得益運力購買模式 華夏航空IPO「補血」

3月20日訊 「華夏航空多是不同於國內其他航空公司的運力購買模式，使得公司過分依賴政府及機場。」3月17日，研究航空運輸的券商人士陳國華(化名)對長江商報記者說，運力購買雖然能「旱澇保收」地賺取每個航班的「固定收入」，但過度依賴也存在風險。

招股書顯示，華夏航空與約40家地方政府、機場等建立合作關係。報告期內，機構客戶(地方政府、機場)運力購買收入分別占公司主營業務收入的41%、40%、36%和34% 。

航空業人士分析，華夏航空布局支線航空較早，具備一定壟斷優勢，但隨著大中型航空公司及高鐵加速布局三四線城市，華夏航空等專註支線的航企面臨的競爭將更加殘酷。

營收和凈利兩位數增長，超三成營收靠運力購買

專註於支線客貨運航空的民營航企華夏航空向資本市場發起衝鋒，闖關IPO有望成為A股第八家航空公司。

證監會預披露華夏航空招股書顯示，公司擬在深交所發行不超過4050萬股，募集資金用於擴大生產，包括購買飛機、發動機及建設培訓學校。如果進展順利，華夏航空將會成為繼春秋航空、吉祥航空之後又一家上市的民營航空公司，也將是首家上市的支線航企。

招股書顯示，華夏航空有著不錯的經營業績，其盈利能力超越國航、東航、南航、海航四大航空公司。

報告期內，華夏航空營業收入分別為8.67億元、12.87億元、17.91億元和19.22億元，同期歸屬於母公司所有者的凈利潤分別為9949萬元、1.24億元、2.59億元和2.95億元。數據顯示，其營收和凈利均現兩位數增長。

從毛利率看，公司報告期的毛利率分別為24.20%、24.54%、28.90%、29.78%，呈現上升趨勢，同期均高於上市航企，並比同期行業平均值高出6到10個百分點。

「華夏航空的收入穩步增長得益於運力購買運營模式。」陳國華說，通過向約40家地方政府、機場等出售運力，獲得穩定的營收。

據了解，華夏航空的運力購買主要是公司將整個航班打包賣給機構客戶，類似於包機，公司代售的機票收入也歸客戶，在實際機票收入小於約定的航班收入時，機構客戶補足差額，超過約定航班收入，超額收益歸機構客戶。這樣一來，華夏航空一門心思從事航線運行，至於航班客貨收入多少則不在其賬上算。

數據顯示，報告期內，機構客戶運力購買收入與主營收入佔比為41%、40%、36%和34% ，超過三分之一。

在陳國華看來，華夏航空 「政府包機」運營模式也潛存風險，「雞蛋還是同時放在幾個籃子內才安全。」

資產負債率高於同業 ，融資渠道單一

儘管華夏航空有著不錯的盈利能力，但亮麗的業績背後是負債過快增長。

數據顯示，報告期公司負債為14.41億、15.51億、20.06億、26.02億。

再看去年三季度26億元總負債，較年初增加近6億元，其中流動負債8.36億元，非流動負債17.66億元。在8.36億流動負債中，短期借款、應付賬款、其他應付款及一年內到期的非流動負債合計為6.73億，占流動負債的80.5%。而公司流動資產雖然有11.04億元，但應收賬款及其他應收款兩項共計5.51億元。一旦公司這些應收款未能及時收回，將難以覆蓋上述債務。

債務高企對應的是公司高負債率。去年三季度末，華夏航空的資產負債率為 76.81% ，而上市航企中最高的東方航空為73.91%，與公司具有可比性的民營航企吉祥航空、春秋航空為55.68%、61.60%，行業平均值為64.87%。

