澤平宏觀：內外需回升新訂單超預期，價格回落補庫存接近尾聲

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事件：3月官方製造業PMI51.8，預期51.7，前值51.6。3月官方非製造業PMI55.2，前值54.2。

點評：

1）核心觀點：PMI超預期上升為51.8，連續6月處於51%以上擴張區間，從分項來看，生產、新訂單、新出口訂單指數上升，庫存、原材料購進價格指數回落。近期經濟可能受房地產調控、公開市場加息、MPA考核、補庫存接近尾聲等短期擾動。從中長期看，經濟步入增速換擋期「經濟L型」的一橫，正站在「新周期」的起點上，主要是供給出清、需求復甦和新政治周期開啟。

我們維持中期A股結構性牛市=新周期+低估值真成長+改革的判斷，雖然短期受到美聯儲加息、房地產調控、緊貨幣、沖關阻力點位等擾動，但中期基本面改善持續的時間和力度超預期。每一次回調都值得買入。

2）PMI上升，生產強勁，採購量增加。3月PMI51.8，較上月升0.2個百分點，連續6月處於51%以上擴張區間，受生產強勁、需求復甦、價格高位推動。裝備製造業和高技術製造業上升明顯，高技術製造業PMI為54.2%，高於製造業總體2.4個百分點。生產指數為54.2%，較上月加快0.5個百分點，盈利能力大幅改善，產品價格高位，企業生產積極性高，生產回暖持續性強，截至3月24日，發電耗煤月化同比17.0%，高於2017年前兩月累計同比15.8%。企業加大採購力度，採購量指數為53.4%，升幅較大，高於上月2.0個百分點。

3）新訂單和新出口持續回升，內外需擴張。新訂單指數為53.3%，較上月升0.3個百分點，主要受三四線地產銷售火爆帶動投資、基建PPP、信貸超預期、融資需求恢復、企業利潤改善製造業進行設備投資等影響。非製造業中的建築業新訂單指數為53.3%，比上月回落1.5個百分點，仍處於擴張區間。新出口訂單和進口指數分別為51.0%、50.5%，新出口訂單較上月加快0.2個百分點，受益於全球經濟回暖外需改善；進口指數較上月降0.7個百分點。

4）大企業擴張，集中度提升剩者為王。2016年初至今的經濟周期復甦主要受房地產、基建和重化工業帶動，因環保壓力、銀行限貸、中小企業退出、龍頭企業壓縮產能，行業集中度大幅提升，主要受益者為大型企業。3月大型企業PMI為53.3%，與上月持平，繼續保持平穩擴張。中型企業PMI為50.4%，比上月降0.1個百分點，連續3個月位於臨界點上。小型企業PMI為48.4%，較上月升2.2個百分點，繼續位於收縮區間但幅度收窄。

5）價格指數回落但仍在高位，企業盈利改善，新5%比舊8%好。3月主要原材料購進價格指數為59.3%，較上月回落4.9個百分點，但仍在高位區間，主要和供給出清、需求復甦、價格上漲等因素有關。出廠價格為53.2%，比上月降3.1個百分點，連續8個月處於擴張區間，黑色金屬冶鍊及壓延加工業主要原材料購進價格指數和出廠價格指數繼續高位攀升，分別為68.9%和73.5%，且出廠價格指數連續兩個月高於主要原材料購進價格指數。在煤炭、鋼鐵、石油等大宗商品價格高位帶動下，相關行業利潤大增，17年1-2月工業企業利潤同比增長31.5%，增速較16年12月加快29.2個百分點。

6）庫存回落，補庫存接近尾聲。原材料庫存指數為48.3%，較上月降0.3個百分點；產成品庫存47.3%，較上月降0.3個百分點，但兩者均在近一年來高位。出廠價格回升、利潤改善、企業預期向好，規上工業企業產成品庫存同比從2016年6月的-1.9%回升到17年2月的6.1%。

）開工旺季，服務業和建築業擴張，信用融資需求改善。非製造業商務活動指數為55.1%，比上月升0.9個百分點，為近三年的高點。服務業商務活動指數為54.2%，比上月高1個百分點。製造業經濟回穩帶動、春節后復工，生產性服務業和物流業連續兩個月加快，3月商務活動指數分別為61.0%和57.7%，比上月上升4.1和4.0個百分點。貨幣金融服務、資本市場服務、保險等行業商務活動指數均持續位於55.0%以上的較高景氣區間，信用仍在擴張。3月是房地產和基建開工旺季、重大建設項目推進，建築業擴張加快，建築業商務活動指數為60.5%，較上月升0.4個百分點，從市場預期看，建築業業務活動預期指數為66.7%，連續三個月上升，為2015年7月以來的高點，企業對未來市場信心繼續增強。