新規來了！基金公司的日子難過了！你的錢袋子也要癟了

9月1日，證監會發布了《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》(下簡稱《規定》)，自今年10月1日起執行。

《規定》一共包括了十章內容，涉及基金公司內部控制、產品設計、投資交易限制、流動性風險管理工具等內容。

大家比較關心的問題是，《規定》都有哪些突出的條款、又會對機構和普通投資者產生怎樣的影響？今天就來分析一下。

新規給定製型基金套了兩層「緊箍咒」

一般基金公司接受銀行等機構的委託資金時，會成立相應的基金產品來進行運作，比如成立一支債券型基金。此時，機構可能持有該基金的大部分份額，比如已經進入清盤程序的博時裕和純債基金，今年年中披露的數據顯示，該基金里的機構投資者持有份額佔比達到99.79%，這意味著該基金就是一隻典型的定製型基金。

而新發布的《規定》對定製型基金進行了限制，具體如下：

一是如果基金允許單一投資者持有基金份額比率超過50%，那麼基金應採用發起式基金形式，並且不能向個人投資者公開發售。二是貨幣基金如果允許單一投資者持有基金份額比率超過50%，那麼除了滿足上述要求之外，還要滿足不使用攤余成本法估值和80%以上的資產投資於高流動性資產兩者之一。

也就是說，如果一隻基金里的機構投資者佔比超過了50%，那麼這隻基金就不能再賣給個人投資者了。而且必須採用發起式基金形式，即使用公司股東資金、公司固有資金、公司高級管理人員或者基金經理等人員資金認購基金的金額不少於一千萬元人民幣、且持有期限不少於三年，這意味著每成立一隻定製基金，基金公司都得自掏腰包1000萬元進行跟投。如果根據資本金排序，排名第50的基金公司資本金為2.0億、排名第100名為1.2億，這意味著大部分基金公司使用資本金只能發行10餘只定製基金。

個人投資者接盤基金虧損的現象將滅絕

那麼，如果一隻基金里有機構投資者並且佔比很大，再向個人發售會有什麼不良影響呢？

因為機構投資者相比個人具有信息優勢，所以在債券市場進入熊市並且資金面很緊的時候，基金如果採用攤余成本法估值，那麼基金凈值可能出現負偏離，即基金持有的資產價格已經下跌，但並沒有反應在凈值上。此時，如果機構投資者憑藉信息優勢先行贖回，並且贖回量很大，那麼基金經理只能不計價格拋售資產應對贖回，這樣基金的負偏離可能變的更大，但機構投資者卻是按凈值進行贖回，相當於最終是個人投資者接盤了基金的虧損。

這種情況下，要麼不用攤余成本法，要麼持有大量的高流動性資產，這樣就算機構投資者對貨幣基金進行了大比例贖回，也不會對個人投資者不利。具體來說，如果不用攤余成本法估值，那麼機構投資者贖回時，相應的損失已經計入基金凈值；如果投資高流動性資產的比例超過80%，那麼面對大額贖回也能快速變現資產，不會影響凈值。

所以，有時候基金投資者里有機構投資者是一件比較尷尬的事情，往好了說，有機構投資者在，基金的規模會比較穩定，這樣基金經理的操作就不會受到太多干擾；往壞了說，機構投資者有信息優勢和資金優勢，指不定什麼時候就把基金里的個人投資者給坑了。

那麼，怎麼查詢基金投資者的構成呢？新發布的《規定》第7章規定：

單一投資者持有基金份額超過20%時，須在基金公開報告的「影響投資者決策的其他重要信息」項下，對投資者和持有的份額進行披露。

貨幣基金收益率可能會出現一定的下降

同時需要注意的是，隨著《規定》的持續深入執行，自2016年四季度以來一路上行的貨幣基金收益率將受到一定的影響。

具體來說，《規定》里涉及基金投向的條款包括：

一是單隻貨基投資於流動性受限資產的市值合計不得超過該基金資產凈值的10%。二是當貨幣基金前10名份額持有人的持有份額合計超過基金總份額的20%時，貨幣基金投資組合的平均剩餘期限不得超過90天，平均剩餘存續期不得超過180天；當前10名份額持有人超過50%時，對應不能超過60天和120天。三是貨基投資主體評級低於AAA的機構發行的金融工具占基金凈值的比例合計不得超過10%，其中單一機構比例合計不得超過2%。

首先來看流動性受限資產的規定。流動性受限資產包括到期日在10個交易日以上的逆回購與銀行定期存款（含協議約定有條件提前支取的銀行存款）、停牌股票、流通受限的新股及非公開發行股票、資產支持證券、因發行人債務違約無法進行轉讓或交易的債券等。

從2017年年中貨幣基金整體資產配置比率來看，貨幣基金配置了較多的銀行存款，佔比達到了51.8%（參見圖1）。如果按照《規定》要求，貨基勢必會降低銀行定期存款和10日以上逆回購的配置，那麼貨幣基金的收益就會下降，因為定期存款收益肯定高於活期存款，而且期限越短的逆回購利率越低。

再看資產平均剩餘期限的規定。這個條款意味著單一投資者的份額佔比越大，組合的平均剩餘期限就應越短，以防止大投資者突然贖回時出現基金流動性風險。

今年2季度末，規模大於500億和規模大於100億的貨幣基金平均組合剩餘期限分別為86天和83天，最高組合剩餘期限分別是112天和136天，並沒有超過前十名投資者持有份額超過20%時組合剩餘期限不能超過180天的紅線（參見圖2）。所以這個條款的影響相對小一些。

最後看貨基投資金融工具的主體評級要求。《規定》要求：

貨基投資主體評級低於AAA的機構，發行的金融工具占基金凈值的比例，合計不得超過10%；貨基擬投資主體評級低於AA+的商業銀行的存款與同業存單的，應當經基金管理人董事會審議批准，相關交易應當事先徵得基金託管人同意；同一基金管理人管理的全部貨基投資同一商業銀行的銀行存款及其發行的同業存單與債券，不得超過該商業銀行最近一個季度末凈資產的10%。

由於貨基沒有披露所持有的銀行存單的評級分佈數據，所以很難直接衡量這三項規定的影響。

單從同業存單的存量佔比來看，截至2017年9月4日AAA以下主體評級的同業存單佔比為32%，比重還是很大的，因此投資了很多AA+評級的貨基可能面臨一定的調倉壓力（參見圖3）。由於投資AA+以下評級的同業存單和存款要經歷複雜的程序，這部分金融工具的可投資性會迅速下降，預計AA+以下評級機構的存單和存款需求可能會萎縮，這部分機構主要是城市商業銀行和農商行。

總體上看，《規定》是防範金融系統風險的重要措施之一，是今年維護金融穩定的各類監管政策體系的組成部分。對基金公司而言，機構定製型基金業務可能會出現萎縮；對個人用戶而言，貨幣基金收益率可能會出現一定的下降；對銀行而言，以城商行和農商行為代表的中小機構越來越被評級這一門檻擋在門外。這也是監管的副作用，雖然金融體系整體更安全、更穩健，但金融產品收益率會下降，同時資源更加往大型金融機構集中。