曹鋒、宋天瑋：區塊鏈技術在證券市場中的應用探索 | 區塊鏈專題

文／深圳區塊鏈金融服務有限公司副董事長、首席科學家曹鋒，上海萬鏈信息技術有限公司高級售前經理宋天瑋

從全球範圍來看，各大證券交易所紛紛著手搭建區塊鏈平台，探索區塊鏈應用。結合場內和場外市場的發展現狀，本文認為，區塊鏈技術在證券業的應用會是一個循序漸進的過程。

因比特幣而興起的區塊鏈技術，為數字世界里的價值守恆提供了一個基於密碼學、分散式系統和點對點網路通信的解決方案。區塊鏈因其安全穩定、不可篡改、可審計且高效記錄交易的特性，提供了非常精妙的數據信息交互的方式，解決了互聯網貿易內生性的「基於信用模式」的弱點，從而創建了無須第三方介入即可實現點對點價值交換的新型交易模式，實現信息互聯網到價值互聯網的轉變。在區塊鏈模式下，價值的互認及流通將變得簡單、明確、便捷，基於區塊鏈技術的金融應用將爆發蓬勃的生命力，而證券市場作為現代金融體系的重要組成部分，其行業格局也毫無疑問將受到區塊鏈技術的深刻影響和衝擊，證券發行與交易、結算清算、司法監管等各流程環節均可依託區塊鏈技術加以重新設計和簡化。

區塊鏈技術在證券市場中的應用潛力

業界的研究和案例表明，區塊鏈技術可使證券交易流程變得更加公開、透明和富有效率。通過開放、共享、分散式的網路系統構造參與證券交易的節點，使得原本高度依賴中介的傳統交易模式變為分散、自治、安全、高效的點對點網路交易模式，這種革命性的交易模式不僅能大幅度減少證券交易成本和提高市場運轉的效率，而且還能減少暗箱操作與內幕交易等違規行為，有利於證券發行者和監管部門維護市場秩序。從全球範圍來看，各大證券交易所紛紛著手搭建區塊鏈平台，探索區塊鏈應用，從納斯達克的Linq平台第一筆交易實現，到紐約證交所、澳大利亞證券交易所的區塊鏈公司高額投資，包括俄羅斯中央證券存管機構的區塊鏈資產交易和轉移的金融合作項目、韓國證交所的區塊鏈櫃檯交易平台研發等。高盛最新報告顯示，區塊鏈技術在美國證券交易中將能每年節省20億美元成本，從全球範圍來看，假設成本和股市市值成比例，那麼每年節省的成本可能超過60億美元。

與傳統的交易賬本只由第三方中介機構掌握不同，區塊鏈本質是一個共享式分類賬，它允許所有市場參與者擁有交易賬本副本，實時掌握並驗證賬本內容，共同維護賬本的真實性和完整性，提高了證券交易系統的透明度和可追責性，並有效規避金融欺詐等現象。區塊鏈技術在證券市場中的應用存在巨大潛力，證券市場的各個領域，包括證券的發行與交易、清算結算、股東投票、司法監管等，都可以實現與區塊鏈技術的無縫對接，帶來一系列潛在優勢，包括提高效率、縮短處理時間、加大透明度、降低成本和確保安全。

證券行業作為資本市場的重要參與者，是資金直接融通的樞紐，對經濟發展具有重要意義。2016年，證券行業場內場外市場並舉，隨著科技進步、業務創新逐漸深化，多層次資本市場得到更加充分的發展。在經濟轉型的大格局下，證券業在服務實體經濟、行業發展方面也面臨新的機遇和挑戰。區塊鏈技術的應時而生，為證券行業的發展成熟、比肩甚至超越國際發達資本主義國家證券市場創造了契機。

結合場內市場和場外市場的發展現狀，區塊鏈技術在證券業的應用會是一個循序漸進的過程：先期探索應用區塊鏈技術提升現有系統功能和效率，保證數據存儲安全、提升證券交易效率，逐步探索改善交易后結算清算流程，結合證券發行體系改革支持註冊制證券發行，結合智能合約打造實時智能證券應用，最終重構證券業金融基礎設施和行業架構。

