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資管統籌監管下 | 大資管時代的求索與展望深度解析

華泰金融研究

央行統籌監管,聯合多部門擬發布規範性文件

據彭博報道,央行正會同證監會、銀監會、保監會及其他有關部門,擬出台《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》,就資產管理業務範圍內涵蓋的銀行、信託、證券、基金、期貨、保險、私募基金等金融機構發行的資管產品進行統一監管。意見稿擬將資管產品按照募集方式進行分類,對資管的投資範圍、合格投資者標準和槓桿要求進行了明確界定。意見稿從嚴禁嵌套、集中度控制、計提風險準備金等維度控制風險。接下來將具體探討資管意見稿對銀行理財、信託業務、券商資管和基金子公司的影響。

銀行理財:嚴禁表內理財,產品不得嵌套

由於銀行保本理財的風險-收益不對稱性提高了金融機構風險,也抬高了無風險收益率水平,未來將不得繼續開展表內理財業務,保本理財將會要麼保留在表內,由資管業務轉為資產負債業務,未來可能面臨存款準備金提取,要麼轉成表外的非保本低收益型產品,不再給予保本承諾。對於風險準備金的計提,理財新規已經給予了市場充分的預期。資管產品不得嵌套,可能會給理財產品FOF或MOM牌照來進行投資,投資範圍的擴大將更加考驗主動管理的能力。

信託業務:計提風險準備影響業績,主動管理前景廣闊

意見稿限制通道業務,規模的縮減將會對行業營收影響佔比約10%-15%。同時,統一槓桿比例后,信託2倍槓桿的優勢減弱,預計未來通道規模會進一步壓縮。此前理財新規要求銀行理財投資非標只可藉助信託通道,此次資管監管意見稿下,非標資產投資受限,非標投資需求向信託迴流的規模將受影響。信託資管市場廣闊,意見稿有利於引導信託回歸「受人之託,代人理財」的主動管理本質,通道業務限制帶來的業績壓力有望得到緩解。

券商資管:雙重約束下提高風控能力,通道業務受限加強主動管理

證券公司風控指標已經用風險資本來約束規模的無序發展,此次意見稿進一步用風險準備金來降低業務風險。粗略測算,此次風險準備金的計提將佔證券公司業績的3.2%,存在一定的影響。通道業務規模龐大,占資管業務的七成,然而由於通道費率低,對整體的業績貢獻較小。通道業務在監管層堅定的去通道政策下將會壓縮規模,增量業務受到較大衝擊,同時由於佔用大量的風險資本,券商資管大概率收縮貢獻較小的通道業務,未來逐步向主動管理轉型來提振業績。

基金子公司:風控已有預期,業務限制將加速主動管理轉型

與信託和券商資管類似,基金子公司也受凈資本約束,風險準備金的計提已在之前的風控指標中有所涉及,市場已有一定預期。未來將從風險資本和風險準備金兩方面共同保障基金子公司的業務發展。意見稿對非標通道的限制將壓縮基金子公司通道規模,未來基金子公司有望回歸資管本質,由「被動」的通道業務轉向「主動」的資產管理或將成為未來主流趨勢。

實行新老划斷,有望迎來統一監管

意見稿將按照「新老划斷」原則對金融機構已發行的資管產品設置過渡期,過渡期結束后,金融機構將按此規定發行或續期產品,相關部門不一致的規定一律廢止。本政策若正式落地,將由央行對資管業務統一監管,三會只對機構的行為進行監管,填補以往不同監管機構的監管漏洞,擠壓監管套利空間,有利於監管的標準統一與落實到位,未來大資管行業將會更加規範有序發展。

風險提示: 政策落地不及預期。

統籌監管,提綱挈領

統一標準,界定明確

資管產品按募集方式重新分類

現在的資管產品根據發行機構不同分為銀行理財、券商資管、信託計劃、保險資管等。此次意見稿提出,「按照募集方式的不同,資產管理產品分為公募產品和私募產品」。對此分類方式,目前還存在一定分歧,未來可能綜合多方觀點來完善產品分類。

