這三個因素或致央行三季度貨幣政策略顯寬鬆

朝陽永續研究院首席經濟學家劉海影近日在「與世界：季度經濟預測報告會」上表示，鑒於下半年經濟下行壓力較大，金融市場和金融機構流動性將遭遇一定的緊張，人民幣貶值壓力降低，這三個因素將導致央行三季度貨幣政策可能略顯寬鬆。

人民銀行本周在貨幣政策委員會第二季度例會新聞稿中稱，「將實施好穩健中性的貨幣政策。」與此同時，央行強調「把防控金融風險放在更加重要的位置」。

劉海影指出，經濟下行壓力大是央行實施寬鬆貨幣政策的條件之一。他認為今年經濟將呈先高后低的走勢，全年經濟增速在6.4%-6.5%之間，未來有較大的下滑壓力。

他表示，經濟最大的問題在於巨量投資使資本邊際產出惡化、資本回報率過低，其後果是宏觀債務槓桿率上揚，這一問題目前仍未能得到改善。

「一般情況下，庫存周期展開時，下遊行業面對更加旺盛的需求，其利潤是復甦的，隨之傳遞給中游、上游，利潤迭次上漲，但這一次是相反的。」劉海影說，可以看到，此輪庫存周期中，PPI（生產者物價指數）上行時，CPI（消費者物價指數）沒有發生變化，上遊行業的利潤大幅改善，但下遊行業並未跟隨，此輪庫存周期不是由需求端的繁榮來推動的。」

他認為，此種情況下，未來投資能否支撐整個局面依然尤為關鍵，但相關領域的投資增長略顯動力不足。

分行業看，去年固定資產投資中，製造業、房地產業、基建增速分別達到4.2%、6.9%和19%。劉海影認為，由於地方政府融資受限、缺乏優質項目等原因，今年基建增長速度幾乎註定會低於去年。

劉海影說，現在基建增速大量是由已開工項目完成計劃投資來呈現，新開工項目的投資對照去年已是負增長，意味著未來繼續投資也會有所降低。另一方面，受限購限貸等政策的影響，房地產市場降溫的趨勢十分明顯，未來房地產投資增速可能還會下降。

國家統計局數據顯示，5月基建投資同比增長13.1%，和4月相比，降幅達4.3個百分點。當月的房地產投資同比增速出現今年以來首次回落。

此外，劉海影指出，出口增長帶來的一輪驅動在一季度非常強烈，二季度之後開始消散，三季度會繼續下滑。

除實體經濟下行壓力外，金融市場對流動性的需求也將促使貨幣政策寬鬆。劉海影表示，短期內，金融機構對流動性仍有需求，這與實體層面債務槓桿率上揚亦有關。

他說，實體經濟債務槓桿率上升，反映在金融領域，就會出現金融行業資產負債規模的急劇擴張，中小型銀行尤為突出。中小型銀行沒有能力拿到低成本的負債，大量依賴較高成本的「批發端」的資金，如理財產品、同業業務等。當資產端的回報不那麼令人如意時，中小型銀行勢必在負債端維持一定的擴張速度，對流動性的渴求將導致短期利率上升。

但他判斷，長端利率將會面臨下行的壓力。主要原因在於美國長端利率在下行，使得長端利率有下行的空間。隨著信貸需求的降低，信貸總額與廣義貨幣(M2)的增速會有所降低。央行數據顯示，5月末，M2餘額同比增長9.6%，為有統計以來首次出現個位數增長。

劉海影還指出，人民幣貶值壓力降低也是央行實施寬鬆貨幣政策的條件。源自貨幣網的數據顯示，在經歷了去年空前的人民幣貶值壓力后，人民幣在近期實現了外匯儲備和對美元匯率的「雙回暖」。上半年人民幣匯率對美元累計上漲2.5%，截至6月末，外匯儲備已連續五個月回升。