下半年混改主題重上「風口」

6月份以來，神華與國電電力停牌籌劃重大無先例資產重組並透露本次交易對方擬為能源行業大型國企;招商公路換股吸收合併同屬招商局集團的華北高速等一系列事件表明國企改革明顯提速。而第一批和第二批國改試點名單的公布時間分別為2014年7月15日和2016年7月14日，從每年國企改革的推進節奏來看，上半年重在計劃，下半年重在落實，因此，7月是混改試點名單公布的重要時間窗口。業內人士指出，近期國改相關動向密集釋放，國務院國資委密集調研國企公司，有利於混改主題環境升溫。

事件驅動

混改再迎重要時間窗口

市場從4月份以來即期待第二批混改試點名單，而7月份是國企改革試點名單公布的重要時間窗口。

4月13日，發改委宣布，「今年3月啟動了第二批10家混改試點工作，其中9家已報方案，近期將批複」，市場開始期待混改試點名單公布，對混改主題的關注度因此提升。第一批和第二批國改試點名單的公布時間分別為2014年7月15日和2016年7月14日，從每年國企改革的推進節奏來看，上半年重在計劃(包括確定改革內容、試點名單等)，下半年重在落實，因此，7月是混改試點名單公布的重要時間窗口。

6月26日，中央全面深化改革領導小組第三十六次會議審議通過《中央企業公司制改制工作實施方案》，並明確今年年底前將基本完成國有企業公司制改制工作。截止2016年底，國資委監管央企各級子企業公司制改制面達92%，省級國資國企改制面超過90%。

公司制改革等輔助政策落地進一步推動加速進程。一方面，通過整體上市等形式股權結構將得到優化，股權關係將更明確，利於向「管資本」轉變;另一方面，企業董事會建設將更完善、法人治理結構運作更高效，混改將進一步「提質增效」。

從發改委推進混改的時間窗口看，下半年有望是試點央企混改重點推進階段：第一批混改試點已進入實質性推進階段：第一批6家試點央企集團中東航的混改試點方案已經推出，聯通正在停牌籌劃混改事項。第二批混改試點近期將批複實施：第二批10家試點央企名單已經確定，其中9家企業已提交試點方案，發改委已批複7家，預計年內將取得階段性進展。

第三批混改試點遴選工作已著手啟動，試點企業將具有兩大特徵：第一，試點企業將提高覆蓋面，不僅包括數十家央企，還包括地方國企，不僅有集團層面，也有一般企業層面;第二，試點方案將實現企業制度創新，如引入戰投、加強董事會建設、薪酬制度改革、員工持股等市場化改革方案。

微觀視角

國企提質增效成績顯著

從央企及地方國企混改案例總結來看，本輪國企混改強調從「做大」轉向「做強做優」，更注重股東回報，以引入外部股東實現利潤共享和業務轉型兩個目的，從重規模向重效益轉變。具體落實到考核目標上，國企考核機制也相應地由資產、收入考核逐漸向凈利潤、ROE及市值考核轉變。

從利潤共享角度看，混改有效提升了企業盈利及股東回報水平。

通過篩選出2016年下半年以來已經實施混改的上市公司來看，對比其2016年末與2017年一季度的ROE及銷售凈利率兩項指標，用來體現股東回報水平和盈利能力。

以央企為例，2017年一季度年化ROE為7.84%，環比2016年末上升0.16%，2017年一季度銷售凈利率為4.48%，環比2016年末上升0.56%。地方國企來看，2017年一季度年化ROE為10.96%，環比2016年末上升1.07%，2017年一季度銷售凈利率為4.8%，環比2016年末上升0.64%。相比央企，實施混改的地方國企業績改善更為明顯，彈性更大。

從業務轉型角度看，混改助力企業向新興產業、產業鏈高利潤環節遷移。

根據一般混改運作規律，企業可以通過資產置換、引入戰投等模式，實現主營業務轉型或升級，進而改善公司業績和經營效率。

從央企來看，以*ST常林為例，公司通過資產置換實現主營業務從工程機械向現代製造服務轉型，打造貿工技金一體化的協同運作模式。公司2015年末凈虧5.29億元，2016年末重組完成後扭虧為盈，凈利潤達10.28億元，業績大幅改善。另外，中石油旗下中油資本的改革案例同樣實現了主營業務轉型升級。

