「兜底式」增持迷霧

編者按：一夜之間，「兜底式增持」演變為風潮。這種增持形式在2015年7月至9月、2016年1月至2月，小規模上演了兩次，但這一次在「規模上」遠勝前兩次。

因為之前「兜底式增持」全部發生在市場低迷之際，市場因此認為當前可能迎來階段性底部。可眾所周知，歷史重演的概率很低。不過，「兜底式增持」對於股價的提振還是非常明顯的，部分個股在控股股東發出員工買入公司股票的倡議後接連封上漲停，幾個交易日內股價漲幅輕鬆超過30%。

這似乎是一出喜劇，股價上漲各方皆贏。但如果對「兜底式增持」的個股分別解剖，就會對「多贏」論斷產生懷疑。

比如，一些公司控股股東大比例質押上市公司股票，受制股價深度下跌，其質押股票不斷逼近警戒線或平倉線，那麼他們就只有兩種選擇，即要麼解除質押贖回，要麼補充質押。無論哪個選項，都會擠占這些公司控股股東的流動性。換句話說，這些公司的控股股東有動機透過「兜底式增持」這個「利好」方式，引導股價回暖，進而化解被質押股票被平倉的風險。如果「兜底式增持」成功實施，包括上市公司控股股東在內各方受益；如果失敗，那麼上市公司控股股東需要應對被質押股票的平倉風險和員工因增持公司股票而產生的虧損的雙重不利局面。

深交所剛剛就「兜底式增持」發布規範文件，要求上市公司要披露兜底條款、倡議人補償員工持股虧損的具體實施細則、倡議人補償員工持股虧損的資金來源及具體採取的履約保障措施等9項措施。這些要求意在阻止上市公司把「兜底式增持」變成忽悠式增持，或者變成內幕 交易、市場操縱。

除了「兜底式增持」外，高管增持、員工持股計劃等也在蹭熱度。但這其中也存在許多不規範之處，比如有的員工持股計劃沒有股價下跌的保障條款；持股計劃的資金來源不明等等問題。

市場整體萎靡不振，眼見著股價跌跌不休，不少公司大股東和高管已然是坐不住了。近期，A股再現增持潮，大股東紛紛發布增持公告或喊話鼓勵員工買進自家股票，並且表示：「儘管買，虧了算我的，賺了算你的。」一時間「好老闆」的呼聲此起彼伏。大股東增持的信號固然重要，但增持背後動機的複雜性也不容忽視，儘管都喊著看好公司的發展前景，但真假與否，是不是心懷鬼胎就不一定了。大股東個人增持、召集員工增持……各類花樣製造了重重迷霧，哪只個股具備投資價值真的需要一副火眼金睛。

疑義一：高管的「散戶式」增持

散戶買100股玩耍很正常，高管或股東承諾增持原本是大利好，但如果也像散戶那樣買100股，就變成了玩笑。可這樣的玩笑是真實存在的。

增持本應是對上市公司未來充滿信心，但一些公司高管卻上演了一出「宮心計」，妄圖以極少量的增持來撬動公司的股價，今年以來，增持最少的高管僅花了701元。

截至6月7日，2017年以來兩市共有583隻個股的重要股東對公司進行了凈增持行動，合計增持股份55.37億股，動用資金約655.62億元。而如果從個股的被增持規模看，梯隊分佈則十分有趣，既有動輒增持上億股、耗資百億元的股東；同時也不乏僅增持一手、買入金額甚至不足千元的高管，與其年薪相比，可謂相形見絀。

統計數據顯示，目前年內被重要股東凈增持的公司中，增持超過1億股的有11家；增持超過1000萬股的有99家；增持超過100萬股的有262家。而與此同時，市場中也有77家公司儘管也被重要股東予以了凈增持，但增持股數還不足1000股，甚至有20家公司僅僅被重要股東增持了100股。拋開增持的目的性不談，萬科A合計被3家股東增持了4.49億股，增持金額117.96億元。而與之形成鮮明對比的是，日科化學僅僅被公司高管張立恕增持了100股，耗資701元。同樣，桂林旅遊、*ST三維、同洲電子、勁嘉股份、三全食品5家公司被增持的金額也同樣不足千元。

觀察歷史數據可以發現，「迷你」增持在A股市場從來不是稀罕事。從近3年的數據看：2014年，有20家公司重要股東凈增持不足1000股；2015年上升至43家；2016年同樣為43家。

