能源系央企重組大戲在後頭

財富網訊（顧志娟）伴隨著國企改革的市場化重組大潮湧起，神華與國電電力重組的消息近期備受關注。兩公司自6月以來三次同步發布重大事項停牌公告，引燃了兩者合併成立「神電」大麥克的猜測。

今年被稱為「國企改革落地見效年」，作為三條主線之一的央企重組整合也在提速，煤電、重型裝備、鋼鐵三大重點領域重組活躍。神華與國電的合併雖然目前還沒有確切消息，但專家認為二者的合併符合國企改革的大方向，符合經濟學規律，因此存在較大可能性。若二者合併成功，將成為煤電領域央企重組的標杆。

「神電」呼之欲出？

今年6月5日，神華能源股份有限公司發布公告，稱因控股股東籌劃重大事項而停牌。無獨有偶，國電電力發展股份有限公司同日發布停牌公告，原因同樣為「控股股東擬籌劃重大事項」。兩家大型能源國企的同步動作，引發外界對二者合併的猜想。

接著，6月19日，神華和國電電力再次同步發布繼續停牌公告，神華在公告中稱：「本次籌劃的重大事項可能構成涉及本公司的重大資產交易，須徵求有關部委意見，屬於重大無先例事項。」國電電力同樣表示，本次籌劃的重大事項「可能構成重大資產重組」。

7月4日，神華和國電電力在停牌一個月後，第三次同日發布公告，將繼續停牌。二者的公告中同時表明本次重大資產重組的「交易對方擬為能源行業大型國企，交易擬涉及能源行業資產」，停牌時長均為一個月期限。另外，兩家公司均對媒體此前的重組相關報道進行了回應，稱交易事項正在商討中，尚未最終確定，但對於此前報道中兩家公司合併的猜測，二者均未做出直接否認。

從三次完全同步的停牌公告，到幾乎雷同的重組進展，再到近乎精準相似的措辭，市場對「神電」的猜想日趨強烈。

神華控股股東神華集團公司是世界上最大的煤炭供應商，屬中央直管國有重要骨幹企業，主要業務以煤為基礎，集電力、鐵路、港口、航運、煤制油與煤化工為一體。神華集團的企業經濟貢獻率連續多年居全國煤炭行業第一，年利潤總額在中央直管企業中名列前茅。在2017年度《財富》全球500強企業榜單中，神華集團以37321.5百萬美元的營收排名第276位。

國電電力控股股東為國電集團公司，國內五大電力集團之一。其主要業務以發電為主，包括電源的開發、投資、建設、經營和管理，組織電力（熱力）生產和銷售；以及其他電力相關業務。在2017年度《財富》全球500強企業榜單中，國電集團公司以營收27315.1百萬美元位列397位。

按照2016年底的數據，神華集團資產總額9793億元，國電集團資產總額8031億元；總裝機量方面神華為8305萬千瓦，國電為14248萬千瓦。若兩家合併，涉及資產超過1.7萬億元，裝機規模超過2.2億千瓦，是電力行業中名副其實的「大麥克」。

煤電合併邏輯

煤炭與電力是兩個聯繫異常緊密的上下遊行業，現有的電力裝機仍以燃煤機組為主，因此發電用煤是煤炭銷售的主要市場，電力企業也是煤炭企業最大的用戶。從某種意義上來說，沒有煤就沒有電，沒有電煤也賣不出去。神華和國電作為煤炭和電力兩個行業的代表性企業，二者若合併成功，將會是央企重組的代表性新模式，即圍繞產業鏈的縱向整合。

煤電矛盾長期以來一直存在，煤炭和電力兩大行業的關係明顯是對抗多於合作。企業研究院首席研究員李錦對財富網表示，這其中的根本原因在於煤價的市場化與電價的非市場化之間的矛盾。「的煤炭行業市場化程度已經很高了，煤價隨著市場變化，但是電價要經過國家發改委的批准，不能隨意變動。因此煤價一上漲，發電就要虧本，煤價一下降，發電就盈利，發電企業處於被動之中。」

