【東北宏觀】從ISM/Markit製造業PMI指數編製出發看6月背離

正式報告參見東北證券宏觀研究報告《從ISM/Markit製造業PMI指數編製出發看6月二者的背離》。

東北宏觀：沈新鳳18917252281/謝林

核心觀點：

美國6月ISM製造業PMI指數57.8遠超預期的55.2，但隨後公布的6月Markit製造業PMI終值52，創2016年9月份以來新低。ISM製造業PMI和Markit 製造業PMI出現了明顯的不一致。我們通過比較兩種PMI指數的編製方法、歷史走勢以及與其他關鍵的工業和製造業指標走勢發現兩種PMI指數走勢在大趨勢上基本一致，但短時期內變化方向的不一致也時有發生。ISM製造業PMI通常反應更加敏感，波動更大，而Markit製造業PMI相對而言走勢更加平緩，在一些轉折時點上相對鈍化。在4、5月份兩個指標都出現了向下的走勢，而在6月份ISM製造業PMI反彈，但Markit製造業PMI繼續延續4、5月份向下趨勢。我們傾向認為在今年以來製造業整體持續復甦的大背景下，相對平穩的Markit製造業PMI在短期轉折點上出現了鈍化，相對更加靈敏的Markit製造業PMI可能更符合現實的製造業景氣程度，6月製造業或出現了企穩反彈，從ADP和非農就業數據來看，6月製造業就業人數較5月也有明顯改善。

ISM製造業PMI指數由美國供應管理協會（ISM）在對400多家企業的採購主管進行商業調查，編製成報告，Markit 製造業PMI是由金融信息數據提供商Markit根據對美國600多家企業的調查結果，編製成報告。兩者構建PMI指數所需指標及權重相同：新訂單指數（30%）、製造業產出指數（25%）、製造業就業人員指數（20%）、供應商交付（15%）、庫存（10%）。

與ISM主要通過對企業採購主管相對主觀的意見調查不同，Markit的PMI調查信息是基於被調查對象的實際業務操作。Markit PMI調查樣本量更大，並且與經濟的官方結構更為接近。在季節調整方面，Markit PMI採用了特定的季節性調整方法，每月調整一次，因而Markit指數更為平穩。

從兩個指標與其他關鍵的工業、製造業指標走勢的比較以及相關性來看，ISM製造業PMI對於許多工業製造業關鍵變數的指示意義略優於Markit製造業PMI。而Markit製造業PMI對工業產能利用率的指示意義更好。但Markit製造業PMI與發電量的相關係數明顯高於ISM製造業PMI。總體而言ISM製造業PMI比Markit製造業PMI更加敏感，波動更加劇烈， Markit製造業PMI整體走勢更加平緩，在一些轉折時點上可能反應更加鈍化，但二者並沒有明顯的優劣之分。

❖ NO.1 6月美國兩種製造業PMI出現明顯不一致❖

上周一公布的美國6月ISM製造業指數57.8，好於預期的55.2，以及前值54.9。美國6月ISM製造業新訂單指數63.5，前值59.5。但隨後公布的美國6月Markit製造業PMI終值52，創2016年9月份以來終值新低，預期52.1，初值52.1，5月終值52.7；新訂單指數終值51.6，也創9月份以來終值新低，產出指數終值52.6，5月終值53.7。ISM製造業PMI和Markit 製造業PMI出現了明顯的不一致。如何解讀這一次二者的明顯不一致，這兩種PMI指標有什麼區別，它們在歷史上表現如何，我們在這篇報告中進行了詳細的分析。

❖NO.2 兩種製造業PMI指數的編製方法比較❖

2.1 兩種PMI指數總體上均使用擴散指數法編製

兩種PMI指數的編製採用的都是擴散指數法（diffusion index，DI）。擴散指數法通過經濟領先指標的升降變化，來計算出指標的擴散指數，然後根據擴散指數水平來預測未來的經濟景氣。擴散指數法利用一組經濟指標進行綜合考察，避免過度依賴個別指標做出判斷預測導致更多的預測誤差。在ISM和Markit 製造業PMI指數的編製過程中，均選取了新訂單、製造業產出、製造業就業人員、供應商交付和庫存這5個重要的分項指標來構建最終的製造業PMI指數。

擴散指數法以經濟指標為中心進行景氣觀測和對未來經濟進行預測。在經濟系統運行過程中，景氣的變動往往與經濟活動之間存在著相對穩定的的對應關係。這樣一來，我們從各經濟領域選擇出經濟意義重要、對景氣敏感、統計準確、方便、時效性好的景氣指標，構建一個綜合景氣指標，從這個綜合景氣指標的變動來判斷經濟景氣程度。在實際操作過程中，擴散指數DI=擴張系列數/採用系列數，每次計算時，先剔除各系列的季節成分和不規則成分，將剩下的趨勢性成分與前一期的趨勢性成分比較，標註該系列的變化方向符號(+、0、-)，若變化方向為正極為擴張系列，最後再計算出擴張系列占綜合指標所採用的全部系列的比值，即是擴散指數DI。在實際經濟運行中，通常該經濟領域景氣綜合指標所採用的經濟系列有50%以上處於擴張狀態，該經濟領域即處於景氣擴張狀態，所以通常50%是景氣度的分水嶺。

