同方泰德迷局：頻繁回購卻陰跌不止究竟有何玄機？

同方泰德（1206.HK），這家具有清華背景的香港主板上市公司，最近正出現一個頗為奇葩的現象：股價越回購越跌。

同方泰德從去年底開始持續的股份回購，截止2017年5月16日，5個多月的時間，公司共進行了27次回購，耗資4,116港元，合計贖回1,414萬股，占公司總股本的1.75%。

然而持續的股份回購併沒有刺激公司股價回升，甚至在2017年3月28日公司加速回購后，股價陰跌不止。以下是公司股價走勢圖（紅框為公司股份回購區間）：

為何持續回購反而讓股價下跌？其中又有哪些值得關注的問題？當前同方泰德的股價已經跌破凈資產，為何目前市場仍對公司的回購不買賬？不妨略加拆解，市場的冷眼相對也許是有道理的。

我們先來看一下同方泰德的基本情況。

同方泰德是一間於2005年成立的從事樓宇自動化系統、能源管理系統、安控系統、消防系統產品製造和銷售的企業。2011年10月，在港交所主板上市。近兩年，除了傳統的業務，智慧交通系統在公司業務中所佔比例越來越大。

其大股東為同方股份（600100.SH，曾用名清華同方），直接及間接持有其34.49%股權。

以下是同方泰德股權結構（截止2016年12月31日）：

迷局一： 持續盈利卻不分紅

上市后的同方泰德營收以及凈利潤持續增長，2011年至2016年，公司營業收入增加了1.9倍，持續經營凈利潤增加了2.5倍。

2016年，公司營業收入17.87億元，同比增加5.49%；歸屬上市公司股東凈利潤2.34億元，同比下降69.94%，扣除2015年出售子公司帶來的盈利，公司持續經營業務的凈利潤同比增加27.17%。

但是，在公司持續盈利的情況下，卻幾乎不怎麼分紅。2008年至今，公司累計實現凈利潤15.07億元，卻只在2015年進行過一次分紅，分紅金額0.79億元，分紅率只有5.27%。

以下是公司近年凈利潤及分紅情況：

迷局二：經營性現金流緊縮 應收款迅速增加

雖然公司持續盈利，但是實際到手的錢卻不多。自2013年，公司經營活動產生的現金流量凈額開始下降，且與公司持續經營凈利潤差額逐漸增加。截止2016年底，公司持續經營凈利潤為2.34億元，經營活動產生的現金凈流量為1億元，兩者相差1.34億元。

實際上，公司通過頻繁的籌資活動來維持流動性。

2013年3月，公司發行可贖回優先股籌資2.21億元；同月，公司與同方股份及克拉瑪依建設簽訂建造轉讓合同，並為此投資1.8億元。

2014年，同方泰德以3.8億（以代價股份支付）向同方股份及其關聯方收購同方節能工程技術有限公司。

2015年，公司發行股份（配售）募集資金7.5億港元，出售加拿大子公司獲得5.85億處置收益。但隨即在2015年10月，同方泰德耗資6.62億元向同方股份收購了有關智能軌道交通、智能建築及智能城市熱網領域提供以監控系統為核心的智能化整體解決方案。

此外，公司應收款項大幅增加。2016年，公司應收款項合計為20.22億元，相比於2013年的4.03億元增加了4倍。應收款項餘額占公司凈資產（歸屬母公司股東權益）的92.41%，扣除應付項目（應付賬款及票據10.54億元）后的應收凈額占凈資產比例仍有44.24%。

迷局三：配售+購股權 股本一直在擴大

IPO之後，公司通過代價發行以及配售，加上持續的行使購股權公司股本持續增加，從2011年IPO之後的4.85億股增加至2017年5月9日的8.08億股，增加了40%。以下是公司股本變動圖：

值得注意的是，2017年，公司購股權行使與股份贖回時間基本重合。經統計，公司購股權行使主要集中在今年三四月份，而股份贖回則主要集中在四五月份。以下是公司回購及購股權行使時間分佈散點圖：

迷局四： 同方泰德與同方股份股價走勢神同步

將同方泰德與同方股份股價疊加起來，你會發現一個有意思的現象，其走勢基本上一致。上市公司中的母子公司也不少，其股價會有一些相關性不足為奇，但同方股份除了同方泰德之外還擁有大量其他資產，走勢如此一致也頗耐人尋味。

以下是兩隻股票股價疊加圖：

截止2017年5月25日，同方股份市盈率為19.7倍，市凈率為1.96倍；同方泰德市盈率為6.9倍，市凈率為0.94倍。

在港股市場中存在著各種迷局，有的被嚴重低估，有的被機構做空，有的回購后股價飆升，比如康臣葯業；有的回購后股價跌，比如康建國際醫療……

從港股中尋找合適的投資標的真的需要火眼金睛。

本文作者：麵包財經

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