方正中期：供需預計向好 銅價重心上移

一、行情回顧

年初以來銅價整體處於高位的震蕩上行，整體位於去年第四季度上漲以來形成的大震蕩區間43500-50000之內運行。

分析來看，宏觀方面，延續著需求回暖的態勢，歐美需求也呈現企穩態勢，全球經濟從2016年對美國加息的擔憂中逐步擺脫，開始顯現本身的韌性。供應方面，上游擾動顯著改變市場對銅供需平衡的看法，特別是前兩大銅礦持續近一個月的罷工令現貨銅精礦加工費持續下探，達到過去五年來的低點，也就是說銅精礦的供需已經處於過去五年來最為緊張的階段。需求方面，從去年下半年開始的補庫存仍將持續，我們了解到下遊行業如電線電纜、汽車、空調等家電開工良好。另外川普1萬億的基建計劃也給以支持。

後續來看，銅礦緊缺的狀況將逐步影響中下游，加工費下行將影響銅廠開工率，進一步的將壓縮精銅階段的供應，需求方面市場對於即將到來的旺季表現出信心，我們判斷二季度銅供需繼續改善的可能性較大。操作上以逢低買入為主。國內支持在47000元一線，lme 支持在5700美元，反彈目標維持在52500元和6500美元。

滬銅指數走勢

倫銅指數走勢

數據來源：文華財經，方正中期研究院

二、全球經濟向好 加息成風險源

1、全球經濟向好 歐洲大選和美國加息是潛在風險

國際貨幣基金組織2017年1月16日公布的《世界經濟展望報告》預測，今明兩年全球經濟將分別增長3.4%和3.6%，明顯高於2016年的3.1%。

考慮到美國新一屆政府可能推出財政刺激措施，同時貨幣政策正常化步伐有可能加快，報告將美國今年的經濟增速上調0.1個百分點至2.3%，明年增速上調0.4個百分點至2.5%。報告還預計，新興經濟體和發展家經濟今年將增長4.5%，明年增速將升至4.8%。報告指出，與發達國家相比，新興市場和發展中經濟體的增長前景略有惡化，在全球不平衡加劇的情形下，貿易保護主義升溫的風險將加大，同時美國加息節奏提速將帶來全球金融環境大幅收緊，對新興經濟體帶來衝擊，印度、巴西和墨西哥等國的增長前景因此被下調。

報告將今年的經濟增長預期上調0.3個百分點至6.5%，並維持明年增長預期6%不變，原因主要是預計將繼續提供財政政策支持。不過報告也同時建議說，不能過度依賴財政刺激和信貸擴張，並應加速國企改革和解決企業債務問題，否則長期經濟增長不可持續。據IMF估計，2016年經濟增速為6.7%，印度為6.6%。2015年兩國增速分別為6.9%和7.6%。這也意味著，經濟增速重回全球第一。

從風險的層面而言，一是各國回歸貨幣政策正常化的過程中，貨幣的收緊可能給經濟的復甦帶來挑戰。此外一些政治性的因素開始發生影響：在美國和歐洲，抵制貿易、移民和多邊合作的情緒日益高漲；在歐洲，英國退出歐盟的條件仍不確定，很多國家都將舉行全國大選，這些都可能在短期和長期內對經濟產生不利影響。

2 、經濟回暖 政府管控風險

去年下半年以來，隨著工業企業補庫存的開始，經濟呈現回暖的跡象，今年年初仍然延續了這樣一個態勢。國家統計局公布數據顯示，今年1月，全國居民消費價格總水平(CPI )同比上漲2.5%，漲幅比去年12月擴大0.4個百分點，也創下2015年1月以來的新高。全國工業生產者出廠價格同比上漲6.9%，環比上漲0.8%。工業生產者購進價格同比上漲8.4%，環比上漲1.2%。2月官方製造業PMI51.6，預期51.2，前值51.3。2017年2月份，製造業PMI為51.6%，比上月上升0.3個百分點，製造業繼續保持穩中向好的發展態勢。

2月14日，人民銀行發布的1月金融數據顯示，1月末，廣義貨幣(M2)餘額157.59萬億元，同比增長11.3%。當月人民幣貸款增加2.03萬億元，其中，企業中長期貸款大幅增加，反映出近期經濟企穩，企業對宏觀形勢的看法較為樂觀，生產和投融資活動活躍。

從政策層面看，央行貨幣政策更可能維持平穩，3月4日央行副行長易綱指出，今年CPI接近黃金區間，所以貨幣政策是穩健中性，不緊不松，既可以保持經濟平穩健康發展，也可以防範通脹風險、資產價格泡沫。

