華泰證券：杉杉股份買入評級

服裝行業起家，成功轉型新能源汽車產業鏈

杉杉股份是第一家服裝行業上市公司，從2000 年進軍新能源材料領域，已成為全球最大的鋰電池原材料供應商，其中正極材料產銷量穩居全球第一，負極人造石墨產銷量國內第一、世界第二，電解液國內前五。近兩年受益於新能源汽車產業快速增長帶動鋰電池原材料銷量，該板塊凈利潤實現快速增長。在現有鋰電池原材料業務基礎上，公司已著手布局新能源汽車全產業鏈，逐步向下遊動力及儲能電池系統集成、三電集成、整車驗證平台、新能源汽車及車輛運營進行整體布局。

鋰電池原材料行業龍頭，業務涵蓋正極、負極和電解液

杉杉股份是全球最大的鋰電池原材料綜合供應商。正極材料業務主體杉杉能源已掛牌新三板，擁有正極產能3.3 萬噸(1.6 萬噸為NCM111/532/622，其餘為LCO)，在建三元產能1.5 萬噸；近期受益於鈷價上漲業績有所改善。公司現有負極產能3.8 萬噸，以人造石墨為主，產量位居國內第二，2016 銷售2.26 萬噸。電解液產能約1.5 萬噸， 2016 年底收購巨化凱藍，產能將新增2 萬噸和2000 噸六氟磷酸鋰。公司主要客戶包括比亞迪、三星、LG、天津力神、ATL、國軒等電池廠商，約30%為海外銷售；公司同時積極儲備硅碳負極和高鎳三元材料等新型電池材料技術。

布局新能源汽車平台，打造雙閉環模式

首先，杉杉股份通過合資成立青杉汽車有限公司等整車製造企業，目前已經形成整車研發製造、動力總成系統集成、新能源汽車專用底盤研發、充換電基礎設施建設、三電系統維護等完整的產業體系。其次，公司重點布局以「雲杉智慧」為基礎的新能源汽車第三方運維平台，已在多個一二線城市推廣。此外，公司計劃開展動力電池梯次儲能利用、廢舊電池進行回收拆解及材料再生等技術儲備，打造動力電池全生命周期閉環。

重組傳統服裝和融資租賃業務，已申報H 股

公司服裝業務包括原創時尚休閑「杉杉」品牌，以及線下直營加盟為主的多品牌業務。公司正在剝離弱盈利能力項目，2016 年底完成多數品牌清理，同時正在進行資產重組將服裝品業務統歸到杉杉品牌。公司投資業務包括金融股權投資、類金融業務及以上海創暉為平台開展的PE 基金業務。公司的服裝板塊以及融資租賃業務計劃分拆到H 股上市，目前已提交申請。

鋰電池原材料綜合龍頭切入新能源汽車全產業鏈，增持評級

動力電池將帶動原材料業務持續高增長，新能源汽車和能源管理將成為2-3年新增長點。預計2017-2019 年營收分別為77.09/96.04/110.37 億元，凈利潤6.52/7.72/8.29 億元，對應EPS 為0.58/0.69/0.74 元。分別對各板塊業務拆分預測估值區間180-193 億元，對應目標價16.03-17.19 元，考慮到公司的市場地位並積極拓展新方向打造全產業鏈，給予「增持」評級。

風險提示：新能源汽車補貼政策不及預期，車輛生產資質申請風險等；鋰電池原材料重大技術突破或者競爭過於激烈導致業務直線下滑。