鍾偉：中國正處於歷史性的關鍵拐點

導讀：過去五年，社會悄然之間經歷了急劇的轉折，國家命運日漸清晰。在《將改革進行到底》第四集《維護社會公平正義》中，習近平指出，「別看你今天鬧得歡，小心今後拉清單，這都得應驗的，不要幹這種事情。頭上三尺有神明，一定要有敬畏之心」。過去五年，社會和人心中的正義、秩序和凝聚力在增加。而經濟這些轉折或已出現，或將出現，並將延續幾十年。

來源丨21世紀經濟報道（jjbd21）

作者丨鍾偉 北京師範大學金融研究中心主任

陳驍 北京師範大學金融學博士

正處於一個歷史性的關鍵拐點。在過去的150年，人的心路歷程經歷了封閉屈辱、崇洋媚外，自強不息、和而不同的變遷。夢從未如此真切過。無論從自身歷史的縱向相比，還是從東西方國家體系的橫向相比，都處於關鍵拐點。如國家主席習近平所指出，「今天，我們比歷史上任何時期都更接近於中華民族偉大復興的目標。」人的國家認同、國民自信和綜合國力的提升，使得我們處於非常接近民族復興的夢。這是百年未有之變局。看清這種大轉折，你就會理解，無論未來前途如何曲折，未來三年看多、做多是唯一正確的投資戰略。

一是大國關係的拐點，美中的和而不同尤其關鍵，需要做好面對持續外部壓力的準備。

大國關係的拐點，主要是由於西方的相對衰落所致。以美國為例，歐巴馬執政期間，美國GDP累計僅增長30%，但美聯儲資產負債表從不足1萬億美元膨脹到4.5萬億美元，聯邦政府債務從10萬億美元膨脹到19萬億美元。道瓊斯指數和納斯達克指數分別上升了300%和500%，這種局勢明顯難以為繼。過度福利和理想主義色彩使美國扮演既有角色力不從心。儘管川普執政以來，美中關係開局良好，但看起來美中之間出現積極和消極因素交錯、出現一定程度的可管控的分歧和摩擦，是勢所難免的。美方在強調，考慮構建未來50年的中美關係，和1972年中美建交以來的45年相比，未來50年美國必須重新看待在政治、經濟、科技等諸多領域都不遜色於美國的，必須使得中美新型大國關係有利於國際社會的利益和美中兩國共同利益。大國關係的拐點日益臨近。

由此可知，改革開放的戰略機遇期，即便沒有結束，但其形式和內容都已有了重大改變，需要通過一帶一路等戰略舉措，主動努力延長戰略機遇期。但畢竟大國相對力量的興衰，使得的未來無法延續「不均衡致富」的線路，均衡增長和消費驅動的意義在上升，外資外貿對經濟的整體影響趨弱。

二是工業化的拐點，大工業向智能工業走得很快，和美國工業競爭能力不斷接近。

目前具有全球最完備的工業體系，其工業產能已經大過美國和日德相加的總和。在不知不覺之間，人們已分不清加工、製造和創造之間的截然分界嶺。味道的工業化進程，幾乎使得地球上享受到工業革命以來文明成果的人口實現翻番。存在產能過剩、債務槓桿和產業升級等諸多嚴峻問題。但后工業化的智能製造潛力同樣可觀。根據社科院的相關研究，大量消耗化石能源、鋼鐵有色等投入，產出大規模工業製品的巔峰期可能正在逐漸過去。回顧過去五年，工業究竟發生了什麼？一是十八屆三中全會的混改藍圖還未整體落實。二是行業生態有所改善，龍頭和優勢企業的行業集中度在提高，小散亂差企業加速淘汰。三是工業整體處境觸底回升，創新動能有所積累。

由此可知，未來工業革命的競爭，可能主要在中美之間。而以流水線大規模標準品為特徵的工業化可能在退潮中，考慮到有可能對化石能源、鋼鐵有色等資源品的邊際需求增長在放緩，而全球範圍內尚未出現其他新興國家能夠接續這種需求，很可能在未來五年，大宗商品市場處於溫和高位，但難有亮色的狀態。

