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美元升還是貶?特朗普也在頭疼

美元升還是貶?特朗普也在頭疼

【財新網】(作者 黃志龍)最近,美國《赫芬頓郵報》爆料,川普總統曾在凌晨三點打電話,向前不久辭任的國家安全事務助理弗林徵詢:「美元匯率是升值對美國經濟有利,還是貶值對美國經濟有利?」弗林的回答比較直率:「此問題我也不懂,還是去問問經濟學家吧。」

這一問一答,看似稀疏尋常,卻能看出川普對美元匯率走勢也很困惑,升也不能,貶也不得。

在此,筆者試著操一份閑心,給川普釋疑解惑,討論一下美元的升值和貶值到底對美國經濟會有哪些影響,並據此展望一下川普時代的美元前景和人民幣匯率走勢。

強勢美元對美國經濟有哪些好處?

在當前美國經濟環境下,強勢美元對美國經濟至少有兩點正面影響:

一方面,強勢美元有利於維持美元在全球外匯儲備貨幣中的主導地位。

從長周期歷史數據看,美元在國際儲備貨幣中的份額,與美元匯率走勢有著直接聯繫。

特別是2014年以來,美元進入一個新的升值周期,美元資產在全球外匯儲備中的份額也出現明顯上升。

2016年上半年,美元指數雙向波動明顯並略有回調,美元在全球外匯儲備中份額也有所下滑。

從更長的時間跨度看,2000年後,美元在全球外匯儲備中的份額由72%下降到61%,這個變化與歐元的誕生有關係,但小布希執政時期,美元經歷了長達8年的貶值周期,這也是造成美元在全球外匯儲備中份額下降的因素之一(參見下圖)。

由此看來,未來一段時期,如果美元能夠繼續保持強勢,對於維持美元在全球外匯儲備中的主導地位和作用是顯而易見的,相應地,美聯儲作為全球「央行的央行」,也能夠繼續向全球市場徵收高額的「鑄幣稅」。

另一方面,強勢美元有利於吸引外國資本,為美國財政赤字和債務融資。

當前,川普政府無論是大規模減稅政策,還是全國範圍內的基礎設施投資,都是擴張性財政政策,短期內都將顯著提升美國政府的債務水平。

歷史上,里根時期的美國政府為了吸引國際資本迴流到美國境內,給日益擴張的政府債務融資,曾經實行過強勢美元政策。在里根的第一個任期,美元指數從90上升到165,接近翻一番,大量的石油美元和新興市場國際資本迴流到美國。

同樣,川普時期的美國政府債務上升也有相似的資金需求。此外,川普提出了4年5500億美元和10年1萬億美元的基礎設施投資計劃,同樣需要外國資本參與其中,而相對強勢的美元有利於促進外國資本的流入。

弱勢美元對美國經濟的好處何在?

儘管當前美元相對強勢,但美元的走勢也有可能出現回落。而弱勢美元對美國經濟的最大益處是促進美國出口。

自1995年WTO成立以來,美國出口在全球的市場份額大幅下降,這一趨勢主要是國際產業分工格局大調整造成的,但這一事實仍然是川普本人和美國政府的「心頭之痛」。


相對弱勢美元將提升美國出口部門的競爭力,促進美國的出口。這與川普政府重振美國製造業和實體經濟的目標是高度一致的。Wind統計數據表明,2014年下半年以來,美元指數從80上升到98,升值幅度超過20%,對美國出口已經形成顯著的負面影響——自2015年以來,美國連續20個月出口負增長,直至2016年8月才「轉正」(參見下圖)。自此,美國出口重回增長通道,同樣與2016年上半年美元指數回落5%后對下半年美國出口的促進作用不無關係。

2016年四季度以來,美元再度升值,預計將對今年上半年美國出口形成較大壓力,這是本文開頭川普在上任之初提出「川普之問」的根源,也是川普在無法左右美聯儲加息政策的背景下,頻頻指責、日本和歐洲央行操縱匯率的主要原因。

美元匯率和人民幣匯率到底會怎麼走?

美元到底是升還是貶,其實川普也犯難。當前的美國經濟正面臨五大難題:美國經濟增速正處於歷史低谷;實體經濟勞動生產率持續下台階;製造業和工業總產值創新低;基礎設施破敗影響投資環境;收入差距和貧富分化更加嚴峻。過於強勢的美元,對於解決這五大難題似乎都是背道而馳的。

從長期來看,川普政府顯然不希望美元過於強勢,更可能維持相對穩定甚至略顯疲軟的美元。自2014年以來,美元指數升值幅度已接近25%,在短期內無法左右美聯儲加息政策的前提下,川普只能向人民幣、歐元、日元施壓,指責這三種貨幣的國家央行操縱匯率,讓這三國央行干預外匯市場引導本國貨幣升值,避免美元升值步伐過快。

從短期來看,當前美聯儲加息周期是近年來美元升值的主要因素,但歷史數據也表明,加息並不必然導致美元持續升值,如1993年初和2004年下半年啟動的加息周期,都沒有改變美元雙向波動或疲軟的趨勢。

加息成為美元升值的主導因素,還要追溯到里根政府的第一個任期,而彼時的加息幅度之高,顯然是本輪加息周期所無法企及的。即便是在里根第二個任期1986年啟動的加息周期,美元指數前期高點回落的趨勢也無法阻擋(參見下圖)。

因此,不可否認,短期內美聯儲加息的幅度與節奏還將成為美元指數震蕩的關鍵因素,但是中長期內,隨著美國債務的攀升,美元持續走強的空間並不大,甚至還可能掉頭向下,重回貶值通道。

讓我們把視線回到市場普遍關注的人民幣匯率。在當前匯率形成機制下,央行的政策首要目標是維持人民幣匯率指數穩定,人民幣對美元匯率走勢,主要將取決於美元匯率走勢。

從經濟的基本面來看,當前經濟正處於「L」型築底階段,在全球經濟中屬於增長相對強勁的大型經濟體,同時經常項目仍然保持較大順差,這些因素都是支撐人民幣匯率穩定的有利因素。

從政策層面來看,今年年初監管部門已經重申了個人購匯限制等資本管制措施,嚴控了虛假貿易和投資導致的資本外流。因此,只要美元不出現大幅升值而導致人民幣被動貶值,為了不對市場和投資者心理造成大的衝擊,央行還將力保人民幣對美元匯率的整數關口不失。■

作者為蘇寧金融研究院宏觀經濟研究中心主任、高級研究員

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