策貨幣政策應審慎回歸常態

在近日舉行的博鰲亞洲論壇2017年年會上，人民銀行行長周小川指出，貨幣政策在
經過多年的量化寬鬆后，目前全球已經到達此次周期的尾部，這意味著貨幣政策將不再是寬
松的政策。但周小川同時指出，由於全球經濟在不同國家以不同的速度復甦，因此，貨幣政
策也不可能完全協調一致。

本輪國際金融危機以來，以美國為主導，世界主要經濟體紛紛出台量化寬鬆政策，以刺
激經濟走出衰退「泥潭」。但不可否認的是，超常規的貨幣增長自然有其「後遺症」，特別
是隨著經濟的復甦，泛濫的流動性推動資產價格持續上行，在一定程度上產生資產泡沫，並
導致泡沫膨脹，甚至造成「流動性陷阱」，裹挾著央行繼續推進寬鬆政策。以日本為例，盡
管全球利率水平上升令其執行貨幣政策的成本提升，且資產購買計劃的餘地已非常有限，並
帶來擠出效應，但在本月舉行的議息會議上，日本央行仍按兵不動，日本央行行長黑田東彥
還表示「如有寬鬆必要，下調負利率也不是不可能」。可見，貨幣政策邊際的收緊可謂遙遙
無期。

在此背景下，全球已越來越意識到貨幣政策所面臨的局限性並採取行動。以美聯儲2015
年12月首次加息為標誌，本輪貨幣寬鬆周期迎來拐點，此後，各大央行都試圖以漸進方式逐
步退出寬鬆政策，促使貨幣政策回歸常態，也不例外。去年底舉行的中央經濟工作會議
明確提出，2017年「貨幣政策要保持穩健中性，適應貨幣供應方式新變化，調節好貨幣閘門
，努力暢通貨幣政策傳導渠道和機制，維護流動性基本穩定」；今年的政府工作報告亦強調
，貨幣政策要保持穩健中性，廣義貨幣M2和社會融資規模餘額預期增長均為12％左右。而在
美聯儲3月如期加息后，央行上調了各期限公開市場逆回購操作(OMO)利率10個基點；同
時上調中期借貸便利(MLF)操作利率，進一步體現貨幣政策穩健中性的取向。毫無疑問，在
當前國內經濟面臨轉型壓力、全球主要經濟體貨幣政策分化加劇的背景下，保持貨幣政策穩
健中性殊為不易。不過，相比歐洲央行、英國央行等受困於經濟形勢和政治風險的貨幣當局
，良好的經濟基本面給了央行更大的迴旋餘地。國家統計局數據顯示，今年1－2月，全
國規模以上工業企業實現利潤總額10156.8億元，同比增長31.5％，增速比上年12月加快29.
2個百分點，比上年全年加快23個百分點，呈恢復性增長。稍早些時公布的數據還顯示，今
年以來，全國固定資產投資增速企穩回升，社會消費品零售總額增速達9.5％，整體運行延
續了去年下半年以來穩中向好的態勢，為央行流動性管理工具利率上調創造了有利條件，提
供了合適的時間窗口。

展望未來，從國際環境看，雖然各國貨幣政策分化，但中美當前均處於實體經濟向好、
資產價格上漲的狀態，未來貨幣政策取向趨同是大概率事件，有助於弱化人民幣貶值預期，
而相對穩定的人民幣匯率，無疑將增大貨幣政策的調整餘地。從國內環境看，在防風險
被放到更重要位置的前提下，貨幣政策大概率更強調針對性，並將進一步強化與財政政策、
監管改革等的協同作用，共同促進經濟穩中有進。