3、歐美經濟多現向好跡象 加息步伐加快是潛在風險

歐美經濟整體來看錶現向好，但相應的，通脹率的提高也促進了政府加速貨幣政策正常化的進程，長期的零利率甚至負利率給經濟的支撐一旦撤除，市場自身的韌性經受考驗。

數據來看，美國1月PPI增速0.6%，增幅創4年來最大，且連續三個月呈上漲態勢，遠高於預期0.3%的增幅，前值修正為0.2%；1月核心PPI增速0.4%，預期0.2%，前值修正為0.1%。數據還顯示，1月PPI同比增速1.6%，預期和前值均為1.5%；核心PPI同比增速1.2%，預期1.1%，前值1.6%。1月CPI環比大增0.6%，遠超預期的0.3%，為2013年2月以來的最大增幅。美1月零售銷售環比增長0.4%，預期為增長0.1%；同比增長5.6%，高於CPI同比增幅，表明工資增幅和消費情緒穩定，2017年經濟將繼續穩步增長。

房地產方面，美1月新屋開工環比大降至-2.6%，經季節性調整後年率為124.6萬戶，但仍高於預期的122.6萬戶，前值由122.6上修為127.9萬戶；美1月營建許可環比遠超預期0.2%的增幅，飆至4.6%，總數至128.5萬戶，為2015年11月以來高點。總體來看美國就業市場持續穩步回升，增加了年輕人的就業機會，也助推了住房需求，使得此次營建許可總數升至2015年11月以來高位，表明美國房地產市場正在復甦。

歐元區來看，儘管受「英國脫歐」談判不確定性和未來美國政策的不確定性的影響，歐元區經濟還是保持了一定的韌性。歐元區四季度GDP季環比初值0.3%，預期0.3%，前值0.3%，歐元區四季度GDP同比初值1.5%，預期1.5%，前值1.6%。德國2016年四季度GDP環比上升0.4%。國內需求增長是GDP漲幅主要原因，其中，政府最終消費支出、建築業固定資產形成總額增長顯著，但家庭最終消費支出增長緩慢。德國1月CPI環比終值-0.8%，預期-0.8%，初值-0.8%。同時公布的德國1月CPI同比終值0.5%，預期0.5%，初值0.5%。德國1月批發價格指數環比-0.4%，前值-0.8%。德國1月批發價格指數同比-1.0%，前值-1.0%，表明德國經濟繼續呈現穩健增長。

政策層面來看，美國3月加息可能性很大，但歐洲央行仍將保持適度謹慎的寬鬆。歐洲央行最新發布的1月會議紀要暗示，通脹上漲不可持續，刺激仍有必要，推動義大利、西班牙等歐元區主權債收益率下挫。歐洲央行在1月的匯率會議上呼籲採取穩健的手段，認為在年底前仍會通過持續的刺激支持經濟復甦。官員們認為，想放寬刺激措施還為時過早，並強調要繼續將新的資金投入經濟。會議紀要顯示，在歐洲推動高風險選舉的時候，收緊刺激的可能性較低。歐洲三個最大經濟體，法國、荷蘭、和德國在大選來臨之際，歐洲央行預計持旁觀者態度，並希望避免成為政治目標。政策制定者之間幾乎完全達成一致，對於穩定的政策立場全面支持，包括對各銀行的指導。一些政策制定者最近表示，3月不可能進行實質性政策審查，有關下一步政策的討論應該會在法國和荷蘭大選之後。具體決定應該會在德國大選后的九月份出台。

三、礦緊銅松 供應缺口向下傳導

1、銅礦顯著收緊 現貨加工費開始下調

全球最大銅礦Escondida從2017年2月9日上午8點開始罷工。值得注意的是，即使在非罷工威脅的情況下，該礦生產已經顯現老態，該銅礦過去三年2014-2016的精礦含銅年產量分別為83.98萬噸，79.92萬噸，63.63萬噸。以目前觀察的情況來說，該礦正式停產時間預計將為一個月，加上復工延遲影響5天的產量，以去年的產能來算，影響銅礦產量約為6-8萬噸。

全球第二大銅礦印尼Grasberg銅礦2月10日開始停止生產，並遣散工人，從2017年2月16日開始完全停止生產，原因是印尼政府暫停該國銅精礦出口。公司在2月17日表示，出口中斷5周后，銅礦無法履行銅精礦付運合約義務。該銅礦過去三年2014-2016的年產量分別為31.41萬噸，34.11萬噸，48.21萬噸。目前還沒有看到事件解決的跡象。如果停產一個月，產量的損失在3-4萬噸。

