【國金證券年報點評：定增獲批均衡發展，持續深化BAT合作】安信非銀趙湘懷

定增獲批均衡發展，持續深化BAT合作

事件： 國金證券2016年實現營業收入47億元（YoY -31%），歸母公司凈利潤13億元（YoY -45%），歸母公司凈資產175億元（YoY +6%）。加權平均ROE為7.65%，槓桿率為1.8倍。

■經紀業務持續轉型，股票質押增長加快。

（1）經紀業務持續轉型。2016年公司實現經紀業務手續費及傭金凈收入15.1億元（YoY -52%），年股基債交易額為3.7萬億元。根據Choice的統計，公司2016年股基交易額市場佔有率升至為1.46%（YoY +18BP），行業排名從第21名升至第18名。公司形成線上引流、線下服務的O2O業務模式，不斷加深與騰訊、百度、同花順等互聯網大平台的合作，2017年公司市場份額和傭金率水平有望保持穩定。

（2）兩融和股票質押回購此消彼長。受市場整體行情變化和股票質押回購成為便捷的融資方式等因素的影響，公司兩融業務和股票質押回購此消彼長，兩融餘額64億元（YoY -20%），市場份額微降至0.67%（YoY -1BP）；而母公司股票質押式回購業務待購回金額升至 32.9億元（YoY +161%）。考慮到市場整體環境緩慢復甦，2017年公司兩融餘額將保持在70億元左右；股票質押式回購業務待購回金額保持高速增長，達到42億元左右。

■IPO承銷和儲備行業領先。2016年公司加強債券承銷業務團隊的建設和業務的拓展，完成債券承銷規模434億元（YoY +77%）。股權融資總體保持穩定，新三板業務也取得一定突破，全年實現投行業務收入13億元（YoY +14%）。公司2017年IPO項目承銷和儲備項目均在行業中處於領先地位，根據wind統計，截至2017年4月11日IPO承銷保薦費用收入達3.3億元，上市券商中排名第3名，IPO承銷收入已經超過了前兩年的水平；根據證監會信息披露，公司IPO排隊項目31個，上市券商中排名第5名。根據定增方案和經營計劃，定增資金將用於進一步提升投行業務實力，在保證首發優勢的同時，繼續推進如自融資、併購重組及債券等業務。我們認為「再融資、IPO此消彼長」和「多層次資本市場建設」等因素將利好公司投行業務業績增長。

■資管產品日漸豐富，自營穩健配置。

（1）資管產品日漸豐富。2016年公司已形成量化對沖、多策略、債券、ABS、FOF/MOM、股票質押等主動管理為特色的業務體系。產品條線的日漸豐富，有助於提升公司資產管理規模。2016年公司實現資管業務收入1.8億元（YoY -28%），受託規模1508億元（YoY +40%）。公司未來將發力主動管理型資管，精耕具有核心競爭力和抗周期性產品，加強與互聯網巨頭騰訊、百度開展戰略合作，公司有望憑藉其在大數據和人工智慧方面的優勢，實現資管業務長期穩定的增長。

（2）自營穩健配置。受累市場震蕩，公司2016年自營收入3.8億元（YoY -61%）。公司實施多元投資策略爭取穩健的投資收益，2017年自營業務有望受益於市場的相對平穩發展，保持穩定。

■定增批文落地，拓寬業績增長空間。2017年3月14日公司宣布非公開發行股票計劃獲得證監會核准批文。本次非公開發行募資總額不超過48億元，主要用於擴大自營業務、投行業務、互聯網經紀業務和資管業務等核心業務的規模，彌補公司業務短板，有利於拓寬業績增長空間。

■參股保險，發揮證保協同效應。公司全資子公司國金鼎興與螞蟻金服、天弘基金等共同發起設立的信美人壽相互保險社（籌）在2016年6月已拿到保監會的籌建批複。人壽保險公司利於公司長期積累優質客戶，發揮證保協同效應，對公司財富管理等業務未來持續發展將產生積極的影響。

2017年4月11日晚，國金證券發布2016年年報。國金證券2016年實現營業收入47億元（YoY -31%），歸母公司凈利潤13億元（YoY -45%），歸母公司凈資產175億元（YoY +6%）。加權平均ROE為7.65%，槓桿率為1.8倍。

1. 經紀業務持續轉型，股票質押增長加快

經紀業務持續轉型。根據公司年報披露，2016年公司實現經紀業務手續費及傭金凈收入15.1億元（YoY -52%），年股基債交易額為3.7萬億元。根據Choice的統計，公司2016年股基交易額市場佔有率升至為1.46%（YoY +18BP），行業排名從第21名升至第18名。公司採取互聯網低傭金戰略，據測算公司凈傭金率約在0.031%左右，低於行業平均水平。公司以「投顧寶」、「傭金寶2.0交易終端」為入口，完善線上綜合金融平台服務功能，同時依託線下分支機構的渠道和團隊資源，形成了線上引流、線下服務的O2O業務模式。公司繼續圍繞著「零售業務為基礎，網金業務為重點，理財業務為突破，合作業務為補充」的業務發展策略，不斷加深與騰訊、百度、同花順等互聯網大平台的合作，預計2017年公司市場份額和傭金率水平有望保持穩定。