場外業務是推進區塊鏈技術應用首選

從落地領域來看，場內市場在交易環節涉及比較複雜的時序邏輯關係和匿名的交易對手方，在清算環節涉及中央對手方凈額擔保交收制度，還涉及複雜的即時行情披露，流動性好，對實時性、系統可用性要求高，對全局性風險的容忍度極低；相對而言，場外業務以其 「小生態、全鏈條、報價驅動、低流動性」等特性，對於降低成本、規避風險、提升系統安全性、區域間協調有強烈需求，是推進區塊鏈技術應用的首選。區塊鏈以其獨有的技術特性，最有可能在場外市場如區域股權交易市場、機構間市場、券商櫃檯市場等領域的應用中取得實質性突破。

區塊鏈可有效降低場外交易風險。相較於場內市場而言，由於事先交存證券及資金制度相對較為寬鬆，場外交易的證券交割及過戶風險也相對較大，且由於場外創新產品具有一定複雜性，違約風險較難防控。一旦違約行為發生，監管機構一般很難估計整個場外交易的市場風險和最大損失，極易引發系統性風險。區塊鏈技術可較好的實現類似於中央證券機構承擔的數據中心職能、信用擔保職能、強制執行職能，並且可縮減執行上述職能需要的成本，有效控制風險。在區塊鏈證券交易系統中，由於錄入區塊的數據不可撤銷且能在短時間內被拷貝到每個數據塊中，錄入到區塊鏈上的信息實際上產生了公示的效果，因此交易的發生和所有權的確認不會有任何爭議。撮合成交的交易雙方通過加密后的數字簽名發布交易指令，通過加密演算法驗證數字簽名、數字交易有效性及及交易方賬戶資金償付能力，此後交易將被記錄到共享賬簿當中，並加蓋時間戳。區塊鏈機制保證了交易的真實性、完整性，交易不會輕易被篡改，便於確認和追蹤，由此實現了數據中心、信用擔保職能。任何市場參與者可能的違約風險，均能夠被結算清算機制消化，而不會擴散到整個市場。區塊鏈的交易「保真」可建立一個高透明的權益市場，由於參與交易的雙方都有完整的交易記錄副本，篡改交易或者偽造交易記錄的行為幾乎不可實現，交易的不可篡改和不可取消性保證了證券和資金的有效交割，降低系統性風險，承擔了強制實行的職能，保證金融體系穩定和場外業務的健康發展。

區塊鏈可簡化場外發行和交易流程，提升交易效率，創造價值。建立多層次證券市場體系的觀點已成為社會各界的共識，然而一個完整意義的多層次證券市場體系也應包括證券發行市場的多層次化。為滿足不同資質企業多元化融資需求，運用區塊鏈技術建立起發行方式靈活多樣、監管模式差別有序的證券發行市場體系，吸納更多的初創公司掛牌發行證券並進行交易，更有利於多層資本市場的健康發展。利用區塊鏈技術，可針對不同發展階段、發展規模的中小企業建立一本賬，以全網透明、主體匿名方式記錄、管理和保存企業證券發行相關信息，通過智能合約設定證券公開、非公開的發行方式，並設立監管節點進行不同主體的差異化監管，有利於改變當前單一的發行核准制度，逐步建立起包括私募發行、小額發行豁免制度在內的多層次證券發行體系，改變目前證券發行流程長、環節多、耗時長的現狀，整體上加速證券發行流程。在證券交易中，區塊鏈所需的時間遠遠少於當前耗時。傳統的證券交易程序，經歷開戶、委託、成交和結算四個階段，涉及銀行、券商、投資者、結算機構和交易機構等相關方，每一筆交易發生時，信息需要經過各相關方的往來交互和協調才能撮合完成，而成交完成後還要經歷交易確認、清算、交收等環節，需要各相關方及金融中介機構的通力配合，完成相應的交易確認、記賬等工作，存在較長的時滯，不能在交易當日完成實時結算的制度給資本也帶來了潛在的風險。區塊鏈能夠簡化、自動化這一冗長的交易流程，實現證券發行人與投資者的直接交易，減少前台和後台交互，節省大量的人力和物力。交易一旦確定並進入總賬，各節點即通過共識機制確認交易的真實有效性，並完成資金的劃撥以及證券的交割，整個過程可縮減至數分鐘，大大縮短了清算時間，減少了結算風險。區塊鏈加密技術實現了證券的清算與結算的「分中心化」，省略了交易系統中的後台系統，由於區塊鏈技術能夠近乎實時地自動建立信任，完成交易、清算和結算，使得「交易即結算」變得非常現實，大大提升資產的流動性。

