五糧液:飼料業務收入快速增長,毛利率提升明顯

定增涉及管理層+員工+經銷商三方持股,公司機制更加完善。

由於公司已於5月12日完成2016年度利潤分配方案,公司本次非公開發行股票發行價格調整為為21.64元/股,募集資金總額不超過185,397萬元。在非公開發行股票的對象中,「國君資管計劃」由五糧液第1期員工持股計劃出資成立(參加對象為公司董事、監事、高級管理人員和公司其他員工),擬認購不超過5.13億元;「君享五糧液1號」由五糧液部分優秀經銷商以自籌資金出資成立,擬認購不超過4.2億元。管理層+員工+經銷商三方持股,意味著公司機制建設更加完善。未來上述三者的利益將與公司利益更為一致,有助於進一步增強職工的凝聚力和公司發展的活力,加強產業鏈上下游的有效協作。同時,今年3月,五糧液宣布由四川省經信委黨委組副書記、副主任李曙光擔任新任五糧液董事長一職。我們認為,省裡面對五糧液發展非常重視,新董事長有望給公司帶來新的活力,後續公司改革步伐也有望加快。

另外,此次非公開發行募集資金用於信息化建設、營銷中心建設和服務型電子平台建設,都是圍繞主業進行的投入,有望加大公司白酒業務競爭實力,利於公司長遠發展。

普五提價效果顯著,2017年毛利率有望提升,2018年看放量增長。

2016年,公司分兩次將普五出廠價從659元/瓶提高至739元/瓶,同時加強發貨節奏控制,經銷商按月打款。目前市場一批價穩定在680元附近,渠道動銷有所改善,庫存降至歷史低位。近期茅台限定一批價不得高於1199元,但從市場上來看,大部分地區實際一批價並未降低。我們認為高端白酒進入復甦通道,價格上漲趨勢無法逆轉。茅台2018年初提高出廠價,全年一批價上漲至1400-1500元是大概率事件。

由於經銷商提前打款,我們預計提價對毛利率提升將主要體現在2017年。2016年公司普五發貨的出廠價構成為70%左右的659元加上30%左右的739元,2017年按照739元計算,預計提升2017年綜合毛利率1.5pcts左右。同時,隨著今年普五價格逐步理順和提升,2018年普五有望實現放量增長。

盈利預測與評級:此次非公開發行方案或證監會批准,表明公司混改方案已經取得實質成功。未來在管理層+員工+經銷商三方共同持股下,公司管理水平和經營效率有望逐步提升。另外,短期茅台控價和放量對五糧液可能會有所壓制,但是2018年初茅台提高出廠價是大概率事件,五糧液空間有望打開。隨著普五價格逐步歷史和提升,2018年放量帶動下公司的彈性空間會比較大。我們預計2017-2019年EPS為2.18、2.7、3.19元/股,目標價54.5元,買入評級。