煤電一體化無疑是化解煤電矛盾最現實的手段。長期以來，一直在推進煤電一體化，除了企業主動的市場行為，也有政府推動。近年來煤炭供應一直偏緊，價格持續上漲，發電企業希望與煤炭企業進行合作，達成煤電聯營或是長期供貨協議，但是多數煤炭企業並不願接受這種合作模式。2016年5月發改委發布《關於發展煤電聯營的指導意見》，要求提高煤電聯營資源利用效率，增強煤電聯營專業化管理水平，提升煤電聯營項目競爭力。各地也相繼出現了煤電聯營的實踐，方式包括煤企和電企相互控股、相互參股及合資共建新企業。

李錦表示，神華若與國電合併，將會縱向打通煤電產業鏈，不會因為市場的波動產生大起大落，形成一種穩定性機制。而且以神華和國電的規模和體量，二者若合併將對整體的煤電行業產生巨大影響，這對於發展產業鏈具有重要意義。

人民大學經濟學院教授劉瑞也認為，神華與國電若重組，不是簡單的地域重組，而是將產業上下游連接起來的重組，這是符合經濟學規律的。「過去我們搞分散化，小煤窯遍地開花，競爭是有了，但競爭過度之後導致了低效率、污染和安全事故，國企在這方面進行重組應該說是一大推進。」產業鏈的縱向整合可通過上下游企業一體化形成協同效應，降低成本，提高效率，實現利潤最大化。

今年以來，發改委和國資委頻繁提出火電領域央企兼并重組的概念。外界對於煤電行業中另一大重組猜測是五大電力集團中最年輕的國電投與最大電企華能。國電投董事長王炳華近期曾公開表示「大家都有意在往一起想」，並稱電力行業的重組「大戲在後頭，靜觀其變」。國電投本就是重組的產物，2015年6月中電投集團與國家核電技術公司重組合併為國家電力投資集團公司。若國電投與華能合併，電力行業將進一步集中化。

當前國資委監管的央企中，擁有發電業務的能源類企業共有12家，分別為中核、華能、大唐、華電、國電、國電投、三峽、神華、國投、華潤、中廣核、中節能，數量較多且同質化明顯，行業集中度提升空間大。可以預見，煤電領域的央企重組，將是今年國企改革的重頭戲。

央企重組之大潮

外界對於神華與國電、國電投與華能的合併猜測並不是空穴來風，央企的重組整合從2015年開始就一直在緊鑼密鼓地推進。今年3月「兩會」記者會上，國資委主任肖亞慶透露今年將聚焦於煤電、重型裝備、鋼鐵幾大領域進行重組整合。國資委於6月初確認這三個領域的重組為重點，並表示國企改革下一步將加快深度調整重組步伐，繼續推進中央企業集團層面重組。

據國資委副主任張喜武介紹，2017年推進央企重組的方式有四種：一是橫向聯合的重組，如南車與北車合併；二是圍繞產業鏈優勢互補的縱向整合，如中電投和國家核電；三是吸收併入的重組，如中外運長航併入招商局；第四是「共享共建」的新組建方式，如三家通訊企業共同出資成立的鐵塔公司，中航動力、中航動控與成發科技共同組建的航發。

劉瑞認為，從全世界的角度來看，的國企依然需要擴大規模，「因為跟其他國家大的跨國公司相比，我們的國企除了少量之外其實還不夠大，還不具有規模效應，還得經過重組，才能把國有企業做大做強做優。」

長城證券研報預測，五大發電集團的重組極可能出現「五變三」和「五變二」兩種方案。「五變三」方案很可能是神華和國電、華能和國電投，以及剩下的大唐和華電，新整合的集團資產規模大致都在1.5萬億以上，稍高於義大利電力公司等世界同類綜合能源企業；「五變二」方案則可能形成發電行業超級大麥克，資產規模在2萬億元以上，接近或超過法國電力公司水平。劉瑞表示：「我們要通過重組改革增強國企競爭力，這種競爭力包括國際上的控制力、影響力和實力。」

