鐵漢生態：推進PPP項目落地 買入評級

公司本周斬獲兩單大額PPP 訂單，合同額總計14.38 億元

公司3 月22 日公告中標中寧縣生態連城黃河過境段一期PPP 項目，項目類型河道景觀修復工程，合同金額8.68 億元，含可承接工程金額5.37 億元，建設期3 年，運營期17 年。公司3 月23 日公告與聯合體合作方共同簽約臨湘市長安文化創意園PPP 項目，合同金額5.7 億元，含可承接工程3 億元，建設期3 年，運營期13 年，公司出資1.39 億元，持有項目公司80%股權，項目主要包含園區內設施的開發建造。兩單PPP 項目合同總金額14.38 億元，占公司2016 年營收的31.4%。

在手訂單飽滿，訂單轉化與落地速度不斷加快

公司2017 年至今公告新簽合同額14.57 億元，已中標未簽約合同額29.86億元，兩者合計44.43 億元，相比去年同期增長148%，接近2016 年全年營收。我們推算截止目前公司在手未完工合同接近145 億元。當前公司項目從中標到正式落地的周期在不斷縮短，臨湘創意園項目從預中標到簽約時間不到3 個月。我們認為隨著金融機構和政府對PPP 模式認識和接受程度的不斷深化，未來PPP 項目的落地速度還將進一步加快。

2016 年內生外延帶動公司高成長，擬發可轉債進一步充實資金實力

公司2016 業績快報顯示，全年營收45.86 億元，YOY+75.5%，歸母凈利潤5.25 億元，YOY+71.43%，收入利潤均呈現高增長。內生部分，公司新簽訂單大幅提高，結轉收入相應提高；外延部分，公司完成收購星河園林和山藝園林，完善主業布局，增資北京蓋雅環境，增強水環境領域實力。公司擬發行募集資金不超過11 億元的可轉債，募集資金用於4 個PPP 項目的投資建設，募集成功后公司債餘額仍低於凈資產40%紅線，是園林行業中首個擬通過發行可轉債融資的標的。我們認為公司融資渠道多樣，再融資新規出台後，公司融資優勢反而凸顯，未來在競爭中將擁有資金優勢。

投資設立北銀鐵漢，紮實推進PPP 項目落地

公司與鐵漢資管、銀河匯金以及絲路華創共同發起設立北銀鐵漢，擬用於鐵漢生態參與PPP 項目SPV 公司的股權及債權投資。北銀鐵漢認繳出資總額4.0002 億元，其中銀河金匯作為優先順序認繳3 億元，公司作為劣后級認繳1 億元，鐵漢資管、絲路華創作為普通合伙人各認繳1 萬元。北銀鐵漢作為夾層資金，將大大減輕公司在SPV 公司的出資壓力。在完成了出資的多元化以後，我們認為公司在PPP 項目的收入確認速度將加快。

業績和訂單雙高增長，維持「買入」評級

根據公司在手訂單情況，我們在3 月16 日的報告中調高了對公司的盈利預測，預計公司2016-18 年EPS 為0.34/0.55/0.76 元，三年CAGR+56%。我們認為可給予公司17 年25X-30X，對應合理估值區間13.8-16.5 元，維持「買入」評級。

風險提示：PPP 訂單落地速度不及預期。