國金證券：海螺水泥買入評級

供需格局改善，區域價格實現高開高走，後市有望高位企穩： 2017 年 1-4月份，全國水泥產量 6.6 億噸，同比增長 0.7%，需求端保持穩定， 未來「 PPP+基建」 或為需求的主要支撐點，而環保約束常態化，企業間協同力度不斷加大， 控量更加嚴格， 區域內供需格局不斷改善。 我們認為， 短期價格將高位企穩， 後市或因高溫、雨水等不利因素出現回調，但只要需求不出現斷崖式下跌，價格大幅下跌的概率不大， 隨著四季度旺季到來，會迎來新一輪的漲價潮，預計全年價格將維持高位。

費用控制能力提升，盈利能力突出： 公司不斷提升費用管理能力，財務費用率由 2012 年的 2.19%降至 17 年一季度的 0.38%，其中 1 季度末公司資產負債率降至 25.7%，在手現金達到 165 億元，現金流良好，為後續產能擴張提供資金保證。公司毛利率維持在 30%左右，比主要競爭對手高 5-7 個百分點，其中期間費用率只有 11%左右，遠低於業內其他企業，盈利能力突出。

產能持續增長，國際化進程穩步推進： 截止 2016 年底，公司熟料產能達到2.44 億噸，水泥產能為 3.13 億噸，覆蓋華東，華南，西南和西北等大部分地區， 其中海外熟料產能 480 萬噸，水泥產能 935 萬噸。 2017 年，公司計劃資本性支出約 90 億元，預計全年將新增熟料產能約 360 萬噸、水泥產能約 2360 萬噸(不含併購)，進一步提升產能覆蓋範圍。同時，公司國際化進程在穩步推進，北蘇海螺，寮國，柬埔寨等項目陸續開工， 「十三五」末公司海外水泥產能規劃預計將達到 5000 萬噸，水泥版圖進一步擴張。

量價齊升，龍頭受益：今年一季度公司實現噸毛利 65 元，較去年同期上漲21 元/噸，隨著供需格局持續向好，公司全年有望實現量價齊升，預計全年噸毛利在 75 元以上，業績將大幅增長。

投資建議

我們認為水泥行業全年需求保持穩定，行業協同持續向好，價格將高位企穩，公司作為龍頭，將充分受益於行業回暖， 有望實現量價齊升， 建議重點關注。

估值

預計 17-19 年 EPS 分別為 2.4、 2.47 和 2.68 元，對應 PE 倍 8.6、 8.4 和7.7 倍，目標價 25，對應 17 年估值約 10 倍， 給予買入評級。

風險

房地產投資大幅下滑，基建投資不達預期，錯峰生產低於預期