沒有永遠的敵人，兗煤、嘉能由情敵變夥伴

僅僅一個月，從併購對手到握手言和，再到配股融資，收購一波三折，多輪大戰、血拚刺刀，之後又戲劇性反轉地「在一起」，兗州煤業（01171.HK）和嘉能可可謂是上演了一場精彩的商業劇，充分演繹著「沒有永恆的敵人，只有永恆的利益」。短短的二十多天里，從贏得交易到結盟合作，兗州煤業,曾被傑富瑞證券稱作「殭屍股」的這個公司能否翻盤，實現一場意外的逆襲？雖然未來還未可知，但項目發展到這，大局基本已定，雙方盡棄前嫌，共商合作大事，可以預想，從「對手」變成「戰友」，這次合作必將給兩大巨鱷帶來一番新的多贏局面！

一、競購大戰拉開序幕，聯合煤炭緣何成了熱餑餑？

1月24日，兗州煤業曾發布公布，稱其境外控股子公司兗煤澳洲擬作價23.5億美元（或24.5億美元，視支付方式而定）收購力拓集團旗下的聯合煤炭，按當時匯率計算，交易金額達到了160.74億元至167.58億元。而該交易的收購主體兗煤澳洲（控股的子公司，澳大利亞上市公司，持股78%，市值約3.08億澳元，動態市盈率-1.40倍）由於前期債務融資的併購方式，導致過高的財務費用、美元貸款造成的匯兌賬面浮虧攤銷使其已持續虧損了4年，股價一路下滑。

連續4年稅後利潤都是「清一色」的負數，兗煤澳洲一直處於虧損狀態，持續低迷的煤炭價格（16年紐卡斯爾港動力煤價持續在50美元/噸左右）、利潤表現不佳、礦山除了莫拉本外缺乏一流資產、以及澳元兌美元匯率大跌，更使其財務狀況不斷惡化，而作為其母公司的兗州煤業也未能「獨善其身」，特別是國內煤炭市場剛熬過「隆冬季」，產能過剩局面尚未根本扭轉，去產能壓力巨大，能源革命進程提速的大背景下，過得也很艱難。

就在兗煤澳洲面臨負債結構畸形、求助「老爹」兗州煤業無門的僵局時，力拓出於種種原因將動力煤資產列為非核心並對外出售，出售的資產是全澳洲最top的動力煤資產——聯合煤業，這讓兗煤澳洲似乎看到了「翻盤」的機會：收購一流資產提高兗煤澳洲資產包的整體質量。為什麼聯合煤炭被看好？

完成收購合併后，兗煤澳洲權益資源量將達到57.13億噸，權益原煤年產量預計由目前的1889萬噸增加到4279萬噸，煤炭儲量、產量將提升至澳大利亞第三位，僅次於嘉能可和力拓。可見，兗煤澳洲要拿下聯合煤炭一開始就是勢在必行的！但其實早在力拓還沒拿聯合煤炭出來標售之前，嘉能可就與力拓談過雙方合資的事，只不過當時熱臉貼了冷屁股罷了，嘉能可一直是澳洲煤炭市場的大玩家，特別喜歡力拓的獵人谷資產， Hunter Valley Operation周圍又全是嘉能可的在產煤礦，一旦收購能帶來巨大協同效應，所以嘉能可對這次機會顯然也是等待已久!