國家來看，2016年智利銅產量557萬噸，同比降3.8%，主要原因是老齡化資源礦石品位下降。智利國家銅礦委員會預計2017年智利銅產量為579萬噸，主要原因是必和必拓旗下大型Escondida礦產量提高。但隨後該礦發生罷工事件且目前仍在持續，可能會造成2017年銅產量不及預期。秘魯2016銅產量上升主因五礦資源Las Bambas礦場產出飆升及Freeport旗下Cerro Verde礦場擴大規模。秘魯政府表示，預計2017年銅產量為260-270萬噸。上海有色估計2016年銅產量為140萬噸，同比降2%。預計2017年銅產量為148萬噸，其中5萬噸增幅將來自於新擴建產能。2016年剛果產量99萬噸，同比下降5%，基本保持100萬噸的生產水平。2016年初，贊政府曾對礦業實行雙重稅率，地下採礦業稅率為6%，露天採礦業稅率為9%。后因不利於採礦業可持續發展和政府稅收的增加，政府重新採用了對所有採礦方式均徵收6%礦業稅的政策。2016年產量75萬噸，同比增4%，預計2017年產量可達74萬噸。

截止上周國內進口銅精礦現貨TC重心繼續下移，截止本周五SMM現貨TC報75-80美元/噸。受海外礦山罷工、減產等事件持續發酵影響，現貨市場供應繼續收緊，市場成交重心再度下移。據某大型貿易商反映，「本周現貨成交價格主要在78美元/噸附近，不過市場另有傳聞低至75美元/噸的成交。市場上現貨明顯出現收緊的感覺。」自上周CSPT以85美元/噸價格成交一筆現貨后，本周組內並未通報其他成交。據市場反應，由於煉廠銅精礦庫存逐步下降，加之現貨供應收緊預期較為明朗，目前煉廠詢盤已較之前明顯增多。預計未來現貨TC仍有下行空間。

四、銅交易所庫存減少 1月進口平淡

1 庫存與進出口

截止上周末全球交易所庫存總計62.4萬噸，庫存一周下降1.6萬噸，其中LME庫存今年以來下降11萬噸，上期所庫存增加14.3萬噸。此前銅價高位鬆動，上游集中趁高價進行交貨告一段落，未來行情的主導開始回歸基本面。

上海保稅區庫存來看，連續兩個月庫存基本無變化，數據顯示，上海保稅區1月末庫存為46萬噸，與12月末持平。

資料來源：方正中期研究院，wind

進口方面，1月未鍛軋銅及銅材進口量為38萬噸，同比增幅降13.6%； 1月銅進口也只有27.8萬噸，同比出現了14.1%的降幅。分析來看， 進口的下降暗示了國內供需還是偏過剩，此外盈利窗口久未打開也是原因之一。

數據來源：文華財經，方正中期研究院

2.精銅生產繼續增長 消費進入淡季

資料來源：方正中期研究院，wind

精銅生產來看，去年年末銅產量維持在70-75萬噸的生產水平，同比在個位數以下，考慮到近期銅精礦和廢銅的進口均處於較為低迷的水平，預計年初的精銅生產仍維持這樣的增幅，加上季節性因素，年初銅供應每月在65萬噸左右。

下遊行業方面，我們注意到房屋新開工面積同比增幅在去年年底再度有反彈的跡象，同比增幅再度上升到12.5%。季節性來看，銅消費在3月-5月是一個明顯的高點，銅管企業由於空調消費的季節性，在旺季之後一路下滑，其他行業在春節是一個低點，其他月度維持平穩。電力方面，國網招標統計顯示2017年1-4餘額累計交貨量同比大增接近100%；而春節后又適逢各大電線電纜經銷商大量補貨時期；由此，我們預計2017年1-4月電纜行業的耗銅量的增幅可能會達到7%左右，遠超全年增幅。目前空調企業的排產量仍維持在高位，2月空調排產翻倍，預計旺季(3-5月)用銅量增幅在20%，最終剎車可能是5月份。據統計2016年電子元器製造業行業銷售收入增長率約為7%，手機市場出貨量同比增長7.6%，預計2017年電子行業的新增用銅量的增速為7%左右。

數據來源：Wind，方正中期研究院

五、操作建議

後續來看，銅礦緊缺的狀況將逐步影響中下游，加工費下行將影響銅廠開工率，進一步的將壓縮精銅階段的供應，需求方面市場對於即將到來的旺季表現出信心，我們判斷二季度銅供需繼續改善的可能性較大。操作上以逢低買入為主。國內支持在47000元一線，lme 支持在5700美元，反彈目標維持在52500元和6500美元。

方正中期