐富失敗教訓，不只讓崇友看清自己能耐，經營體質更是脫胎換骨，也為下一步轉戰新南向，蓄足再出發的新能量。

 

公司簡介

崇友成立於1974 年5月，主要業務為電梯、電扶梯相關產品製造、銷售及維護和發電機之銷售及維護，為台灣三大電梯製造銷售廠商之一，市占率維持約20%以上。
目前市場主要競爭對手包括永大(1507 )、台灣三菱。
主要工廠位於台灣的楊梅。

營業比重

公司以電梯及電扶梯為主要收入，而電梯又分成3個品牌，有鎖定中高端客製化自己品牌及代理電梯，也有中低端市場電梯，通常用於住宅用電梯，共占比55%；勞務(維修)則是占比43%，勞務營收比重則是逐年上升。

銷售地區

以內銷為主，佔比高達99%，公司於2015年決定要退出中國市場，並於2019年全面退出，但並沒有因為退出中國市場而影響到獲利，反而不減反增，可見中國紅海市場的程度。

 

展業現況及發展

電梯的防疫機能、物聯網運用、AI智能派車與大數據應用及電梯安全技術的創新為目前產業最重要發展趨勢。因應防疫觀念的深化，崇友整合人臉辨識、手勢叫車、語音叫車、及崇有專利的空氣清淨機，打造電梯車廂為最安全的公共空間。

由於都會區土地成本上揚，建物朝向更高樓化發展，相應的高速、高樓與高質感電梯成為產業發展趨勢之一，崇友已完成分速240米乘客用電梯的國產化開發與量產，目前正在進行300米及360米的高速電梯開發案。

少子化現象讓台灣已正式邁入高齡社會，既有建物的電梯增設案、透天別墅型建築的電梯新設案將更加普及。且早期1985年~1995年間營建黃金10年設置的電梯，目前機齡均已超過20年邁入汰換期，在都更政策引導下，搭配政府針對老舊建築物更新、增設電梯的補設方案，電梯的汰舊換新市場未來將逐年擴大。

展望2021年台灣經濟成長樂觀，依內政部營建署公告之統計資料顯示，2020年新申請建築物建造執照件數較2019年持平，全國商總預估2021年推案量將減10%的價穩量縮格局，加上政府為擴大公告建設投資，核定於前瞻基礎建設特別條例中的軌道建設部分行政院擬分8年期(2017~2024)投入執行經費達4241億，未來相關站體開發數量龐大，對電梯產業營收具正面之效果。

整體而言，本公司對今年的新梯需求仍被持審慎樂觀。

 

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獲利分析

EPS

1. 崇友自2019年全面退出中國市場後，獲利不受到影響，反而是更專注於深耕台灣市場，EPS更是持續增加。

2. 2017年因為有筆業外收入，才導致當年度獲利遽增，而非2018年後衰退。

 

月營收

1. 今年2月營收主要是因為過年關係，才導致營收看起來大幅衰退，其餘月份營收則是非常穩定。

2. 但是崇友的營收不建議單看每個月的年增率，因為這與建案的完成有很大關係，所以會建議看累積營收的年增率。

 

三率

1. 崇友的毛利率非常穩定，公司不管在控管成本還是營收結構的掌握都是非常成功。

2. 而21H1毛利率突然增加了3%主要是因為「維修保養」的營收占比大幅上升，因維修保養的毛利率比新梯銷售要來的高。

 

ROE杜邦分析

1. ROE可以反映公司賺錢的效率，也是巴菲特非常看重的一個指標。

2. 除了2017年有業外帶動淨利率的上升之外，其它年ROE都是穩定於16~17%，非常穩定，可以代表著公司商業模式很穩定，獲利並不會大起大落。

 

財務分析

資產與負債

1. 「現金」、「應收帳款及票據」、「存貨」、「不動產、廠房及設備」，共才71%，看起來公司蠻大資金運用於業外。

2. 投資性的金融資產及不動產就高達19%了，但崇友屬成熟產業且現金流穩定，把部分資金拿去做投資也不是壞事，前提是不影響本業資金周轉及營運情況之下。

1. 公司的流動負債中，大部分是合約負債，這不屬於真正的負債，所以扣除合約負債後，會發現公司內的現金就超過流動負債了，財務非常的健康，這樣子公司做那些業外投資完全不會影響到本業。

 

存貨

1. 存貨比去年底增加了近10%，主要增加的細項是在建工程，看的出來今年新建案比去年還要多，房價仍是處於一個高檔，並沒有因為去年政府打房影響。

 

經營能力

1. 因崇友產業特殊的關係，存貨週轉天數居高不下，反而還越來越高的情況。

2. 要是因為新大樓越蓋越高，也導致崇友需要更多的時間才能完成工程，現金週轉天數如此高情況下，代表崇友非常需要足夠的現金來維持營運週轉。

 

