糖價走高孕育機會：投資概念股還是期權

□華泰期貨徐亞光 柳銳

2015年初以來，國內糖價扭轉了數年的頹勢一路走高，去年廣西、雲南等主產區白糖價格達到7000元/噸的歷史高位。白糖期貨主力合約也在2016年12月飆升至7300元/噸上方。儘管2017年一季度，白糖期現價格都有所回落，但市場依然孕育著機會。

高糖價料持續

印度成當前國際糖市最大看點。市場對第一大產糖國巴西豐產早有預期，新榨季來臨，ICE原糖主力合約已下跌至16美分/磅。產糖大國印度因主產區馬邦減產，國內食糖供給短缺，糖價逼近4年來高位。印度糖廠協會（ISMA）下調食糖產量預期至2030萬噸，但消費需求量預期2380萬噸。儘管印度早前已增加了5萬噸免稅進口，但與多家國際機構150萬噸至200萬噸的預估進口額相去甚遠，其再次放寬食糖進口的可能性大增。

4月是食糖消費淡季，國內飲料、食品企業開工率不高。隨著夏季飲料傳統消費高峰期到來，企業備貨時間節點臨近，需求端清淡的現狀有望改觀。糖廠成本也明顯增加，年初主產區甘蔗採購價突破500元/噸，推升製糖成本至6000元/噸，這也體現了糖廠對未來糖價的信心。

食糖行業規律性很強，糖價三年一個小周期，業內戲稱「牛三年熊三年」，顯然2015年至今的牛市還沒走完。儘管未來供應缺口持續縮小已成業界共識，但在短期結構性供應緊張的情況下，糖價再現高點依然機會很多。

白糖股面臨不確定性

據糖業協會公布的數據，截至2017年3月，重點製糖企業的白糖銷售價平均為6736元，而2016年1月、2015年1月銷售價平均分別只有5399元、4588元。

高糖價令糖企獲利頗豐，2017年糖廠製糖利潤約700元/噸。上市糖企南寧糖業、貴糖股份業績預告顯示，2017年一季度凈利潤分別變動100%、250%以上。去年，三大上市糖企股價確有上漲，但現貨糖價2016年下半年漲至高位，糖企今年3月份陸續收榨后新糖才大量上市，故製糖企業真正的好日子還在後頭。

事實上，各路基金早已積極布局白糖概念股。如中糧糖業，2015年公司前十大股東中還有多位個人投資者，到2016年報前十大股東幾乎已全換為機構。南寧糖業2016年三季報顯示，公司前十大股東中第二至八名全是基金，包括兩家社保基金組合和一隻信託計劃。Wind數據顯示，2016年南寧糖業前十大股東持股佔比從2015年的57.97%激增至63.96%。

然而當前三大上市糖企股價走勢卻十分尷尬。貴糖股份、南寧糖業當前股價已不足2016年7月的一半，中糧糖業今年也未有表現。顯然市場還有其它擔憂，比如公司經營狀況、股市大環境不佳等。

白糖期權機會更多

4月19日白糖期權上市，給市場提供了新的交易工具。期權交易靈活，策略包括方向性策略、波動率策略和比較複雜的對沖策略等。

預期白糖期貨價上漲，可買入看漲期權或構建牛市價差策略。當前SR1709系列期權合約交易最為活躍，虛值的看漲期權SR709-C-7100不到20元/噸的價格，買入風險較小，不存在追加保證金問題。

相對於股票和期貨而言，期權的波動率策略獨一無二。歷史波動率是對標的期貨合約歷史行情的統計，隱含波動率反映市場對期權合約的估值預期。二者間難免出現不合理的偏離，這就經常帶來交易機會。目前9月合約的實值期權隱含波動率整體偏高，推薦賣出寬跨組合，例如同時賣出SR709-C-6800和SR709-P-6600合約，或同時賣出SR709-C-6900與SR709-P-6500合約。

白糖期權掛牌基準價波動率為12%，各合約的隱含波動率都圍繞12%上下浮動。一旦合約隱含波動率不合理，交易機會就來了。如觀察到6800行權價附近1月、9月合約間隱含波動率之差偏大，就可選擇構建反向日曆價差策略，即買入SR709-C-6800、賣出SR801-C-6800各一份，價格分別為83.5元和235元。假如其它參數不變，隱含波動率偏差縮減一半，每套組合盈利即可達18元左右。