姜超：5月國內經濟繼續減速

本文轉自微信公眾號「姜超宏觀債券研究」，作者姜超、於博

5月經濟下行趨勢基本確立。宏觀數據中，中採制造業PMI短期走平，而財新製造業PMI則跌破榮枯線，從分項看，兩者均呈現出需求穩中趨降、生產繼續放緩、價格大幅回落的景象。中觀數據中，下游地產、汽車需求依然疲弱，中游粗鋼產量和發電量增速繼續下滑，而這意味著需求、生產雙雙走弱。

5月中采、財新PMI主要分歧來自庫存分項。但其實4月工業企業收入增速回落、庫存增速回升，已基本確立經濟進入被動補庫存階段。這一階段經濟將呈現出需求、生產、價格齊降的景象，這在PMI分項和中觀數據上均得到印證。

需求：下游地產、乘用車弱，家電分化，紡織服裝弱改善，文娛尚可。中游鋼鐵、化工平穩，水泥走弱。上游煤炭弱，有色尚可，交運弱。

價格：4月70城房價同比降，環比平。上周國內生產資料價格沖高回落、漲跌互現，國際原油價格回落。

庫存：下游地產、乘用車去化但仍高，家電分化，紡織服裝低位。中游鋼企、水泥、化工去化。上游煤炭有平有升，有色去化。

下遊行業：

地產：5月64城地產銷量跌幅仍大，上周百城土地成交再降。5月下旬64城地產銷量跌幅擴大至-38.2%，且一二三四線增速同步下滑。而5月全月64城地產銷量增速-26.1%，雖較4月的-27%降幅略收窄，但明顯低於3月的-18.6%，表明地產需求依然低迷，限購、限貸、限售、限價、限商政策接連出台，令需求承壓。上周百城土地成交環比下滑，同比跌幅擴大，而5月百城土地成交增速也由正轉負，為地產投資埋下隱患。上周十大城市商品房存銷比升至39.3周，高於去年同期，但低於歷年同期均值。

乘用車：4月汽車製造業收入增速再降，5月乘用車批零偏弱。4月汽車製造業主營收入同比增速繼續回落至7.2%，已降至去年5月水平，印證4月各口徑下汽車產銷量增速均走弱、整體成交價格下滑。5月以來乘聯會乘用車零售走勢仍弱，前三周銷量跌幅2%，較4月擴大，這導致經銷商進貨積極性下降，拖累批發走勢也不理想，前三周銷量增速僅5%。值得注意的是，16年5月銷量高增主要緣於15年股災低基數，並不導致今年基數偏高。

家電：4月產業在線冰箱銷量降幅收窄，洗衣機銷量增速回落。4月冰箱廠家銷量延續下滑趨勢，其中內銷降幅收窄至-8.5%，並帶動銷量整體降幅收窄至-2.3%，而出口增速下滑至10.3%。4月冰箱廠家庫銷比0.55、處同期高位，這令廠家繼續控制庫存，出貨整體偏緩。4月洗衣機產銷較3月回落，銷量增速回落至3.8%，其中內銷增速微降至6.0%，而對美出口銳減令出口增速大跌轉負至-1.2%。各廠家中，TCL產銷量環比明顯下滑。4月洗衣機廠家庫銷比0.61，仍處歷年同期中的偏低水平。

紡織服裝：4月各子行業收入增速漲多跌少，需求內強外弱。4月紡織業、皮革業收入增速分別回升至11.8%和7.8%，服裝服飾業回落至2.0%，其中服裝服飾業增速回落主要緣於基數偏高。4月紡織服裝子行業收入整體改善，印證限額以上服裝鞋帽針紡織品類零售額增速上升、出口增速大幅回落，指向需求內強外弱。上周柯橋紡織價格指數小幅反彈，但仍處2月底以來的相對低位，表明需求整體依然偏弱，僅是弱改善。

文體娛樂：上周票房因端午節回升，但端午檔票房同比負增。17年端午檔票房7.5億元，同比-10.1%，端午檔觀影人次2214萬人，同比-4.5%。上周電影票房7.9億元，同比轉正至15.0%，觀影人次2322萬人次，同比轉正至7.5%。上周電影票房收入和觀影人次雙雙反彈，同比增速也都由負轉正，主因端午假期錯位(16年端午節在6月9日)。但17年端午檔電影票房收入、觀影人次均較16年同期下滑，其中票房跌幅高達10%。事實上，今年以來，除五一檔外，各假期檔票房收入同比增速均較16年下滑。票房去水分和影片質量欠佳是主要原因。