一些上市公司大股東、高管口口聲聲稱對公司股價充滿信心，但是到了行動的時候卻露了餡。「迷你」增持意在「調戲」，不過也並非只是對股民的「調戲」。實際上，對於股民來說，這種「調戲」也是有積極作用的，它至少可以提醒投資者，不要見風就是雨，一說大股東增持、高管增持就當利好來看待。正如有專家表示的那樣，投資者需謹防「釣魚式」增持，以免上當追高蒙受損失。

疑義二：「兜底式增持」的邏輯

「兜底式增持」，即無風險增持，就是上市公司大股東承諾只要員工增持公司股票，在一定時間內負責兜底，員工可穩賺不賠。可在承諾背後，如果股價下跌，老闆們有沒有錢以及怎麼履行承諾？尤其是那些質押股權比例很高的老闆們。這些實際上都是模糊的。

高呼員工集體增持，大股東自己卻不掏錢。近日，多家公司實際控制人頻頻喊話鼓勵員工買自家公司股票，同時也表示賺了歸員工，賠了老闆買單。6月份以來，A股市場已有19家公司發布了大股東「兜底式增持」的公告。雖說是滿滿的套路，但卻真真讓個股嘗到了甜頭，股價相繼逆市啟動。在奇葩的A股市場，永遠不缺奇葩的事情發生，僅僅大股東一聲呼籲，散戶們就像抓到了救命稻草一樣紛紛追逐買入，可謂是最強「嘴盤」。

無論如何，「兜底式增持」概念短期來看確實對公司股價形成了一定催化作用。目前19隻「兜底式增持」概念股中，除了吉艾科技，其他個股本周前三個交易日股價如數上漲，且全部跑贏了同期上證指數1.12%的累計漲幅。目前，板塊中的龍頭當屬安居寶，公司6月5日午間發布公告稱，董事長張波向全體員工發出增持股票倡議並承諾兜底，受此消息提振，安居寶股價直接秒板，並在6月6日再接再厲收出「一字漲停」，6月7日繼續衝擊漲停，三天累計上漲33.19%。而安居寶在發布增持公告之前，今年股價已經累計下跌了44%。星徽精密則緊隨安居寶之後，同樣在6月5日公司董事長蔡耿錫向全體員工發布增持倡議書後，股價3個交易日累計上漲17.27%。此外，錦富技術、智慧松德、星輝娛樂、寶萊特4家公司也均在大股東「兜底式增持」的呼聲過後股價漲幅超過了10%。

大股東「兜底式增持」，看起來是一樁美事。對公司員工來說，似乎是一筆穩賺不賠的買賣；對股民來說，有了公司股東和員工的增持后，股價似乎也有了保障。

但有些事實需要投資者注意，多家「兜底式增持」概念股存在實際控制人股權質押情形——如果上市公司股價劇烈波動，那麼被質押股權就存在被平倉的風險。

比如，方直科技於5月10日公告，公司控股股東黃元忠將其持有的公司480萬股高管鎖定股份以股票質押式回購交易的方式質押給華泰證券。截至公告披露日，黃元忠持有方直科技股份3587.52萬股,占公司總股本的21.38%。上述質押股份480萬股占其所持股份的13.38%，至此，黃元忠累計質押股份已合計2085.58萬股，占其所持公司股份的58.13%，占本公司總股本的12.43%。

值得注意的是，黃元忠質押股權時，方直科技正在停牌當中。方直科技於3月27日停牌重組，5月26日宣布重組終止並復牌。停牌前，方直科技股票最後一個交易日的收盤價為24.36元（前復權，下同），復牌后，5月26日到6月2日，其股價連續4個交易日被打到跌停板上，股價累計下跌34.4%,收盤價跌至15.98元。如果把停牌前最後一個交易日的數據加入統計，至6月2日則累計下跌了35.41%。雖然未見黃元忠的補充質押公告，但如此深度調整，其質押的股票可能已經逼近警戒線。在「號召」員工增持上市公司股票后，方直科技股價在6月5日到7日有小幅上漲，累計漲幅達到5%。

從公司經營狀況來說，方直科技的業績呈現下滑趨勢。2016年，公司實現營業收入9691.96萬元，較上年同期下降2.54%；實現歸屬於上市公司股東的扣非凈利潤為1178.74萬元，同比下降22.96%。今年一季度，公司實現營業收入3129.29萬元，較上年同期下降9.93%；實現歸屬於上市公司股東的扣非凈利潤為634.35萬元，同比下降15.5%。