公募產品包括傳統意義上的銀行理財與公募證券投資基金產品。公募產品若非出於套期保值、對衝風險的目的,不得投資未上市股權和金融衍生品。私募產品指通過非公開方式向投資者發行的資管產品,類別較多。小公募產品是此次意見稿的創新點。發行對象都是合格投資者且12個月內發行募集的資金規模不高於3000萬元的產品可以豁免註冊。這種小公募產品若獲批,將是資管業務中的一個重要產品類別,可以更加有效靈活地滿足實體經濟多層次的融資需求,未來將和公募產品的監管標準相一致。

明確資管投資範圍

投資範圍相統一。資管產品可以投資於固定收益類資產、非標準化債權類資產、公開發行並上市交易的股票、未上市股權、金融衍生品(具備衍生品交易資格的金融機構)和境外資產(具有代客境外資管資格的金融機構)。公募產品不得投資未上市股權和金融衍生品,與現存公募基金要求相一致。

明確禁止投資範圍。意見稿禁止直接或間接投資非標信貸及其收益權,防止商業銀行藉助資管產品實現「表外」放貸,突破合意貸款規模、信貸政策、資本充足率等限制。此外,意見稿禁止資管產品投資非金融機構發行的資管產品或管理的金融資產,此條主要是禁止地方金融資產交易所或交易中心發行的資管產品成為嵌套對象,由於目前資管產品主要在金融機構發行的產品間相互嵌套,對此影響較有限。

限制非標債權類資產投資。意見稿要求具備評估和管控非標準化債權類資產信用風險能力的金融機構投資非標準化債權類資產,應當符合相關金融監管部門關於限額管理、禁止期限錯配等規定,控制並逐步縮減規模。理財新規中指出理財資金投向非標資產,不得超過理財總額的35%,亦不得超過銀行總資產的4%。未來隨著逐步縮減非標業務規模,信託將逐步向主動管理轉型。

統一合格投資者標準

由於資產管理產品種類較多、監管口徑不一致,當前的資管產品對於合格投資者的認定和最低投資門檻的要求不統一。銀行理財和信託計劃對合格投資者的認定標準較低,證券期貨類資管產品的認定標準較高,保險資管計劃主要面向機構投資者。

此次意見稿將投資者分為社會公眾和合格投資者,並將合格投資者進一步劃分為機構投資者和符合一定條件的個人投資者。合格投資者標準相統一,打破了現存的認定標準和投資門檻的差異,未來資管產品之間的相互嵌套、變相降低合格投資者標準和突破投資門檻限制的問題將得到遏制,有望擠壓套利空間,最大程度地拉平監管差異。

統一槓桿監管要求

統一槓桿比例。此前《私募資管新規》已經大幅降低了先前結構化資管產品槓桿倍數(優先順序份額/劣后級份額)不超過10倍的限制,其中股票類和混合類、固定收益類、其他類結構化資管計劃的槓桿倍數分別不得超過1倍、3倍和2倍。此次統一槓桿比例是在以往部分產品的基礎上擴大至整個資管行業,對所有的產品實行統一標準。

統一凈資產要求。意見指出資產管理產品應當設定負債比例(總資產/凈資產)上限,同類產品適用統一的負債比例上限。每隻公募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%,每隻私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的200%。計算單隻產品的總資產時應當按照穿透原則合併計算所投資資產管理計劃的總資產。

多維度控風險

嚴禁相互嵌套

截至2016Q3,在不考慮嵌套和重複統計的前提下,銀行、券商、公募、保險、信託等金融機構的資管規模已達到107萬億元,其中通過層層嵌套、互加槓桿而虛增的資管規模約佔三成。此次意見稿明確資管產品不得投資其他資管產品,將有效擠壓資管規模,底層資產更易被穿透監管,資管產品高槓桿帶來的高風險被有效緩解,市場趨向透明。

「雙十規定」控制集中度

第一個10%規定單隻資管產品投資單隻證券的市值或者證券投資基金的市值不得超過該資管產品凈資產的10%,私募產品除外。此政策僅約束公募產品,由於公募基金已有此項規定,此處主要約束銀行理財的投資集中度。第二個10%規定全部資管產品投資單隻證券的市值或者證券投資基金的市值不得超過該證券市值或者證券投資基金市值的10%。此規定一定程度上擴大的產品的投資分散程度,進一步避免風險波動對產品造成的影響,同時也減少大額贖回對資管產品的衝擊。