中遊行業：

鋼鐵：5月上中旬粗鋼產量增速回落，上周鋼價毛利沖高回落。5月中旬重點鋼企粗鋼產量增速降至4.2%，上中旬產量增速4.7%，較4月的8.2%明顯回落，預示5月全國粗鋼產量增速下滑。而5月中旬鋼企庫存跌幅擴大至-3.8%。上周鋼價、噸鋼毛利均沖高回落，但螺紋鋼價格未能突破3月高點，指向供需格局短期改善。一方面，上周鋼材社會庫存繼續去化，指向終端需求仍保持穩定增長;另一方面，上周高爐開工率繼續下滑至75.1%，同比-7.5%、保持負增長，意味著供給繼續收縮，與5月上中旬粗鋼產量增速下滑相印證。

水泥：上周全國水泥均價走平，庫容比繼續回落、仍處低位。上周全國水泥市場價格環比走平，水泥企業庫容比降至60.2%，仍處歷年同期低位。臨近5月底，部分地區受降雨和農忙影響，下游需求開始減弱，水泥價格在各地主導企業大力維護下，保持高位震蕩，暫未出現大範圍回落，且個別地區仍繼續推漲價格。預計未來短期水泥價格繼續高位震蕩，後期受農忙、中聯考和梅雨因素影響，價格才會有所走低。

化工：上周化纖原料價格平中有升，PTA產業鏈負荷率反彈。上周化纖原料價格滌綸POY、尿素、聚乙烯漲，鉀肥、純鹼、PVC、橡膠平，滌綸POY上游的聚酯、PTA價格上漲，主因下游織造需求保持穩定、前期上游油價持續反彈。上周滌綸POY庫存天數降至9.5天，為2月以來新低，而PTA產業鏈負荷率全線反彈，其中偏下游的聚酯工廠和江浙織機負荷率均處於歷年同期高位。價格反彈、庫存去化、生產旺盛，均指向行業景氣度向好。

電力：5月發電耗煤增速明顯下滑，工業生產繼續降溫。5月下旬六大發電集團發電耗煤同比增速9.3%，較中旬13.2%回落;環比增速-2.6%，處11年以來同期新低。5月發電耗煤同比增速11%，較4月的14%下滑，指向工業生產繼續降溫。預測5月工業增加值同比增速降至6.4%。

上遊行業和交運：

煤炭：上周煤價繼續回落，電廠庫存天數升，鋼廠庫存天數平。上周動力煤、焦煤、秦皇島港價格繼續降，無煙煤價格繼續持平，煤價普遍回落，主因仍是需求羸弱。5月發電耗煤增再下台階，動力煤需求繼續放緩，令電廠煤炭庫存被動回補，上周電廠煤炭庫存可用天數升至21.2天。5月上中旬粗鋼產量增速逐旬下滑，5月各周高爐開工率也維持負增長，意味著焦煤需求繼續走弱，令上周鋼廠煉焦煤庫存天數低位持平在14.5天、處歷年同期偏低水平。

有色：上周銅、鋁價格沖高回落，銅庫存回落，鋁庫存再降。上周美元先降后升，令銅、鋁等大宗商品價格普遍沖高回落。美元加息周期及縮表預期下，銅、鋁價格上漲空間或較為有限。上周LME銅庫存回落，COMEX銅庫存微升，兩者合計小幅回落，而LME鋁庫存也繼續下滑。歐美經濟復甦力度仍偏弱，經濟緩慢下滑，工業金屬依然供過於求，庫存仍在緩慢去化。

大宗商品：上周原油價格先升后降，CRB微升，美元小幅震蕩。上周歐元區PMI創6年新高，歐洲經濟復甦令美元短暫走弱，但上周三美聯儲公布的會議紀要顯示，6月初加息合適，美聯儲還就縮表達成共識，這令後半周美元指數反彈回升。上周OPEC和非OPEC國家宣布延長減產9個月，但上半年石油庫存降幅低於預期，加之美元先降后升，令油價先升后降。

交通運輸：上周航空客運增速繼續回升，BDI、CCFI雙雙下滑。上周航空客運周轉量同比增速繼續回升至19.7%，其內線增速大幅回升，主因端午假期來臨，而國際線增速基本持平。上周BDI繼續回落，主要緣於美元小幅反彈，而散貨運輸市場依舊缺乏亮點，特別是散貨運輸進口市場表現疲軟。上周CCFI雖小幅回落，但仍處年內高位。（編輯：劉瑞）