2.2 ISM製造業PMI指數編製

ISM製造業PMI指數是由美國供應管理協會（ISM）編製發布的PMI指標，ISM每月都會對其會員企業中的400多家企業的採購主管進行ISM商業調查，然後編製成報告，每月的第一個工作日公布。

ISM向其會員發放的調查問卷所包含的指標：新訂單指數、製造業產量、從業人員指數、供應商交貨期、存貨量、顧客存貨量、價格、積壓訂貨量、新增出口訂貨量以及進口。構建PMI指數所需5個指標及權重：新訂單指數（30%）、製造業產出指數（25%）、製造業就業人員指數（20%）、供應商交付（15%）、庫存（10%）。

ISM的問卷調查覆蓋製造業的18個行業：食品、飲料和煙草；紡織；服裝，皮革及相關產品；木製品； 造紙；印刷及相關支援活動；石油和煤製品；化學產品；塑料橡膠製品；非金屬礦產品；主要金屬；金屬製品；機械；電腦電子產品；電氣設備，組件；運輸設備；傢具及相關產品；其他製造（如醫療設備和用品，珠寶，運動用品，玩具和辦公用品等產品）。

Markit 製造業PMI是由著名的金融信息數據提供商Markit公司編製發布的PMI指標，Markit每月向美國的600多家製造業企業進行調查，然後編製成報告，每月的第一個工作日公布。

Markit向其會員發放的調查問卷所包含的指標：產出、新訂單、新出口訂單、產品積壓（backlogs of work）、產出品價格、投入品價格、供應商交貨期、成品庫存、購買量、積壓訂貨量、雇傭就業。構建Markit 製造業PMI指數所需指標及權重與ISM一樣：新訂單指數（30%）、製造業產出指數（25%）、製造業就業人員指數（20%）、供應商交付（15%）、庫存（10%）。

❖ NO.3 兩種製造業PMI指數歷史走勢以及與其他變數的相關性比較 ❖

為了更加準確地分析這兩種PMI的表現，我們計算了ISM 製造業PMI和Markit製造業PMI與關鍵的工業、製造業變數之間的相關性。從統計結果來看，ISM PMI與工業總體產出指數、工業總產值、製造業出貨量、製造業新增訂單的相關係數大於Markit PMI與這些變數的相關係數。而Markit製造業PMI與工業產能利用率和用電量的相關係數則遠大於ISM製造業PMI與工業產能利用率相關係數。

從結果來看，ISM製造業PMI對於許多工業製造業關鍵變數的指示意義略優於Markit製造業PMI。而Markit製造業PMI對工業產能利用率的指示意義更好。但從另一個常用的用來分析工業、製造業部門表現的指標——發電量來看，Markit製造業PMI與發電量的相關係數明顯高於ISM製造業PMI。但綜合來看，兩種指標並無明顯的優劣之分。

❖NO.4 如何解讀6月兩種PMI指標的不一致❖

從ISM製造業PMI指數的5項分指標來看，新訂單、產出、就業和供應商交付指數在經歷了前兩個月的放緩趨勢之後，6月出現了明顯的加速。庫存指數中自有庫存從高位下滑，客戶庫存繼續上行。

由於數據的可獲得性，我們無法確切分析Markit 製造業PMI的分項數據。但是從IHS Markit的報告來看，新訂單指數終值51.6，創9月份以來終值新低，產出指數終值52.6，明顯低於5月終值53.7，報告同時提到就業指數在6月份也有所放緩。

從兩種PMI指標和各主要工業、製造業指標的走勢來看，目前製造業整體上仍處在一個上升的景氣周期上，4、5月份出現了暫時的放緩，但總體而言仍然維持在較高景氣度，在今年以來製造業和總體經濟持續復甦的大背景下，我們認為6月份製造業繼續放緩的可能性不太高，更可能出現企穩的跡象。從6月ADP就業數據來看，製造業6月季調新增就業人數為5810人，好於5月份的3560人，也出現了改善跡象，6月非農就業中製造業就業人口變動 0.1萬人，雖然低於預期的0.5萬人，但好於前值 -0.1萬人，均出現了改善跡象。而在製造業PMI數據公布的當天，美股和美元指數均出現了上漲，這說明市場也更加傾向於認可6月ISM製造業PMI指數所反映的情況。

風險提示：美國經濟和製造業復甦不及預期。

（實習生：羅水星，上海財經大學經濟學碩博連讀）