同樣，星徽精密也存在類似現象。星徽精密控股股東星野投資在去年三季度、今年3月29日和4月7日，連續質押股權。后兩次質權人為廣州證券，用途全部為補充經營資金。截至4月7日公告日，星野投資共質押星徽精密6530萬股，占星野投資持有公司股份總數的61.76%。在隨後的5月30日，星徽精密發布公告稱，公司在5月26日接到控股股東星野投資的通知，獲悉星野投資將其持有的本公司股份辦理了補充質押手續，本次補充質押322萬股，占其所持股份的3.05%。截至5月30日，星野投資共持有星徽精密105725000股，占公司總股本的50.40%，其中已質押股份6852萬股，占星野投資持有公司股份總數的64.81%，占公司總股本的32.67%。

星野投資進行補充質押，意味著其質押股份股價已經逼近警戒線或平倉線。據記者統計，4月7日到6月2日，星徽精密股價累計跌去28.52%。如果時間拉到3月29日，從那一天到6月2日，星徽精密的股價跌去了31.73%。發布增持公告以後，6月2日到7日，星徽精密股價累計漲了17.56%。

從公司經營狀況來說，星徽精密的業績當前呈現增收不增利的趨勢。2016年，公司實現營業收入45894.16萬元，較上年同期增長11.42%；實現歸屬於上市公司股東的扣非凈利潤為3817.87萬元，同比增長12.36%。今年一季度，公司實現營業收入9372.01萬元，較上年同期增長5.81%；實現歸屬於上市公司股東的扣非凈利潤為465.68萬元，同比下降5.24%。

控股股東大比例質押上市公司股票是A股的常見現象，但在市場劇烈震蕩時，質押股票融資就會出現一定風險。在「兜底式增持」的情況下，上市公司股價回升或穩定，將幫助控股股東化解質押股票被平倉的風險，因此控股股東是這種現象下的最大受益者。其次，員工也會因兜底原則能做到穩賺不賠，上市公司同樣會受益。星徽精密6月6日公告，公司向控股股東星野投資申請借款，用於償還公司有息債務，額度不超過人民幣1.2億元。

不過，如果「兜底式增持」失敗，公司股價繼續下跌，那麼上市公司控股股東需要應對被質押股票的平倉風險和員工因增持公司股票而產生的虧損的雙重不利局面。如此不僅不會多贏，還會是多輸。

疑義三：增持潮帶來的股權之爭

之前舉牌潮爭奪上市公司控制權的現象很多，近一段時間的增持潮同樣裹挾著這樣的現象。有的「平和」進取，有的在二級市場比拼搶籌，其實沒什麼新意。

大股東增持自家股票，大多表示是因為看好公司的發展前景。但近期來，隨著增持潮湧，多家公司卻「增」出了股權之爭，包括金科股份、仰帆控股、荃銀高科、新華百貨、愛建集團等。

金科股份5月1日公告稱，天津聚金的一致行動人天津潤澤和天津潤鼎從2016年12月9日~2017年4月28日，合計增持2.67億股，占公司總股本的4.99%。該股5月5日起停牌。此次權益變動完成後，截至4月28日，天津聚金及其一致行動人天津潤澤和天津潤鼎合計持有金科股份25%的股份。上述三家公司均為融創旗下公司。而截至一季度末，金科股份實控人黃紅雲以及一致行動人，合計持股比例為26.01%。因融創的持股與黃紅雲已相當接近，引來外界對融創欲爭奪金科股份控制權的猜測。

對此，深交所專門發函問詢。天津聚金等三家公司在5月8日回復稱，未來12個月內，如果金科股價獲得其控股股東融創的認可，將繼續增持金科股份不少於2000萬股。「如本公司及其一致行動人通過增持，成為金科股份第一大股東並取得實際控制權……如未成為第一大股東，在未來12個月內本公司及其一致行動人有可能根據金科股價情況、上市公司業務發展情況以及本公司的資金安排等因素，依法減持部分或全部股票……本次增持和過去一樣，因認可金科股份的投資價值，並非主動謀求上市公司控制權。」

即便如此，在5月24日的金科股份第十屆董事會換屆選舉中，黃紅雲及一致行動人和融創方面的競選者暗中角力，會議持續近三個小時。

比金科股份主要股東增持進而「平和」爭搶控制權激烈得多的是仰帆控股。去年底，蔡守平通過大宗交易取得仰帆控股控制權后，「中天系」於今年1月大手筆增持追趕蔡守平。今年4月17日至5月10日，「中天系」旗下的恆順投資增持公司6.43萬股，其一致行動人天紀投資已增持971.57萬股。本次增持后，恆順投資及其一致行動人共計持有30%股份，遠超蔡守平及其一致行動人合計持有的21.59%股份（一季度末數據）。不過，仰帆控股的控制權仍然在蔡守平手中。控股權在手的恆順投資，在5月19日召開的仰帆控股2016年年度股東大會上，否掉了仰帆控股的年度董事會、監事會工作報告，並表示，「鑒於董事會、監事會均任期已滿，將根據業務發展及公司治理的需要，在遵守法律法規的前提下，對上市公司董監高人員作出適當、合理及必要的調整」。

