中金固收：同業存單的現在與未來

同業存單從2013年年末推出以來，市場規模不斷擴大。截至2017年3月末，同業存單市場規模增長至7.8萬億。同業存單的便利性顯而易見，流動性好、收益性、風險權重低，因而深受投資者喜愛；發行便利、批量融資、計入應付債券、無需繳准、相比同業存款不存在提前支取，因而深受融資銀行喜愛；因此同業存單成為中小及部分股份制行的主動負債工具、資產負債擴張利器。

商業銀行發行同業存單（融資），可以有兩種出發點：

（1）用於資金周轉，補充/對沖一般存款的不足/流失。對於商業銀行而言，可貸資金有三個重要來源：自有資本、零售存款（一般存款）、從金融市場拆藉資金（批發性融資）。一般商業銀行配置資產（如貸款），首先優先一般存款，當一般存款不夠/增長偏慢時則會通過批發性融資來補充缺口，暫時承擔高成本的負債，此時同業存單與一般負債均進入商業銀行的負債端，相應的再去配置資產。因此每年年初存單的凈增量一般較大。

（2）但經過過去兩年的快速發展后，同業存單也衍生出一些套利模式，如套作同業理財、委外和債券，即從同業存單到同業理財到債券。一般情況下，每個環節都存在正利差，因而銀行有動機發行同業存單，對應銀行資產端應收款項、可供出售金融資產科目也快速增長，其實質對接各類資產管理計劃、資金信託計劃、理財產品（同業理財）、委外的投資。帶動過去同業存單、同業理財快速發展的原因。

從目前已公布年報的幾家主要銀行來看，負債端方面，同業存單的發行一方面對同業負債產生了代替作用，另一方面也補充了銀行零售存款的下降，主要銀行在大量發行同業存單的同時，也減少了對同業存款的需求。資產端方面同業存單對接的資產主要包括各類受益權、同業理財、債券投資、公募基金和委外，如果穿透到底層，可知是信用債、信貸類資產、票據、資產證券化等。總體而言，銀行過去擴張更快且規模更大的槓桿主要體現在廣義的同業業務上。即銀行通過增加同業負債，對接同業資產來擴張其資產負債表。

近期，關於同業存單討論較多，一種觀點認為同業存單是利率市場化產物，為銀行提供了良好的主動負債工具；另一種觀點偏負面，認為商業銀行通過快速大量發行同業存單，滋生主動加槓桿的同業套利鏈條，其過快發展隱藏風險。

（1）從調節商業銀行負債端工具和利率市場化的角度，同業存單是改革利器。

（2）以同業存單為代表的批發性融資需求的快速增長，事件根本的原因不在於同業存單，根源在於過去的經濟金融環境下，商業銀行主動擴表的意願較強，而一般存款跟不上，所以通過同業存單主動負債。

①現階段經濟增速下，商業銀行資產負債擴張的速度是否結構性過快？是否存在部分資金在金融體系空轉？

②較為依賴批發性融資的商業銀行需要思考，在現有的流動性、資產負債結構下，能否應對未來的資金到期壓力、監管變動，以及潛在的流動性危機爆發時能否應對。

③從監管的角度，關注總量的同時，要關注尾部風險，尤其是當一家機構出問題的時候，對金融市場的連鎖反應，從而防範於未然。尤其是過去兩年中小型商業銀行通過批發性融資主動負債，資產端配置了大量的股權及其他投資、同業資產、債券，一旦負債跟不上，容易引發連鎖反應。

從發達國家的存單發展經驗來看，存單屬於利率市場化的產物之一，作為早期因存款業務受限而衍生出的創新性產品，存單由於其融資便利、易於流通、利率敏感等特點，經歷了早期的繁榮發展，後續伴隨著監管規則的不斷優化、利率市場化的逐漸完善以及金融市場的進一步豐富，存單規模的回落直至最終回歸穩定也屬正常。

對於現階段同業存單市場，我們認為，核心問題在於其定位和屬性問題，現階段同業存單這一品種既享受了債券的制度優勢又佔據了存款的制度優勢，是其過去快速發展、廣泛應用並催生同業套利鏈條的根本原因。因此，要區分清楚同業存單屬於債券還是存款，進而從會計科目到所有的監管條例明確其特徵並相應的接受監管，避免享受所有的制度紅利。

此外，近期銀監會相關的監管文件，專門提及同業負債、同業存單套利，要求同業業務足額計提、穿透底層資產並統一管理，且自查「若將商業銀行發行的同業存單計入同業融入資金餘額，是否超過銀行負債總額的三分之一 」。

基於測算，直接影響並不大（超標規模相對有限），但對於單家銀行而言，調整資產負債表是痛苦的，且可制約商業銀行同業業務擴張空間。隨著去槓桿、防風險相關的監管政策落地，預計未來監管會進一步明確同業存單的屬性和定位，同業存單在商業銀行經營中的應用也將更加規範。對於同業存單更長遠的發展來看，與監管對其定位、屬性的劃分以及利率市場化的實質推進有關；未來同業存單的發行銀行家數有望提升，同業存單餘額有望進一步提升，不過增速將明顯放緩。