三是城市化的拐點，人口大遷徙和大集中逐步放緩了，基建高潮也已在巔峰。

在過去20年，經歷了急風豪雨般的城市化，人口總量在增長的同時，人口急劇向大中城市及其周邊，以及城鎮集中。儘管從戶籍人口看城市化似乎尚未完成，但若從實際進程看，居住在城鎮以上的人口可能已逾70%。儘管人口遷徙和超大繁華都市仍在推進，但無論城市化還是房地產，很可能已度過巔峰，建材和家居家裝也會隨之增長放緩。這種拐點帶來的衝擊意義深遠：

一是使構建和完善社保體系的時期更短促，勞務輸出大省壓力尤大。

二是熟練勞動力不足的問題將突出，城市群之間可能圍繞年輕人爆發爭奪戰。

三是城鎮化的空間可能小於預期，基建周期及其回報率可能被高估。

由此可見，城市化拐點也許意味著，房地產和基建可能已經處於巔峰期，這種拐點並非由於限購限貸等調控所致，而是行業大周期所致。考慮到2016和2017年地產行業將連續實現每年2萬億以上的正現金流，考慮到高銷竣比對地產投資的延後效應，我們相信2017年地產銷售金額和面積仍將創歷史新高，地產行業加速集中，進而給地產龍頭企業帶來較多機會。同時，基礎設施的多主體籌資、建設、運營和持有也會日益受到重視。事實將證明，樓市不會爆發泡沫式崩潰，嚴厲的調控措施延長了地產景氣周期，平抑了價格泡沫，

四是金融的拐點，傳統金融既產能過剩又利潤攤薄中，或者說，地產+金融不再是未來驅動經濟的雙引擎。

其實經歷了奇迹般的改革，即從1995年開始用了10年的時間重塑了其羸弱的金融體系。次貸危機以來，全球都在經歷金融產能的去化，人們驚訝地發現，其實並不需要那麼機構、網點、產品和從業人員。金融業的資本回報率急劇下降。也不例外，隨著央行明顯放緩貨幣供應量的增速，伴隨工業化、城市化的高速貨幣化進程也接近尾聲。金融業增加值對GDP的貢獻可能持續下滑。從2014年之後，金融業增加值對GDP的貢獻超越了房地產，當下金融業和房地產業對GDP的直接貢獻可能分別為0.6和0.4個百分點。從2016年下半年開始，地產和金融的膨脹被套上了籠頭。全國金融工作會議清晰地表明了，儘管還有許多金融技術創新，但是傳統金融很可能難再輝煌。

由此可見，傳統金融行業也面臨去產能、減網點、降利潤、扶實體、防風險等一系列挑戰。影子銀行系統、互聯網金融，表外空轉和千奇百怪的虛擬貨幣眾籌等遊離於行為監管之外的活動會受到抑制。資本監管、風險監管和技術監管並重。同時考慮到當下國有銀行和大型保險公司的估值水平，金融求穩的同時，也能會伴隨金融股活躍的現象。

五是人力資源的拐點，本土服務業崛起，社保體系承壓，人工智慧加速催化。

人們曾經爭論的人口紅利期是否已過去，最近則在爭論人口統計數據是否可靠，或者在爭論二孩政策的落地效果。從每年的參加聯考人數看，人力資源的拐點已到。增長更快的老人和較慢的青少年，使得繼續提高人均受教育年限，提供富有創造力的人力資源的難度在增加。這將迫使從利潤回報率較低的、基於國際分工的製造業，加速向利潤回報率較高的、基於科技感的本土服務業轉型。

由此可見，東莞百萬女工紡織玩具城的遠去和智能製造的歸來，是一種歷史潮流，困擾富士康類型企業的最大問題，不是訂單、資金或生產基地，而是高度紀律性的熟練勞動力不可復得。人口的劇變使得規模化工業的利潤回報，迅速讓位於本土化服務業，繼而讓位於技術型服務業。我們幾乎可以預見，快遞小哥會迅速向快遞大叔遷徙。由於人口和土地資源的變遷，經濟迅速從外資+工業化，轉向金融+地產，並再度向智能製造+本土服務轉型。

