儘快有效地降低槓桿

過熱的房地產業正在牽動全球目光，在經歷調控之後，最近一些城市房價繼續上漲讓觀察人士感到焦慮，國際社會也擔心房市將牽動全球經濟的命運。在最近幾天又密集出台了更為嚴格的調控措施，但效果還需要時間檢驗。

火爆的樓市並不是一個獨立現象，一些國家樓市相繼異動。這種集體性的異動正好是國際社會為應對美國樓市泡沫破滅帶來的衝擊而採取長期的量化寬鬆政策的結果。為消化一個泡沫破滅的危機而產生一個新的泡沫，這才是目前全球市場擔心的主要原因。

日前，美國波士頓聯儲主席羅森格倫表示，美國房地產價格的上漲可能會放大任何未來的經濟衰退，並敦促全球監管機構考慮利率以外的工具來幫助給該行業降溫。數據顯示，隨著經濟的復甦，過去一年美國銀行業持有的商業和住宅抵押貸款分別增加9%和12%。羅森格倫表示，住宅價格的急劇上漲可能是金融不穩定的信號，而這是只能逐漸上升的利率所無法控制的。美聯儲正在謹慎的啟動加息進程，但是沒有對市場構成影響，因為過於鴿派的態度讓市場風險偏好繼續高漲。

日本國土交通省日前公布的最新數據也顯示，日本全國的住宅用地價格同比上漲0.022%，自2008年以來首次轉為上漲。日本通過低利率和住宅貸款減稅拉動了住房需求，工業用地價格也時隔9年轉為上漲。與美國的情況類似，日本經歷長期低利率政策之後，經濟微弱的復甦與低利率刺激的住房需求正相互作用。

與美國、日本一樣，進行了信用擴張，但是，這些流動性被資本管制留在國內，導致資金不停從一個資產類別轉向另一個，最終其他泡沫容易破裂，比如股市、商品等。但是，房地產缺乏做空的機制，不像其他市場那樣通過頻繁交易發現價格，這會導致地產市場泡沫積累是一個長周期，在流動性寬裕的條件下，地產的金融屬性加強，導致投資、投機與自住需求一起保持旺盛的局面。

火上澆油的是，需求最旺盛的一線大城市偏偏在這個時候減少了土地供應，這直接導致了地價大漲並傳導到房價，而且減少供給造成了強烈的稀缺預期，在寬鬆貨幣政策的推動下，一些地方出現了搶購現象。比如去年一線房價上漲引領者是深圳，因為該市已經無地可供；今年的引領者北京，則是因為過去兩年土地供應大幅減少。

市場存在的一個悖論是，一線城市供應不足，三四線城市地產庫存過多，為了去庫存需要營造一種上漲預期才能刺激人們購買，所以，一線城市的暴漲會向這些城市傳導，有利於去庫存。問題在於，這種局面就必須在一線城市房價泡沫與三四線城市去庫存中二選一。但是，一旦允許這種不理性的上漲，泡沫就會像釋放出的魔鬼無法控制，因為這會激勵更多的人參與其中，從而令局面難以控制。

目前，與美國等國家面臨同樣的困境，即如果繼續保持寬鬆的貨幣政策，可能會引起更嚴重的泡沫，比如美國的股市、的樓市；但是開始收緊貨幣政策，如果程度過於謹慎則無法改變市場的風險偏好，而要想起到立竿見影的作用，可能突然戳破泡沫，就像1980年代的日本以及2004-2006年間的美國。

我們看到，經歷接近十年的貨幣寬鬆周期之後，儘管在一些國家經濟復甦的跡象並不明顯，但資產價格的上漲以及通脹的風險正在增加，選擇什麼樣的貨幣政策成為一個巨大的挑戰。正在收緊住房按揭政策，而在此之前，央行已經開始對金融市場的槓桿主動進行管理和收縮。

與1980年代的日本以及現在的美國不同之處在於，實行嚴格的資本管制，這決定了樓市不會因為資本大規模外流而面臨流動性的衝擊，這是一個可以穩定樓市的優勢，但是這種優勢也不能被過度利用，否則會轉化為劣勢，比如缺乏對外部環境變化的敏感性。一旦美國主動鍵入一個明顯的快速的收縮過程，即使不會出現流動性的風險，市場預期也可能會發生逆轉。因此，貨幣政策與樓市政策應該保持著獨立性與主動性，在外部環境並沒有發生太大變化的條件下，儘快有效的漸進的降低槓桿，減少投機，避免像2008年那樣面臨外部衝擊而陷入被動的風險之中。