供給側改革不等於「供給側壓縮」

今年上游利潤增速大幅反彈是不可持續的，除非下游需求改善或上下游價格傳導機製得以改善。

一場新經濟周期論戰撲朔迷離之際，國務院常務會議傳來新消息——「去槓桿，嚴控新增產能」！

8月23日，國務院常務會議提出要求，在推動新舊動能接續轉換中實現產業轉型升級和降槓桿。其具體涵義如下：

1）採取有效措施，確保完成今年化解鋼鐵煤炭過剩產能、處置「殭屍企業」和治理特困企業等工作任務。2）推動火電、電解鋁、建材等行業開展減量減產，嚴控新增產能。3）深入實施「製造2025」和「互聯網+」，改造提升傳統動能，加快向數字化、網路化、智能化轉型。

此前，這一場新經濟周期論戰的主題已經轉移到一個新焦點——供給側改革到了需要放鬆的時候嗎？從這次國務院常務會議的文件來看，化解過剩產能與嚴控新增產能的任務仍然很緊迫。

「國務院常務會議的決策與業界預期一致，所謂的產能出清目前尚未完成，最快也需要到2019年才能看得更加清楚。」一位公募基金投資管理部負責人士告訴華爾街見聞，需要指出的是，對於先進產能與清潔產能，國務院同樣給予了政策支持，這說明供給側改革的雙向機制正在發揮效用，而不是市場人士理解的「供給側壓縮」。

據了解，在新一輪經濟反彈周期的原材料需求中，鋼材一直扮演了最關鍵的「領航者」。

統計數據表明，在去產能與環保政策升級的背景下，當前鋼廠運營狀態呈現分化。環保不達標企業不得不停產，而環保達標企業則加大馬力生產。

數據顯示，截至8月18日當周，河北地區72家樣本鋼廠的高爐開工率在81.27%，創下近4個月以來的新高。但是，全國163家樣本鋼廠的高爐開工率降至77.35%，創下當月次新低。

「從樣本鋼廠的高爐開工率分析，上述數據反映一個問題，淘汰低端產能與過剩產能仍然在大力執行，絲毫沒有放鬆；與此同時，已經通過環保與技術升級的樣本鋼廠，其產能正在得到釋放。」8月23日，一位鋼鐵業分析人士告訴華爾街見聞。

據了解，樣本鋼廠的環保達標，技術升級也已經完成，因此樣本鋼廠的產能釋放得到了政策許可，受到國家調控政策的支持。隨著先進產能與清潔產能需求加大，樣本鋼廠高爐開工率還有繼續提高的趨勢。

在市場供求方面，隨著樣本鋼廠出現加大馬力生產，導致原料需求旺盛；另一方面，隨著需求回升，礦石庫存的下降也支撐礦價格持續上漲，並由此激發新一輪大宗原材料商品持續漲價。Mysteel調研數據顯示，截至8月18日，全國45個港口鐵礦石庫存量13635萬噸，周環比下降199萬噸。港口鐵礦石庫存已連續4周下降，創下近3個月的新低。

國信期貨分析師徐超也認為，鐵礦石港口庫存連續下降，高品位礦供應偏緊，鋼廠需求較旺盛，諸多因素都在支撐礦價上行。不過，從中長期來看，鐵礦石港口庫存量仍處歷史高位水平，礦價上漲承壓。

電解鋁方面，目前電解鋁整頓已進入專項抽查時期，考慮到10月15日為整改截止日，若嚴格按照政策要求，電解鋁產量同比增速預計將繼續放緩。電解鋁產量將明顯受到抑制，而氧化鋁和碳素限產也將間接制約電解鋁的生產，推動鋁價上漲。

山東碳素行業供暖季限產將在9月底提前執行，排放不達標的企業將直接關停，排放達標企業限產程度仍不確定。目前山東已有部分排放不達標的碳素企業被要求停產。

進入8月以來，供給側改革的討論更加激烈，而新經濟周期論戰本質上仍是關於供給側改革的主題。

據華爾街見聞多方了解，事實上，市場上出現了對於供給側改革的誤讀，這個誤讀效應非常明顯地偏向於「供給側壓縮」。而事實上，供給側改革經歷近3年的攻堅戰之後，目前正在加大雙向機制的調節效用，對於先進產能與高效清潔產能的支持力度在加大。

輿論普遍認為，持續時間不到3年的供給側改革，其內涵就是「供給側壓縮」。也就是說，通過壓縮產能，在很大程度上影響整個經濟的供給側，當產出受到限制，相關產品價格和企業盈利自然會上升。

「這只是理解了供給側改革的一個層面，即產能壓縮；但是，進入2017年二季度以來，先進產能的擴張目前已經日漸明朗，估計到明年二季度，清潔產能的釋放效應會更加明顯。」上述公募基金投資管理部負責人告訴華爾街見聞。

廣發證券首席經濟學家、董事總經理沈明高也表示，值得關注的是，環保核查到底力度多大，到底會關停多少產能，主要取決於供給側改革對經濟增長的影響，這一影響明年就會顯現出來。

有關研究人士認為，樣本鋼廠的高爐開工率高達81.27%，這說明政策對於先進高效產能的扶持力度還是很不錯的。與此同時，在河北地區72家樣本鋼廠的影響下，全國163家樣本鋼廠的高爐開工率會出現持續提高。

這只是鋼鐵業的一個例子。在其他黑色系原材料領域，這種情況同樣正在發生，我們再來看鋁材方面。鋁業作為行業龍頭，公司電解鋁產能國內第二，2016年385萬噸，而2017年底將達到500萬噸。其產能擴張仍然非常明顯，同樣得到相關政策的支持。

另外在實際產量方面，鋁業的數據表明，2016年公司氧化鋁產量1203萬噸，電解鋁產量295萬噸，分別實現銷量834萬噸(不包含內部氧化鋁自用量)與290萬噸。安信證券預計，2017年鋁業電解鋁產銷量將增長至約360萬噸，主要增量來自新建產能的年底投放。

需要說明的是，長期來看，電解鋁新增產能系統性放緩已成定局。安信證券指出，2017-2018年電解鋁全行業新增產能明顯放緩。考慮到較為有限的產能指標，預計2017年新增產能400萬噸，到2018年新增產能在200-300萬噸，主要來自於廣西地區，該省作為電解鋁特區，不受新增產能指標控制。

鋁業也將成為產能增長的主要企業，一是公司有內部的新增產能指標；二是公司在廣西也有建設特區的產能，利用原來中鋁廣西平果鋁的產能去做，但總體產能擴張仍將受到產能指標的限制。

更加關鍵的問題在於，去年以來經濟的反彈是否可持續呢？

廣發證券首席經濟學家、董事總經理沈明高表示，目前正在出現一個預警信號：周期性反彈動力漸弱。現在來看，上游企業的利潤增長，不能夠像往年一樣傳遞到中下游。也就是說，PPI上漲不能傳到CPI上漲，使得中游和下游企業受到擠壓，不排除明年利潤受到更大擠壓，甚至出現新一輪破產。

「顯然，今年上游利潤增速大幅反彈是不可持續的，除非下游需求改善或上下游價格傳導機製得以改善。」沈明高解釋。