區塊鏈可解決場外分散交易市場信息化建設和運營的困境。場外市場分散性、區域性、參與主體規模趨同等業務特性限制了其市場功能的發揮，各地股權市場割裂嚴重，場外交易市場的活力還未真正體現。引入區塊鏈技術可構建區域股權市場間聯動機制，通過分散式、全網互聯、數據共享、多中心化的技術體系，打破各個區域股權市場之間的數據孤島問題，充分發揮區塊鏈的開放性、共享性、匿名性，實現高效徵信，對參與交易的各相關方的身份、信用狀況、投資經理、風險承受能力等進行信息可追溯性管理，從而打破各地股權市場割裂的格局，加強區域間股權交易市場的流通性、增強其運作效率和活力。

區塊鏈可有效補充場外交易監管制度，提升監管手段和效率。利用區塊鏈構建系統中特殊監管節點，將針對不同的交易主體、交易級別、融資和交易規模等因素，設置不同的監管方式和手段，使得監管層對於市場的交易動態和整體狀況能夠及時把握。區塊鏈技術可以將證券實物以數字證券形式在系統中流通，證券每一次過戶登記信息皆記錄在案並經全網證明，區塊鏈這個公開透明的資料庫包括了過去所有的交易記錄、歷史數據及其他相關信息，而這些信息被安全地分散式存儲在一串使用密碼學方法產生的數據塊中，可清晰繪製交易標的全生命周期的持有和交易過戶的信息流圖，任何組織和個人無法篡改，提升整體交易流程的自動化監管，同時也有助於提升交易自律性，改善場外交易秩序。

區塊鏈改變證券行業未來

從落地應用的角度，證券交易區塊鏈平台還涉及共識機制的選型評估問題。金融環境下的區塊鏈共識模型及其實現演算法的目標是實現可信的高效率事務處理的多中心化或弱中心化系統，適合在組織聯盟或受限節點參與的系統取得效率。在金融環境下，需根據特有的金融應用場景假設需要設計受限條件下的共識模型、共識演算法以及系統平台，達到共識效率和一致性強度的有效平衡，從而在金融應用中取得事務處理效率和高可信強度的雙重目的。在證券交易應用中，需要考慮行業鏈和公用鏈的節點失敗假設以及達到共識的時間、通訊效率。在將弱中心化的證券交易系統抽象為分散式交易總賬需要在儘可能短的時間內做到安全、明確及不可逆，便於提供一個最堅實且弱中心化的可信系統。經對區塊鏈共識模型分析比較以及試驗數據表明，在基於權益證明機制下，區塊鏈上交易的確認速度及交易吞吐量均可滿足現有場外市場證券交易規模。由行業機構共同運行、維護區塊鏈，由平台或特殊節點提供撮合業務，各節點根據記賬權分配，提供實時登記、結算業務。多個機構共同運行和檢驗，可以防止欺詐和人為操作。節點遭受故障或者攻擊的概率也非常低。基於以權益數量為基礎的「多中心」對數據達成全網共識，權力或投票權重可能取決於包括已驗證股份、中央驗證器的信託財產或計算能力等因素，天然切合證券領域的應用。因此，POS共識模型能夠在許可機制下更快地達成共識的同時，通過系統外的法律環境保證安全強度。

在功能設計和節點許可權設計方面，區塊鏈可支持司法方面凍結特定賬戶資產的特權要求、行政監管方面對特定賬戶進行實名化看穿式管理要求、交易所在自律監管方面的停牌停市的特權要求、等級託管機構對特定交易的緩拒交收操作特權要求等的特殊節點實現，堅持適度中心化機制，為監管層面、審計層面引入特權賬戶，便於進行更加積極和可追溯的審計安排，簡化監管流程，發揮最大價值。

區塊鏈技術應用過程是金融脫媒脫介的過程，也是金融弱中心化、強交互信任的過程，必將伴隨金融市場基礎設施重新規劃。結合的數字貨幣政策及區塊鏈本身技術發展，區塊鏈將深刻改變證券行業核心繫統、基礎設施及業務模式，從而改變整個證券行業的未來。

歡 迎 訂 閱

深刻|思想|前瞻|實踐專註於經濟金融政策解讀與建言的智庫型全媒體平台