供需改善，價格表現分化 —海銀財富2017年8月製造業PMI數據點評

研報摘要

8月官方製造業PMI和財新製造業PMI雙雙回升，未出現背離，暗示8月經濟增長料將小幅反彈回升，一定程度上修復7月經濟增長數據整體回落引致的悲觀預期。

具體來看，8月供給端、需求端均較為旺盛，生產、新訂單指數均表現較好，但內需支撐更為明顯，新出口訂單及CCFI均回落，顯示外需仍舊錶現出走弱的傾向。補庫存進一步減弱，暗示8月工業企業產成品存貨增速繼續下行。

價格指標雙雙上行，化工、有色、黑色等期貨品種大約漲幅居前，8月PPI增速預計小幅回升。但上游原材料漲幅更為明顯，將對中下游企業盈利空間形成侵蝕。此外，建材類期貨品種漲幅回調甚至下跌，8月建築業PMI明顯回調，均暗示房地產行業整體放緩對需求面造成的負面衝擊正在釋放。

事件：8月31日國家統計局公布數據顯示，8月官方製造業PMI 51.7，預期 51.3，前值 51.4。9月1日財新公布8月財新製造業PMI 51.6，預期 51，前值 51.1。

圖 1：官方&財新製造業PMI走勢

點評

1、需求：內部較旺，外部偏弱

8月新訂單指數升至53.1%，僅次於3月。新出口訂單指數則降至50.4%，連續2個月回落。二者存在背離，表明8月內需較為旺盛，而外需則偏弱。從7月的外貿出口先導指數中，我們也觀察到新訂單分項指數已連續2個月走弱，再考慮到摩根大通全球製造業PMI於今年3月見頂，我們認為下半年出口對經濟的支撐作用將弱於上半年。7月下旬以來，出口集裝箱運價指數（CCFI）持續下行，反映出口放緩，8月出口增速可能繼續下行。另外，8月進口指數升至51.4%，為年內新高，採購量指數也升至52.9%，也從側面反映出內需較旺。8月貿易順差可能收窄。

2、供給：生產擴張，悲觀預期得以修復

8月製造業PMI報51.7%，高於預期，也高於前值，僅次於3月高點51.8%，連續13個月處於擴張區間。財新製造業PMI也創今年2月以來高位，與官方PMI再次同向變化。8月生產指數升至54.1%，表明製造業生產有所回暖，景氣度回升，一方面源於需求面較為旺盛，另一方面也源於工業企業迫於諸多因素將生產提前至8月（如十九大召開、持續的環保督查、即將到來的停產期等）。旬度數據來看，8月上旬、中旬重點企業以及全國的日均粗鋼產量均延續上行，而6大電廠煤炭庫存及可用天數也在8月延續7月的下行趨勢，整體反映8月生產情況較好。

整體來看，生產的擴張將給8月工業增加值增速提供支撐。8月供、需兩方面均上行，意味著8月經濟增長數據將出現小幅回升，7月經濟增長數據大面積回落造成的悲觀預期將得到一定修復，我們仍舊維持下半年經濟增速「穩中趨降」的判斷。

3、庫存：延續回落，補庫意願不強

8月原材料庫存指數降至48.3%，連續2個月回落，主因是8月內需較旺、採購量和進口回升，疊加工業企業提前至8月集中生產，推動原材料庫存去化。8月產成品庫存指數降至45.5%，連續4個月回落，仍舊反映企業主動補庫存意願趨弱。1-7月工業企業產成品存貨同比增長8%，增速連續3個月回落，預計8月存貨增速仍將延續向下。

圖 6：官方製造業PMI：產成品庫存&原材料庫存

數據來源：Wind，海銀財富研究部

4、價格：雙雙上行，差異加大

8月出廠價格指數由前值52.7%升至57.4%，原材料購進價格指數由前值57.9%升至65.3%，均創年內新高。儘管8月PPI同比翹尾因素降低0.2%，但由於同期PPI同比增速仍較低，出廠價格指數的大幅回升，預示著8月PPI同比增速將小幅上行。

圖 7：官方製造業PMI：出廠價格&主要原材料購進價格

從期貨品種8月的表現來看，儘管8月農產品漲幅相對較弱，但化工、有色、黑色和「雙焦」整體漲幅較大，推動原材料購進價格指數大幅上行。具體來看，橡膠8月漲幅高達31.9%，同屬化工板塊的聚丙烯、PVC、塑料則分別上漲13.8%、11.5%和6.4%。有色金屬方面，鋁、鋅、鉛、銅分別上漲13.9%、9.8%、4.9%和4.2%。黑色金屬方面，熱軋卷板、螺紋鋼分別上漲7.1%和5.2%。經歷7月暴漲后，8月焦炭、焦煤的漲幅回落，但仍分別上漲13.6%和5.6%。農產品方面，除白糖、雞蛋分別上漲5.6%和4.8%外，其他漲幅均較弱，甚至下跌，豆粕下跌5.2%。另外，建材類期貨8月漲幅整體回落，纖維板、膠合板、玻璃分別下跌3.2%、4.3%和0.1%，反映出房地產趨勢性放緩帶來的需求面負面預期。

圖 8：國內主要期貨品種漲幅（%）

值得注意的是，PMI分項指數中，原材料購進價格的上升勢頭明顯強於出廠價格，二者的差值近2月明顯擴大，PPIRM漲幅持續高於PPI漲幅的狀況有望維持，這意味著上游原料價格的上漲將侵蝕中下游產業的盈利空間。而從結構上來看，8月PPI漲幅結構預計仍將繼續呈現上遊行業明顯高於中下游產業的局面。

5、總結

8月官方製造業PMI和財新製造業PMI雙雙回升，未出現背離，暗示8月經濟增長料將小幅反彈回升，一定程度上修復7月經濟增長數據整體回落引致的悲觀預期。

具體來看，8月供給端、需求端均較為旺盛，生產、新訂單指數均表現較好，但內需支撐更為明顯，新出口訂單及CCFI均回落，顯示外需仍舊錶現出走弱的傾向。補庫存進一步減弱，暗示8月工業企業產成品存貨增速繼續下行。

價格指標雙雙上行，化工、有色、黑色等期貨品種大約漲幅居前，8月PPI增速預計小幅回升。但上游原材料漲幅更為明顯，將對中下游企業盈利空間形成侵蝕。此外，建材類期貨品種漲幅回調甚至下跌，8月建築業PMI明顯回調，均暗示房地產行業整體放緩對需求面造成的負面衝擊正在釋放。