論膽量我只服中國恆大！論危險我也服他

摘要：祝福恆大吧，也是在祝福我們自己

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撰文|張銀銀

恆大又出了個大新聞，熱度僅次於最近屢上頭條的萬D。

今天看到老東家的一篇報道，說恆大「高負債率與高速增長如影隨形，股價頻繁異動；機構認為，恆大業績增長存疑」。後來這個稿子似乎消失了，槓桿遊戲只好來湊個熱鬧繼續聊聊恆大。

近10多天以來，恆大股價幾乎坐了個過山車。7月26日，暴漲18.08%。7月27日，再次大漲13.88%，至23.8港元的高點。但7月28日一度大跌11.76%，此後逐步進入下跌通道。8月7日，下挫逾4%，報價18.58港元。今天（8月11日）跌跌不休，18.54港元報收。

正如某行業分析師所說的：外部對於恆大的各類融資和投資計劃是比較關注的，所以這個時候會有股價的波動。當然，類似股價的波動也說明背後或有，有趣的資金在推動，對於散戶來說也會帶來很多壓力。

1、債務是恆大永恆的話題，債務槓桿幫助恆大登上鐵王座

2016年，恆大逆襲萬科登上鐵王座。以3734億元的銷售額，成為規模最大的房地產公司。這是好消息。壞消息是，恆大似乎不缺「新聞」，債務壓頂。

與銷售額第一齊名的是另一個「第一」：看得讓人心驚肉跳的債務。截至2016年底，恆大的凈負債為500億美元，凈負債權益比為777%。根據萬得資訊(Wind Information)的數據，截至去年6月，行業平均水平為90%。曾有人對比，說其債務負擔與匈牙利政府差不多。想想有多恐怖。

當然，這個數據恆大方面是有些看法的。那是另外一回事，資本市場有資本市場的判斷。

作為地產界的航空母艦，其實恆大非常具有代表性，他的一舉一動，商業邏輯，可以說和整個房地產市場都息息相關。

其實在做房地產，哪個公司不是負債纍纍，大家都是槓桿大玩家。據說，為了實現在深交所上市，恆大開始減輕了一些債務，尤其是永續債。

所謂永續債，是指一種不規定債務到期期限，但可以按期取得利息的債券，債權持有人只有在企業破產重組時才可以要求清償本金，其還債順序排在普通股之後。

據債券市場人士說，「永續債往往在第三年開始，債權利息開始激增，以迫使借債人償還債務。」永續債是在公司的融資環境非常差，迫不得已的情況下才會使用的方式，一些打的房企也有使用永續債的，但規模遠低於恆大。

槓桿遊戲曾看過恆大的往年財報，在其財務報表中，這筆巨額債務被列入了權益項，而不是負債。這樣的操作雖然符合會計準則的操作要求，但顯然，不能真實反應恆大的負債情況。恆大實際上負債多少，不敢想。

這一點，很多人士都指出過。無論如何，靠這些債務，恆大做了規模，趕上這輪周期，登上鐵王座。

2、使用完人類所有融資工具，借債還債，創造槓桿奇迹

在永續債之前，恆大幾乎運用了所有可用的融資工具。在2014年前後房地產行業萎靡和銀根緊縮的大環境下，恆大通過信託產品融資的規模龐大，遠遠高於同體量的其他房企。

高企的債務怎麼還？答案就是：借債還債。

如很多分析人士指出的，永續債是恆大棋走險招的底牌。這也充分反映出恆發激進膽大的特質。如果沒有永續債，恆大很難實現從三四線城市到一二線城市轉型的驚險一躍。

如今，恆大就更牛了，一二三四線城市通吃。

2013年，恆大在其年報中就明確提到：「本集團與境內金融機構聯合開展金融創新，在單個項目層面發行永續債，全年通過永續債合作引入資金近人民幣250 億元，有效解決了一二線城市新增項目的資金需求。」目前來看，這一布局算是成功的。

槓桿遊戲2016年時曾說，觀察恆大這些年就知道，這個公司乾的事情總是有章可循：

不停加槓桿，然後努力減槓桿；不停多元化，又總在努力做大核心業務；不停收購資產，包括回購自己的股份，做高股價，然後發行新的股份……恆大永遠在干一件讓自己越來越大的事情，包括業務、包括資產，也包括債務。

想做大事，膽子就得大，恆大在這方面可謂是做到了極致，讓萬科等望塵莫及——也包括差點吃進萬科。只可惜，王石先生不簡單啊，拉來了深鐵，從此和深圳共榮辱。

現如今，大部分房地產開發商何嘗不是都陷入到了「停不下來」的境地之中。地產商的大舉進軍，一定程度上已經從企業戰略使然，變成了不得不然。

3、白銀時代，李超人套現走人，恆大們在穩槓桿中高歌猛進

現在回過頭來看看，一直在被曝拋售內地房產的李嘉誠先生，他是聰明人。他虧掉的是從今年以來由於房價瘋狂上漲，包括部分去年上漲的利潤空間，但逃離了令各方泥足深陷的囚徒困境。更逃離了他兒子無法確定的市場。

而經過多年時間的沉澱，他其實還是大賺。

恆大也想過多條賺錢的路，真算是個進取的公司。在實現了地產業務的巨大布局后，就早早拉開了多元化戰略，可謂是最早進行轉型的房企之一，經歷八年探索最終鎖定健康、文化旅遊、金融三大服務領域。

但很遺憾，都沒有做出多大的業績來，多元化也在收縮。不僅如此，近幾年，恆大的核心業務：房地產的利率正在稀釋。

此前恆大公布業績預期，其2017-2019年三年銷售額預計將達到4500億、5000億和5500億元，營業收入將分別達到2800億、3480億元、3800億元，凈利潤將分別達到243億元、308億元、337億元。

今年以來，恆大通過一系列手段拓利潤、降負債。近日，從恆大發布的公告看，今年上半年恆大的凈利潤超過200億元，但也有不少業內人士質疑這些數據的真實性。

如一位業內人士所質疑的：「去年多元化收縮，從冰水到熱油，統統放棄，不知暗虧多少，入賬何處？今年寶萬之爭，恆大進銳退速，浮虧70億元，亦不知入賬何處？」。

講了個四面出擊的大故事，虧了筆說不清楚的錢，只能從頭開始。而今，恆大者不止恆大，碧桂園、融創都揮師猛攻，萬科也迎來新時代；沉寂多時的龍湖終於做大了量，金科這樣的中級玩家，也被逼做大夢……

房地產的時代正迎來更大的瘋狂，巨頭們越來越集中，因為房地產進入白銀時代，投資回報率不再那麼高，風險在變大。

於恆大而言，必須轉型，必須解決高額債務問題。

到現在為止，大部分地產商，如恆大，所致力的方向就是抓穩了槓桿，不要讓資金鏈太緊張，能夠確保hold得住各種情況，同時抓緊一些好的項目，對房價上漲保持樂觀的態度。所有人都必須樂觀，因為悲觀就是死亡。

說起來是有些尷尬的，但誰能停止這樣的遊戲呢？恐怕只能寄希望於某個黑天鵝事件了，但倘若那隻黑天鵝真的來了，又是何其慘痛，槓桿遊戲不敢想。

祝福恆大吧，也是在祝福我們自己。天佑房地產。

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