計提風險準備,催生子公司或事業部

意見稿要求對資管產品按照管理費收入的10%計提風險準備金,風險準備金餘額達到產品餘額1%時可以不再提取。同時意見稿指出金融機構通過子公司開展資產管理業務或者開展資產管理業務名實相符的,不受此款約束。預計未來金融機構將大概率成立資管子公司或專項事業部,通過此渠道來展開資產管理業務。

業務獨立開展,實現風險隔離

現存的資管產品多由金融機構自身運作,資金運作上未與自營業務形成完善的風險隔離,意見稿要求「金融機構應當設立專門的資產管理業務經營部門或者具有獨立法人地位的資產管理子公司開展資產管理業務」,未來金融機構的自營業務和資產管理業務將實現有效分離,風險管理水平的提高將促進更穩定的業務開展。

央行統一管理,新老划斷

意見稿提出由央行統籌資產管理產品統計工作,擬定綜合統計制度,金融機構同時向央行和監管部門報送信息。意見稿將按照「新老划斷」原則對金融機構已發行的資管產品設置過渡期,過渡期結束后,金融機構將按此規定發行或續期產品,相關部門不一致的規定一律廢止。若最終落實到位,將會由央行對資管業務統一監管,三會只對機構的行為進行監管,有利於監管的統一標準與落實到位,未來資管市場將迎來更加規範高效地發展。

對銀行理財的影響

嚴禁表內理財,保本理財或另尋出路

不得剛性兌付,規範無風險收益率

銀行理財中的保本理財一直作為表內業務來計量,風險由銀行自身承擔,一旦出現投資損失,銀行往往以自有資金保證兌付來避免聲譽受損和影響後續業務開展。銀行保本理財的風險-收益不對稱提升了金融機構風險,也抬高了無風險收益率水平。根據「資產管理業務是金融機構的表外業務,金融機構開展資產管理業務時不得承諾保本保收益。出現風險時,金融機構不得以自有資本進行兌付。金融機構不得開展表內資產管理業務」規定,保本理財產品將回歸資管產品「受人之託,代人理財」的本質,風險由投資者承擔。

保本理財佔比小,影響有限

保本理財近年來佔比不斷縮水,截至2016年上半年,保本理財(包括保證收益類和保本浮動收益類)規模為6.1萬億元,僅占理財產品總餘額的23%。縱觀近幾年的保本理財佔比,可以發現2014年和2015年佔比分別下降3.37pct和7pct,2016年上半年進一步較2015年末佔比下降近3個百分點。此次資管業務監管意見稿正式落地尚需時日,未來保本理財的佔比還將進一步下滑。

銀行保本理財的業務需求未來有兩條發展路徑

一是保留在表內,不再是資管業務,轉為資產負債業務,未來可能面臨存款準備金提取;二是轉成表外理財產品,此類產品可延續原來的投資端投向,低風險下將帶來不承諾保本的低收益型產品。

計提風險準備,市場已有一定預期

2016年7月《商業銀行理財業務監督管理辦法(徵求意見稿)》中已經提到,對理財產品計提風險準備金,具體為:(1)除結構性理財產品外的預期收益率型產品,按其產品管理費收入的50%計提;(2)凈值型理財產品、結構性理財產品和其他理財產品,按其產品管理費收入的10%計提。風險準備金餘額達到理財產品餘額的1%時可以不再提取;風險準備金使用后低於理財產品餘額1%的,商業銀行應當繼續提取,直至達到理財產品餘額的1%。市場已經對去年7月公布的理財新規徵求意見稿產生預期,此次規定進一步將風險準備金口徑統一化,均按照管理費收入的10%來計提。