償債能力

1. 負債比約40%左右，看似不低，其實負債中有60%是合約負債，再加上公司完全沒有借款。

2. 而速動比一樣是受到合約負債影響，扣除合約負債後實際的速動比為228%，因此財務狀況並不用擔心公司短期資金週轉不良問題。

 

自由現金流

1. 近5年自由現金流量非常穩定，且有逐漸增加的現象。

2. 加上崇友屬成熟產業，並不需要太多的資本支出，因此自由現金流量非常穩定正向。

 

股利政策

1. 崇友已經連續29年發放股利了，近年來殖利率約4~5%，分配率都有7~8成，且年年填息，算是個不錯的存股標的。

 

崇友企業風險

競爭激烈 –
未來台灣升降機標準將與歐盟及中國趨於一致產品差異性縮小，將面臨新進外來廠商及對岸低價零組件的競爭，近年屢見歐美大廠以整機進口方式低價搶案。

除此之外，國內小廠家會以較低廉保養費用搶食維護電梯的市場。

 

崇友護城河

無形資產 :
崇友以於台灣深耕了45年，並累積了不少重要尖端工程經驗，優良品質、技術、服務，正是崇友在台灣可以建立優良品牌信譽之關鍵。

再加上電梯這種關乎安全性的機電，新大樓都不敢隨便使用小廠家，新大樓大部分不是用崇友就是永大，品牌的信譽就是崇友最大的護城河。

 

崇友未來展望

崇友除了本來就有在經營的維修保養收入之外，汰舊換新是崇友正在努力的方向；除此之外，持續提高高端自有品牌-堅尼西斯的滲透率，鎖定高消費、高質量族群市場，而不是跟著其他廠家削價競爭，走出自己高品質的道路。

從1985年電梯快速成長至今已逾30年，許多電梯已屆電梯的使用年限必須更換，目前全台老舊電梯數量超過5萬台，光是崇友旗下品牌就有超過1萬台的電梯即將汰舊換新，更別說其他品牌的轉單效益了，因為崇友可以打著專業維修保養的服務來擴大自己的市佔率，電梯平常沒事的時候都沒事，當一有狀況時，若無法即使處理時，對於住戶來說可是非常的不便。

現有保養基礎台數已逾3.7萬台，在多元化的生活型態下，將依客戶不同的需求提供客製化的保養修繕服務，並以物聯網的技術落實預防保養、全球首創「報馬仔」QR Code即時通報系統，以快速貼心的優質服務來滿足客戶的需求。
崇友員工有1286人，當中就有813人持有專業人力證照，且專業人力持續增加中。

由於台灣土地有限，帶動高樓層大樓逐漸增加，因高樓層大樓不可能使用速度較慢的中低端產品，因此有助於高端品牌-堅尼西斯之市佔率，便有效提升整體毛利率。

 

崇友與同業表現比較

毛利率可以代表這品牌的定價能力，一樣的東西為什麼消費者願意花比較多錢買呢?這就是品牌價值。

崇友毛利率比龍頭的永大要來的穩定太多了，雖然永大是龍頭，但是它控管成本的能力跟崇友相比之下，實在差太多了。

ROE則是可以代表公司的獲利效率，是否能夠有效地替股東賺錢。
崇友ROE也是非常穩定，不像永大起伏較大。
雖然永大是龍頭，不管在成本控管還是獲利效率崇友完勝龍頭永大太多了，不能排除日後崇友逐漸瓜分永大的市占率。

 

總結

台灣的電梯市場就那麼大，要怎麼持續要怎麼拓展是個很重要的議題，公司目前看起來已經找到了很準確的方向了。

隨著物聯網的發展，智慧城市也是逐漸明朗，崇友也搭上智慧城市的熱潮，打造雲端電梯監控系統，並提升維修保養效率及客戶服務，讓非常傳統的電梯產業也可以很智慧化。

除此之外，並推動電梯智能化。
AI人臉辨識技術 : 在電梯乘場，AI偵測到用戶後，會自動派車到當前樓層，並能夠將住戶送至設定之樓層，提升搭乘便利性。

群眾密度感知系統 : AI可偵測人數，並依照人數派達多台電梯，以減少使用者後梯時間，並強化運輸效率，有助於解決高運輸量的百貨、飯店、商辦等場所，提升電梯運載效率。

 

崇友21H1 EPS為2.1，較去年同期成長5%，以過去幾年約5~6%的成長率來看，今天應該也是差不多成長5~6%，因此21年EPS預估約為4.3~4.4左右，以目前股價66.3來看的話，本益比約15.4倍左右，位於偏高本益比，但由於崇友股性都處於偏高本益比附近，因此目前股價算是合理，當股價來到合理本益比時，算是相對便宜了。

我把數據都推估給你們了，剩下的計算及判斷就請自行想像囉。

區間	低估	偏低	合理	偏高	高估
本益比	10.2	12.3	14.4	15.4	16.5

 

以上單純分享個股資訊，

僅供參考，請自行斟酌判斷。