值得一提的是，採取租賃方式擴大機隊規模雖然能降低流動負債與負債總額的比例，緩解短期償債壓力，但是也會推高財務成本。

招股書顯示，華夏航空的飛機折舊費增長較快。去年前三季度，公司的最大四項成本支出分別為飛機租賃及折舊、航油、人工成本和機場起降及服務，分別佔總成本的24.8%、22.5%、20.0%、14.3%。而報告期，公司飛機租賃及折舊成本佔比從13.5%增長到24.8%。上市航企中，2015年，飛機租賃及折舊成本佔比，國航為14.8%、東航18%、南航19%，均比華夏航空低。此外，華夏航空的飛機折舊年限比其他公司短，其折舊年限按15年計算，而其他多在15年至20年。

針對上述財務承壓問題，華夏航空解釋稱，隨著公司業務規模不斷擴大，對營運資金和飛機數量的需求亦不斷增加，公司不斷通過銀行借款和融資租賃等方式籌集資金和增加飛機數量，因而負債總額逐年增加。至於應收賬款及其他應收款佔比過高，是因為直接與機構客戶進行單獨結算和回款，通常每一至兩個月結算一次、回款一次，因而期末應收賬款賬面餘額較大。

華夏航空坦承，航空業屬於資本密集型行業，公司用於購置飛機等重大資本性支出資金主要來源於銀行貸款和融資租賃，融資渠道單一，盈利情況良好。但隨著經營規模進一步擴大、對新市場的開發和滲透力度進一步加大，營運資金和飛機引入的需求將進一步上升，如果不能及時拓寬融資渠道，會影響公司的財務健康和穩定，加大公司財務風險。因此，公司迫切需要通過公開發行上市拓寬融資渠道，保持穩定而合理的財務結構。

同業競爭高鐵衝擊，支線航企面臨挑戰

支線航企同樣面臨同業競爭和高鐵衝擊挑戰。

公開資料顯示，目前除華夏航空外，支線航空市場主要的運營者包括天津航空、幸福航空、北部灣航空等。按照民航局公布的2016/2017冬春航季航班計劃，按航點劃分，華夏航空覆蓋的支線航點佔國內支線航點的36%。若按航線劃分，華夏航空支線航線數量佔國內支線航線總數的11.1%，在支線航空市場中佔比領先。不過，放在行業總體市場，華夏航空的市場份額佔比不足1%，顯示其規模較小。

業內人士介紹，支線航企的收入，除了正常的航班收入外，政府補助是不可忽視的一大塊。其原因在於，儘管支線航空一直被認為潛力廣大，但航空公司普遍傾向於執飛幹線市場。

與大多支線航空類似，華夏航空的不少航線，也有政府補助方面的支持。招股書顯示，2013年至2015年，公司收到的政府補助分別為7280萬元、4471萬元和3524萬，以此計算，政府補助占華夏航空利潤總額的24%。

不過，儘管政府補助不少，但不少支線航企在轉型。如天津航空不再專註於支線，而是同時運行國內幹線和國際航線。

上述業內人士稱，和一二線城市的幹線航空市場相比，支線航空市場主要集中在中西部地區，客流量差距較大，而飛行人才、航油、起降服務等成本和幹線的差距卻不大，支線航空市場利潤率較低。此外，目前，國內支線市場尚未發展成熟，就已經迎來了高鐵的衝擊。

分析人士認為，相較公路客運、航空客運，高鐵在短途市場上佔有競爭優勢。未來，將覆蓋更多的中程市場(主要在1000公里左右)，進一步蠶食民航蛋糕。

除了高鐵的衝擊外，同業競爭也將更加激烈。

「幹線已經飽和，如果支線有錢賺，國航等大中型航企會快速切入。」陳國華說，華夏航空將會在支線上與大型航企搶食。

值得關注的是，資本對支線航空市場興趣未減。近年來，在地方政府發展本土航空的強烈意願下，已有多家支線航空公司成立。如在雲南，就有祥鵬、瑞麗、紅土、昆明等多家航企註冊成立。

針對面臨的競爭、運力購買運營模式及財務承壓等問題，長江商報記者向華夏航空發去了採訪函，但截至記者發稿時尚未收到回復。不過，其在招股書中亦提示了上述風險。