對於表內保本理財來說,資產端受到銀行資本充足率約束。未來若表內理財轉為資產負債產品,則將按照結構性存款而非理財產品進行規範,可能面臨存款準備金的提取;若表內理財轉為表外理財,則需計提相應的風險準備金。對於表外理財來說,由於目前銀行的表外理財業務一直未計提風險準備金,此次意見稿若正式落地,表外理財產品將新增計提風險準備金。未來銀行有望成立資管子公司或事業部來單獨從事資管業務,來減少資本約束對資管業務規模的影響。

資管產品不得嵌套,未嘗不是機遇

有望給予FOF或者MOM牌照

現在大多數資管產品相互嵌套,銀行理財產品也多通過券商資管和基金子公司專戶多重嵌套進行投資,產品結構複雜導致底層資產難以穿透,增加了監管難度。同時,大量結構化產品的嵌套,使槓桿成倍聚集,加劇了整個資管業務鏈條的風險積聚。截至2016Q3,銀行理財總規模為27.1萬億元,遠遠高於其他資管產品。根據「除FOF和MOM之外的資產管理產品不得投資其他資產管理產品」的規定,未來銀行理財增量將受限,但考慮到如此大的理財需求,不排除給予銀行理財FOF或者MOM牌照來進行投資的可能性。

委外並非不能再做,但委外之後不能再投其他資管產品

「金融機構可以委託具有專業投資能力和資質的其他金融機構進行對外投資,但被委託機構不得再投資其他資產管理產品。」機構鏈條縮短,易於監管進行穿透管理和風險識別,減小銀行和非銀金融機構間的風險傳染,體現央行防範系統性風險的初衷。

理財產品投資範圍擴大,考驗主動管理能力

此次意見稿對資管產品的投資範圍做了統一界定,相較於2016年7月推出的《商業銀行理財業務監督管理辦法(徵求意見稿)》,本次意見稿的亮點是銀行理財作為公募產品,可以投資於公開發行並上市交易的股票。投資範圍的擴大,資管產品的可投資方向口徑一致化,未來考驗資管產品吸引力的將會是其主動管理能力,行業的良性競爭將會逐步形成。

出表趨正規,第三方託管控風險

銀行表內信貸資產無法通過資管產品出表

根據「禁止資產管理產品直接或間接投資非標準化商業銀行信貸資產及收益權」。過去「表外理財-資管-銀行信貸資產及收益權」的表內信貸資產騰挪模式實際是信貸由表內轉向表外,騰挪部分無需受資本限制,實際風險卻仍留存於銀行體系內。未來銀行表內信貸資產將無法通過資管通道來完成出表,可能更多選擇ABS等形式進行真實轉讓,在出表的時候是真正的風險轉出。

推進第三方託管,再次重申嚴禁資金池業務

「金融機構發行的資產管理產品資產應當由第三方託管機構獨立託管」,此政策在去年7月討論的理財新規中也有提及,若能真正推行,將杜絕銀行理財資金池業務,「以新換舊,以短配長」也將得到改善,一定程度可以倒逼金融機構打破剛性兌付。

對信託業務的影響

營業收入:限制通道+非標、計提風險準備金,預計影響營收超10%

限制通道業務,涉及收入約佔行業營收10-15%

資管意見稿明確限制通道業務,但強調新老划斷,且留有過渡期時間窗口。截至2016年三季度,信託行業資產管理規模近18.17萬億元。按照功能劃分,分為融資類4.02萬億元,佔比22.11%;投資類5.85萬億元,佔比32.19%;事務管理類8.30萬億元,佔比45.71%。事務管理類信託均為通道業務,假設融資類信託中有五成比例是通道業務,則通道業務體量約10.3萬億元。目前信託通道費率在0.1%-0.15%,因此在過渡期內受影響的通道收入約為100-150億元。2016年Q1-Q3信託行業總收入為730.8億元,預測全年實現收入1000億元左右。若嚴格執行新規,預計通道業務縮減對行業營收影響佔比約10-15%。信託資管市場廣闊,意見稿有利於引導信託回歸「受人之託,代人理財」的主動管理本質,通道業務限制帶來的業績壓力有望得到緩解。