或許是為了鞏固控股地位，恆順投資於5月24日通過上交所集中競價交易系統增持了仰帆控股1955916股股份，占仰帆控股已發行總股份的1%。截至2017年5月24日收盤后，恆順投資持有上市公司股份36254398股，占其已發行總股份的18.535%；恆順投資及一致行動人合計持有上市公司股份60635885股，占其已發行總股份的31%。

股東增持或舉牌，說明上市公司具有一定的吸引力，也常常引起市場關注。由於股東增持進而引發股權爭奪的具體原因，主要有兩點：一是「資本」奔著戰略投資而來，即舉牌後向公司提名董事，加入董事會；二是為了爭奪控股權，進而對其併購重組。近期A股走勢低迷，部分個股股價較低、具備一定的投資價值，一些公司股東為了爭奪控股權等原因大舉增持，對相關公司股價確實有一定的提振作用。但股權爭奪則會導致控制權不穩定，容易影響公司經營。只有等股權爭奪塵埃落定之後，公司的前景才會更明朗。

疑義四：另類增持 員工持股計劃暗含變相減持

增持變減持，這種帽子戲法也是A股怪現象之一。合規合法即可，不過，有些採用員工持股計劃的方式涉嫌幫助大股東減持，遊走於監管的邊緣。

公司施行員工持股計劃對股價來說是個積極信號，尤其是在股價處於低位時，大股東將所持股份合規「減持」至員工持股計劃，既可以為受激勵員工帶來投資收益，還可以減少市場波動。

不過，有的員工持股計劃似乎已淪為大股東的變相減持手段。

英飛拓於2016年9月29日公告的「第二期員工持股計劃（草案）」顯示，持股計劃將通過二級市場購買（包括大宗交易以及競價交易等方式）等方式取得並持有英飛拓股票，資金規模不超過2億元——資金來源為員工薪酬、自籌資金、大股東借款和法律法規允許的其他方式，涉及股票數量約2528萬股（以9月29日的收盤價7.91元/股為假設前提）。之後，英飛拓實際控制人劉肇懷分別於3月6日和3月13日通過大宗交易累計減持公司股份3196.42萬股至特為公司第二期員工持股計劃專門設立的證券賬戶「深圳英飛拓科技股份有限公司（代員工持股計劃）」，成交均價為6.2185元/股，成交金額為19876.81萬元，剩餘資金留作備付資金。

如果僅從交易金額和方式來說，英飛拓實控人的減持和員工持股計劃符合之前的草案。不過，就二級市場股價走勢來說，從今年3月6日到6月7日，英飛拓股價跌去15.67%，盤中最高價7.28元，最低價5.45元。如果統計3月13日到6月7日，英飛拓股價跌去15.92%。截至6月7日收盤，英飛拓報5.81元/股，相比大股東減持股份均價，員工持股計劃浮虧7.57%，約1504.67萬元。這種由於股價下跌導致的員工持股「貶值」，英飛拓的員工持股計劃並沒有相應的保障條款。

這存在一個悖論，即員工持股計劃刺激了二級市場的利好判斷，對其股價形成利好，但員工在可預見的時間內卻在承擔激勵股權的虧損，而減持方的股東成為惟一贏家。

從英飛拓的基本面來說，公司業績表現有所回調。2016年，公司實現營業收入197871.11萬元，同比增長9.13%；實現歸屬於母公司股東的凈利潤為虧損42083.1萬元，同比下降728.89%。今年一季度，公司實現營業收入5.1億元，較上年同期大漲47.69%；實現歸屬於上市公司股東的扣非凈利潤同比大漲38.62%，但仍為虧損2393.09萬元。

雖然5月27日出台的減持新規和細則堵死了大股東通過大宗交易清倉式減持的路徑，也繼續強化了大股東減持需要提前15個交易日披露的監管要求。但上有政策下有對策，從近幾日的數據來看，新規也並沒有讓大宗交易完全滅火，只有5月31日新規首日從常規的80筆左右驟降至28筆，但第二天就引來了反彈，完成了53筆交易。類似以員工持股計劃的名義減持套現的現象，難免讓市場懷疑其意在規避監管。

增持是「利好」，減持也是「利好」，各類花樣式玩法的核心除了圈錢還是圈錢。