委外資金再戰江湖，環保限產點燃行情，煤企鋼企債成配置大熱門

曾經風聲鶴唳的委外資金

再戰江湖，大範圍復甦了。

一個典型案例就是，6月以來，短久期信用品種收益率快速下行。特別是煤企債券價格和鋼企債券價格搖身一變成了熱門商品，價格出現明顯上漲，而且AA+品種利差收窄幅度最大。這說明，一些前期擔心委外贖回的資金，已經全面增持債券，陸續增配煤企債券和鋼企債券等高收益債券；一些前期倉位較低的機構在逐步加倉，也不排除一些低槓桿機構進行加槓桿的操作。

值得注意的是，目前已有多省頒布了一系列政策支持環保限產執行，這也將成為本輪黑色系爆髮式行情的新支點。

過剩行業的公司債成熱門商品

過去六個月，煤企債券價格上漲5.74%，在表現僅次於電子企業債券；鋼鐵企業債券上漲5.5%，排名第三。

供給側改革

下，鋼鐵、煤炭等工業品期貨價格的暴漲，行業盈利能力的大幅提升，是這些高風險信用債價格大幅上漲的重要原因。

通常來說，鋼鐵行業利差主要與噸鋼毛利負相關，煤炭行業利差主要與動力煤價格負相關。

蘭格鋼鐵測算數據便顯示，一季度，噸鋼生產利潤平均為480元，到二季度時已經上漲至780元，7月至今平均生產利潤已達到940元/噸。而今年上半年整個煤炭行業的利潤也創下五年來同期最高盈利水平，大增近20倍。

這些基本面數據的改善，對於債券投資者來說，也是非常關鍵。

誰在買入？委外資金

「近一段時間，委外有復甦的跡象，一些業務合作也在進行中。」北京一家公募債券基金

經理表示，7月以來，貨幣政策邊際變松、監管協調逐步加強，委外資金規則進一步明確，成為資金抓緊購買債券的重要動因。

儘管三季度可能迎來大量委外基金集中到期，但是券商記者了解到，多數基金經理預計最終的贖回規模和對市場的影響會低於預期，反而市場配置的需求很旺盛。

數據也顯示，6月以來，短久期信用品種收益率快速下行，預示著委外資金又有捲土重來之勢。而且銀行傾向於選擇優秀的委外管理團隊，「強者愈強」局面漸趨明顯，優秀的私募基金越來越多受到資金青睞。從中債登最新數據來看，6月廣義基金由5月的全面減持各類券種改為全面增持。

進入7月份，煤炭、鋼鐵等企業債券價格上漲明顯，收益率大幅下行。這都在顯示著，一些資金開始增配債券。

中泰證券分析師齊晟：

前期倉位較低的機構在逐步加倉，也不排除一些低槓桿機構進行加槓桿的操作。對於投資者而言，鋼鐵行業AA+品種享受更高的風險溢價，性價比更高。而且AA+品種的「換手率」相對更高，是AAA品種的兩倍，更受投資者青睞，當然超額利差也伴隨著交易熱情升高而不斷收窄。

過剩行業利差大幅回落，AAA成為主流

雖然說AA+品種享受更高的風險溢價，但是這些品種的高收益也逐漸消失了，越來越多的鋼鐵和煤炭企業成為AAA等級債券。不少分析師已經開始推薦有色行業債券的投資機會，這裡博取超額收益機會更大。

根據Wind概念板塊中過剩產能債券的定義，相符合的債券類型為中票、短融、企業債、公司債的強周期債券。統計來看，目前共有349隻存量個券。其中，採掘、鋼鐵、有色金屬存量餘額排名前三，分別為3467.3億元、1322.2億元、757.6億元，累積佔到整個強周期行業存量餘額的85.6%。

在強周期行業存量餘額中，債項評級以AAA級為主，佔71%。分行業來看,採掘、鋼鐵行業內，債項評級為AAA級的個券佔比較高，分別達到81%和78%。

根據中泰證券的統計，年初至今，鋼鐵行業的整體超額利差共緩慢下行收窄31個bp，其中AA等級收窄58個bp，AA+收窄63個bp，AAA收窄17個bp，分別較年初收窄17.44%、53.29%和19.11%，中高等級品種收窄幅度更大。AA+品種超額利差收窄幅度最大，年初至今已收窄53.29%。

環保限產為行情再點把火

儘管短期煤炭鋼鐵價格出現了小幅回落，但是限產導致供應受困仍將是中長期利好因素。這對於過剩行業債券價格上漲將繼續提供支撐。

鋼鐵方面中頻爐關停檢查力度空前，不少小鋼廠中頻率永久性關停，造成高爐開工下降，鋼鐵供給受限。近日，第四批中央環保督察八路督察組已紛紛組建集結完畢，完成對八省的進駐工作，環保督察風暴仍在延續。

8月4日，河北省環保廳發布《河北重污染天氣應對及採暖季錯峰生產專項實施方案》，嚴格對照環保法律法規和污染物排放標準專項整治。

此前，山東省印發《2017年環境保護

突出問題綜合整治攻堅方案》，提出深入推進工業企業冬季錯峰生產，全面梳理分析大氣污染防治工作存在的突出問題，逐項提出綜合整治方案。

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鋼鐵和鐵礦石上周出現的價格下跌並不可持續，在供給側改革的繼續推動下，供給端預計仍將持續收縮，與此同時，伴隨著天氣轉涼，之前高溫對於生產的不利影響將逐步消除，下游需求的帶動下鋼鐵、鐵礦石價格上漲仍有一定支撐。

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未來半年到一年，混改、環保、債轉股將成為市場的三大政策主線。目前這個時點開始，多重視環保督查都不為過！未來幾年很可能是環保風暴席捲的階段。

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小心商品行情出現閃崩，雖然從中長期看，今年異常嚴厲的環保限產會對鋼材供給形成負面衝擊。但短期看，由於企業預期四季度採暖后環保限產壓力更大，反而會觸發提前加速生產的行為，相比於「追漲」，做空的性價比正在提升。

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