限制非標投資,非標迴流或不如預期

此前在《商業銀行理財業務監督管理辦法》限制下,商業銀行理財投資非標準債權資產需要全部走信託通道,券商資管和基金子公司的非標資產有望迴流信託。截至2016年6月底,券商資管規模近16萬億元、基金子公司約為11萬億元,而其中預計銀行理財的非標業務約佔40%,即10.8萬億元。考慮到新規下仍會有一部分資產利用FOF或MOM產品來開展,假設最終轉移規模佔比70%,則轉移規模約在7.56萬億元。假若這部分資產向信託行業轉移,按照目前信託通道費率0.1%-0.15%測算,為信託業帶來的利潤增量約為76-113億元。但新規下非標信貸資產投資受限,非標投資需求向信託迴流的規模將受影響,這部分利潤增量將有所折扣。

計提風險準備金,或影響營業收入7%

新規要求對資管產品按照管理費收入的10%計提風險準備金,風險準備金餘額達到產品餘額1%時可以不再提取。根據萬得統計,2016年Q1-Q3信託行業總收入為730.8億元,其中信託業務收入為514.4億元,預計全年行業收入和信託業務收入分別達到1000億元和700億元。若按照新規要求,資產管理產品管理費收入的10%計提風險準備金,在不考慮風險準備金餘額達到產品餘額1%的情況下應計提風險準備金70億元,約佔當期營業收入的7%。

業務結構:消除嵌套,統一槓桿

除多重嵌套,FOF、MOM除外

根據2016年11月證監會副主席李超在《財經》年會論壇講話提到,截至2016年6月底,各大類資管產品的規模簡單相加後為88萬億元,部分資管產品互相借用「通道」,產品互相嵌套、交叉持有等,剔除這些重複計算因素,資管業務規模約為60萬億元左右。那麼涉及嵌套的資管規模約佔總資管規模的32%,對行業影響較大,預計FOF和MOM會被充分利用和變通。

統一槓桿要求,信託通道優勢減弱

2016年資管「新八條」明確規定券商資管及基金子公司的股票及混合類槓桿下調至1倍,而同期信託槓桿限制為2倍,受益於此過去數月間信託的證券投資信託產品數量和規模逐月回升。槓桿限制回到同一起跑線后,信託的通道優勢減弱,預計未來通道規模將受到一定程度的壓縮。

展望未來:主動管理能力提升,行業不良水平可控

主動管理規模與能力提高

從2010年Q1到2016年Q3,以主動管理業務為主的集合資金信託規模從0.30萬億元提高至6.32萬億元,佔比從12.57%提升至34.81%。從2011年至2015年,投資收益規模從146億元提高至926億元,YoY從-5%提升至122%。表明信託業務不僅主動管理規模加大,而且主動管理的能力迅速增強。預計在資管意見稿去通道、去槓桿的趨勢下,行業未來向主動管理方向進一步發展。

專業化監管推動信託業發展

計提信託賠償準備金。依據《信託公司管理辦法》第49條,信託賠償準備金按凈利潤的5%提取,但該賠償準備金累計達公司註冊資本20%以上時,可以不再提取。此次意見稿落地之前已有賠償準備金對業務損失計提風險準備,具有一定的單體或項目風險抵禦能力。由於賠償準備金和風險準備金性質相同,存在重複計提問題,意見稿若落地實施,有望取消賠償準備金,改為計提風險準備金來約束風險,保障業務穩定發展。

風險資本保障管理規模穩步擴張。2010年銀監會發布《信託公司凈資本管理辦法》,將信託業納入資本金管理的監管範疇,對於信託公司凈資本、風險資本的計算和風控指標進行了明確規定。通過對各項業務乘以相應的風險係數來計算風險資本,凈資本/風險資本≥100%的約束來進行風險管控。通過對具有代表性的三家信託公司來進行分析,可以看出其均符合指標要求,並且各項指標都遠遠高於監管標準。

行業不良率0.8%,整體風險可控

2016年9月信託業風險項目個數606個,風險項目規模1419億元,不良率為0.78%,與商業銀行比信託不良率明顯較低。一方面,監管驅嚴槓桿率收到嚴格限制;另一方面,自2016年以來的增資潮不斷夯實信託公司資本實力,預計未來信託行業整體風險可控。



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