六是生態環境的拐點，產業轉型和被喚醒的公眾帶來生態修復。

消耗巨大自然資源投入的工業化、出於苦難記憶強調糧食自給的農業都在逐漸遠去，工業化需要向智能製造4.0邁進，農業也將在供給側改革下轉向綠色優質。同時與大工業、大城市發展相應的無與倫比的基礎設施高潮，也會轉折。這些都非常有利於生態修復。同時環境問題又是一個公共意識覺醒問題。隨著人的老死新生，從產業結構到公共意識，都會非常有利於生態修復的進程。也許我們已身處在告別環境最糟糕時期的進程中。

由此可見，嚴重環境問題，是從貧困中追求財富的特殊時期，物慾橫流、罔顧子孫和官商勾結所致。隨著超越中等收入陷阱，政府治理能力的提升，和民眾環境參與意識的覺醒，有可能面臨一個柳暗花明的美麗。

七是消費升級的拐點，靠移動互聯時代的智能消費。許多人可能期待像西方國家一樣，加速向以消費支撐經濟增長的模式轉型。

當下消費對GDP的貢獻已超過60%。我們並沒有那麼樂觀，衣食住行玩等西方工業化和城市化進程中帶來的消費潛力釋放，在已很充分，住房汽車、服裝餐飲、教育娛樂、健康養老等消費升級已經較為充分。如果有什麼消費升級亮點的話，可能要依賴移動互聯和人工智慧的長足進展了。

由此可見，儘管經濟增長向消費轉型是必然的，但這不意味著消費能始終維持在約10%的增速，而很可能低於預期，這是目前在消費品領域和住房領域已經達到的水平所決定的，也是居民凈儲蓄率趨降和年輕族群不足的下行趨勢快於預期所決定的。這也意味著已經實現行業洗牌和形成龍頭企業的大消費行業，例如白酒、乳液和家電業的未來增長可能低於預期。新奇特消費率和航空出行率則可能持續提升。

八是家庭部門稅收的拐點，為企業減負幾乎意味著改革個稅體系，不給家庭加稅，就難以給實體經濟持續減稅。

人們常常在爭論企業稅負過重，其實這掩蓋了另一個問題，即家庭部門稅負過輕，尤其是富裕人群和巨富者的稅負過輕。從國民收入分配看，政府部門佔比高，因此未來要為企業持續減稅，就必須考慮對家庭部門的有效稅收征管。這種稅制轉型，必須隨著消費驅動型、智慧服務型經濟而不斷加速推出。個人所得稅、房地產稅、遺產稅的陸續開徵是合理選項。

由此可見，政府對家庭部門，尤其是高收入群體的稅負必然和必須逐步增加。同時，金融機構對高凈值人群將非常重視。據估計，家庭的可透視金融資產凈值為100萬億元，而其中37萬億元為120萬人所擁有。一個向富人加稅，為企業減稅的潮流在涌動。房產稅和遺產稅的陸續開徵只是時間問題。

過去五年，社會悄然之間經歷了急劇的轉折，國家命運日漸清晰。在《將改革進行到底》第四集《維護社會公平正義》中，習近平指出，「別看你今天鬧得歡，小心今後拉清單，這都得應驗的，不要幹這種事情。頭上三尺有神明，一定要有敬畏之心」。過去五年，社會和人心中的正義、秩序和凝聚力在增加。而經濟這些轉折或已出現，或將出現，並將延續幾十年。在2020年之前，投資的唯一正確策略就是堅持信心，堅持做多企業，尤其是國有企業。這些轉折有些在西方國家的歷史上發生過，有些在富裕國家正經歷著，有些則可能僅在中美等少數生機勃勃的大國才出現。美中之間核心競爭力的差異在迅速縮小，毫無疑問地將越過中等收入陷阱，上述關鍵轉折則是邁入當代文明強盛大國的洗禮。