二、多倫競購大戰高潮迭起，最終花落誰家？

對於這場熱鬧非凡的國際競購大戰，交易各方都是重量級的選手，交易金額起步就不菲，達到24.5億美元，嘉能可最後時刻的突然殺入，以及最後20天的三輪競購更是將收購推向了高潮，幾番競價、多輪交鋒，整個博弈過程跌宕起伏、精彩紛呈。

Round1 平淡開局，半路嘉能可殺入

1月24日兗州煤業公告，其境外控股子公司兗煤澳洲擬作價23.5億美元(或24.5億美元，視支付方式而定)收購力拓集團旗下聯合煤炭。

交易買方資金壓力太大，所以《買賣協議》還提到如果兗煤澳洲配股不成功，可終止協議，不存在重大違約風險，代價就是在排他性條款外，允許力拓接受超過1億美元的競爭性報價，正是這個「空子」，給了嘉能可可乘之機，就在兩國政府層面的審批基本完成，交易雙方認為大局已定，距離力拓股東表決兗煤方案只有不到20天的情況下，嘉能可以野蠻人的角色突然發出要約，提出以25.5億美元收購聯合煤炭，這個價格比兗煤澳洲高出整整1億美元！而且還是全額現金支付！這場收購頓時陷入了尷尬。

Round2進入高潮，互攻互防

6月20日，兗煤做出第一次反擊，因交易審批的更高確定性，力拓仍舊選擇兗煤收購方案；6月23日，嘉能可再次加價1.25億美元，26.75億美元的報價領先兗煤2.25億美元，此外，還支付2.25億美元押金來打消力拓對政策不確定性的擔心。

Round3兗煤見招拆招，贏得交易

6月27日，兗煤做出第二次反擊，力拓倫敦股東大會召開前一天，力拓董事會再次確認兗煤澳洲為聯合煤炭的優先買家，並建議股東投票支持與兗煤澳洲的交易，而29日股東大會結果的公布，終於讓早下手的兗煤澳洲順利過關。

回顧這場競購戰，面對嘉能可的一次次加價挑戰，兗煤把握住了力拓的核心訴求，體現出良好的應對技巧和反應速度，但儘管歷盡曲折獲得最終勝利，這場動用高達170億左右的競購戰卻仍被外界扣上了不少「是否值得？」的質疑。

三、大戰閉幕，從競到合，背後原因是什麼？

7月27日，兗煤澳洲與嘉能可宣布：雙方將參與組建關於HVO的非法人合資企業，兗煤澳洲與嘉能可的持股比例為51%：49%。根據簽署的協議，嘉能可將按比例承擔增加的競購成本，此外，嘉能可還將在兗煤澳洲股權配股的未認購額度中認購3億美元股份。僅一個月前，兗煤與嘉能可火拚的併購戰還記憶猶新，如今，「搶親未遂」的嘉能可掏出十幾億美金和兗煤澳洲「在一起」了，這著實讓業界大吃一驚！

至於這其中的原因，從嘉能可的立場看，RavensworthNorth和Bulga兩座礦山與聯合煤炭下屬三個礦山均位於獵人谷內，且是毗鄰關係，這次合作獲得的HVO49%權益會給他帶來大規模的煤炭採礦和運營協同效應，將滿足亞洲對高效率、低排放煤炭需求的增長，這也是嘉能可孜孜追求聯合煤炭的原因所在。

而兗煤澳洲將擁有排名第2、第5和第9的三個澳洲前十大低成本、大規模的動力煤礦井，資產規模約為現有最好資產莫拉本煤礦的兩倍。而這次合作，嘉能可將投資3億美元參與兗煤澳洲配股，不僅僅化解了部分資金瓶頸，兗煤澳洲緩解近14億美元的資金壓力，通過嘉能可的加持、全球化的發售，可以吸引更多國際資本加入，更給兗州煤業帶來改善資本結構中資獨大的機會，實現投資和股權的多元化，資本質量與結構將得到優化，擺脫過分依賴國內母公司兗州煤業狀況，從而打造真正國際化的公司，此外，嘉能可的資金支持也將有助於改善兗煤澳洲的財務狀況，降低負債率，而嘉能可西方背景元素的引入，還將降低當地政府對公司國資背景的警惕性，減少未來政治、社區、勞工等方面不確定因素給公司帶來的風險。可見，合作將打破兗煤澳洲之前發展的困境，大大改善其市場形象，提升國際知名度。