重組與去槓桿

國資委提出的央企重組三大重點領域煤電、重型裝備、鋼鐵，有兩個共同特點，一是均為資源型產業，二是均為重工業。這兩個特點導致的一個結果是這些行業中產能嚴重過剩，「所以過去我們的去產能主要在這些行業」，李錦說。去年的供給側結構性改革中，去產能居於五大任務之首，鋼鐵、煤炭等重點行業的去產能任務完成迅速，均超額完成年度目標任務。

而國有企業的高槓桿，卻是較少被提及的一點。金融改革研究院院長劉勝軍表示，的槓桿毫無疑問是企業部門的槓桿最高，而企業部門中最嚴重的是國有企業，所以國有企業是整個去槓桿工作中的一個焦點。根據社科院的測算，截至2015年底，居民部門、政府部門的槓桿率分別為40%、57%，而非金融企業部門的槓桿率高達156%。去年到今年，非金融企業部門的槓桿率又有所抬頭。從資產負債率水平看來，國有企業居各類型企業之首。根據財政部披露的數據，今年一季度末全國國有及國有控股企業負債總額約90萬億元，根據國家資產負債表研究中心經驗估算，其中帶息負債約佔80%，即72萬億元，而估算的非金融部門債務總額約為120萬億元，表明國有企業債務約佔全部企業債務的60%。這表明，非金融部門企業的債務大部分集中於國企。

然而，相比去產能任務的完成速度，去槓桿並沒有那麼快，尤其是國企。全國國有企業資產負債率從2016年底的66%降至今年6月的65.6%，下降幅度極小。國有企業的高槓桿困境，被認為是阻礙國企發展的一大因素，對於整個實體經濟也會產生不良影響。

業內預計，去槓桿將成為下一步供給側結構性改革的重點。近期結束的全國金融工作會議提出，要把國有企業降槓桿作為重中之重，抓好處置「殭屍企業」工作。國資委也表示，下一步國有企業將在控制債務規模、降低金融槓桿方面做出表率，並進一步加快清理「殭屍企業」的步伐。

合併重組對於降低槓桿率也能起到一定作用。劉瑞提出，國企重組過程中必然面臨著以前的債務處理問題，重組過程可以化解掉一部分債務，降低負債率。解決的方式可以是負債情況不相同的雙方，通過重組將債務平均化；或者是把債轉成股，將兩家國有企業各自的債務捆綁起來，轉為金融資產管理公司對企業的股權。作為國企去槓桿工作的重要組成部分，市場化債轉股正在提速，多家國企與銀行密集簽約債轉股協議。李錦也表示：「重組的過程中涉及到債權債務的消化，除了以強帶弱之外，還有一種情況是某一方的資產要在重組過程中賣掉，包括實物資產和金融資產，這也會消除一部分債務。」

與之相關，神華與國電或將合併的另一條線索是，近期國電集團正加快出清旗下虧損業務，出售旗下多個水電企業的股權和債權。經財富網記者查詢北京產權交易所公示信息，國電集團近一個月內掛牌轉讓的企業股權債權包括：國電內蒙古晶陽能源有限公司控股股權、國電林口新能源開發有限公司100%股權、國電佳木斯興隆熱力有限公司100%股權及16508.926146萬元債權、黑龍江金灣水利水電開發建設有限公司100%股權、攀枝花熱水河電力開發有限公司100%股權及6281.521973萬元債權、四川省九龍縣泛海電力開發有限公司100%股權、四川省九龍縣巨源電力開發有限公司100%股權及39345.79437萬元債權等。

在6月2日國資委召開的國企改革吹風會上，國資委副秘書長彭華崗表示，今年央企重組的目標是爭取年內調整到百家以內。隨著國資委6月29日確認恆天集團有限公司整體併入機械工業集團公司，國資委網站最新顯示的央企數量已由102家降至101家。若神華與國電合併成功，年內百家的目標即可實現。