兩融和股票質押回購此消彼長。2016年公司實現利息凈收入6.8億元（YoY -21%）。受市場整體行情變化和股票質押回購成為便捷的融資方式等因素的影響，公司兩融業務和股票質押回購此消彼長。2016年公司實現兩融利息收入5億元（YoY -34%），兩融餘額64億元（YoY -20%），市場份額降至0.67%（YoY -1BP）；而股票質押利息收入3億元（YoY +22%），母公司股票質押式回購業務待購回金額為 32.90 億元（YoY +161%）。考慮到市場整體環境緩慢復甦，2017年兩融餘額將保持在70億元左右；股票質押式回購業務待購回金額保持高速增長，達到42億元左右。

2. IPO承銷和儲備行業領先

債券承銷和新三板業務取得進步。2016年公司投行業務收入13億元（YoY +14%）。公司加強債券承銷業務團隊的建設和業務的拓展，2016年完成債券承銷規模434億元（YoY +77%）。股權融資總體保持穩定，2016年完成IPO承銷規模35億元（YoY -22%）、再融資承銷規模198億元（YoY +11%）。新三板業務也取得一定突破：2016年公司完成新三板掛牌數66家（YoY -16%），為44家新三板掛牌企業完成定向增發，截至2016年末公司新三板做市交易已上線項目35個（YoY +94%）。

IPO承銷和儲備行業領先。公司2017年IPO項目承銷和儲備項目均在行業中處於領先地位：根據wind統計，截至2017年4月11日，公司實現股權承銷保薦費用收入達到3.4億元，市場份額6.5%，上市券商中排名第4名；其中，IPO承銷保薦費用收入達3.3億元，市場份額6.5%，上市券商中排名第3名，平均費率9.7%。公司2017年的IPO主承銷收入已經超過了前兩年的水平。根據證監會信息披露，公司IPO排隊項目31個，上市券商中排名第5名。根據定增方案和經營計劃，定增資金將用於進一步提升投行業務實力，在保證首發優勢的同時，繼續推進如自融資、併購重組及債券等業務。我們認為「再融資、IPO此消彼長」和「多層次資本市場建設」等因素將利好公司投行業務業績增長。

3. 資管產品日漸豐富，自營穩健配置

資管產品日漸豐富。2016年公司先後取得QDII資格和受託管理保險資金業務，已形成量化對沖、多策略、債券、ABS、FOF/MOM、股票質押等主動管理為特色的業務體系。產品條線的日漸豐富，有助於提升公司資產管理規模。2016年公司實現資管業務收入1.8億元（YoY -28%），受託規模1508億元（YoY +40%）。公司未來將發力主動管理型資管，精耕具有核心競爭力和抗周期性產品，加強與互聯網巨頭騰訊、百度開展戰略合作，公司有望憑藉其在大數據和人工智慧方面的優勢，實現資管業務長期穩定的增長

自營穩健配置。受累市場震蕩，公司2016年自營收入3.8億元（YoY -61%）。公司自營業務秉持穩健的投資風格，實施多元投資策略爭取穩健的投資收益，2017年自營業務有望受益於市場的相對平穩發展，保持穩定。

4. 定增募資擴大規模，參股保險外延擴張

定增批文落地，拓寬業績增長空間。2017年3月14日公司宣布非公開發行股票計劃獲得證監會核准批文。本次非公開發行募資總額不超過48億元，主要用於擴大自營業務、投行業務、互聯網經紀業務和資管業務等核心業務的規模，彌補公司業務短板，有利於拓寬業績增長空間。定增發行價格14.3元，較4月11日收盤價倒掛約6%，存在交易性機會。

參股保險，發揮證保協同效應。公司全資子公司國金鼎興與螞蟻金服、天弘基金、成都佳辰等共同發起設立的信美人壽相互保險社（籌）在2016年6月已拿到保監會的籌建批複。人壽保險公司利於公司長期積累優質客戶，發揮證保協同效應，對公司財富管理等業務未來持續發展將產生積極的影響。

5. 業績好於同業，投行業務為主要增長點

根據公司年報披露，國金證券2016 年實現營業收入47億元（YoY -31%），歸母公司凈利潤13億元（YoY -32%），業績表現好於同業。從盈利因子來看，投行業務能力提升推動業務收入保持較快增長，疊加營業支出同比下降17%帶來的成本節約效應，利潤下降的幅度得到有效地延緩。我們認為隨著公司豐富的IPO儲備不斷釋放，2017年公司業績有望保持較快增長速度。

通過杜邦分解可以發現，公司槓桿率水平（權益乘數）低於券商平均水平，ROE主要靠ROA的驅動。其中資產的使用效率相對穩定，而成本的波動對公司利潤影響較大。

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