地方國企方面，實現主營業務轉型升級的模式更為多樣化，比如藍焰控股、*ST華菱等通過置出原有盈利能力較差的業務、置入集團旗下優質資產，實現向新興產業轉型;聯華超市、華光股份等則通過引入戰投、換股吸收方式延伸產業鏈布局，加大產業鏈利潤率較高的業務布局最終改善公司業績。

最近進展

國改相關動向密集釋放

6月份以來，國企改革明顯提速。6月2日，國務院國資委召開國企改革吹風會，國資委副秘書長彭華崗表示，中央企業混改速度明顯加快。下一步，將沿三路徑穩妥推進煤電、重型裝備製造、鋼鐵等領域重組，爭取年內調整到百家以內。

6月15日，發改委新聞發言人孟瑋透露，近期，發改委正會同有關部門，開展對國有企業混合所有制改革、完善產權保護制度、鹽業體制改革等重點改革落實情況的督察。6月26日，深改組會議強調，年底前基本完成國有企業公司制改制工作，是深化國有企業改革的一個重要內容。要以推進董事會建設為重點，完善公司法人治理結構，實現權利和責任對等。

自從2013年十八屆三中全會開啟本輪國企改革以來，已歷時4年多的時間，截至去年底，中央企業子企業公司制改制面超過92%。專家認為，將傳統國企改組為符合現代企業制度要求、規範的公司制企業，能夠為進一步的股權多元化改革、混合所有制改革奠定基礎。

此外，國資委網站日前發布消息，恆天集團有限公司整體併入機械工業集團公司，成為其全資子企業。同時，神華集團與國電集團重組一事也傳出，神華正在考慮最快於7月收購國電電力。聯通總經理陸益民參加2017世界移動大會上海展時，也對聯通混改進行表態，稱目前已提交混改方案。招商公路換股吸收合併同屬招商局集團的華北高速;央企華僑城擬入主西安飲食和曲江文旅兩家西安國企;東航集團宣布讓出東航物流的絕對控股權，聯想控股、德邦物流、綠地、普洛斯等四大投資方及企業核心員工持股層合計拿下55%股權。

事實上，自進入6月份以來，地方推進混改的力度同樣不減。

山東交運集團6月16日在山東產權交易中心發布增資擴股公告，將引入戰略投資者，並同步實施員工持股計劃。擴股增資公告顯示，本次混改完成後，社會資本比例將超過國有資本。值得注意的是，這是山東首次有省屬一級國企面向社會資本啟動混合所有制改革。6月16日，上海市建築科學研究院(集團)有限公司混合所有制改制增資協議簽約儀式在上海聯合產權交易所舉行，成為上海市首家在集團層面實施混合所有制改革的科研院所。增資完成後，上海建科集團混合所有制改革第一階段任務完成，計劃於今年下半年進入第二階段的內部治理結構的調整當中。

而作為推進混合所有制改革的重要方式之一，地方國企員工持股試點同樣多點發力。

據悉，湖北、江蘇、河南、福建和重慶五省市共確定了43戶試點企業，正式啟動員工持股首批試點;四川省6月初印發《四川省國有控股混合所有制企業開展員工持股試點的實施意見》，正式啟動國企員工持股試點，並明確選擇5-10戶企業首批試點。與此同時，上海也在6月14日公布第一批員工持股試點企業。

至今，電力、油氣、鐵路、軍工等領域的國企混改已全面提速，下半年，國企改革將迎來密集催化期。

投資標的

軍工混改成重頭戲

廣發證券認為，近期國企改革政策有加速跡象，下半年國企混改在微觀層面有望加速，進入「從中央到地方」的全面推進階段。站在混改提升國企效率視角，繼續關注能夠落實到股東權益回報提升的優質央企及地方國企資產。

央企裡面一些偏「網狀」的壟斷性資產，當前階段看好鐵路、航空及油氣，標的包括大秦鐵路、鐵龍物流、國航、廣深鐵路、泰山石油等。

區域層面看好供給側壓力較大的省份、市場改革模式多元的省份，主要標的包括隧道股份、西山煤電、浙商中拓、津勸業、泰達股份等。

華泰證券表示，基於發改委圈定的前兩批混改試點行業範圍以及近期央企集團混改動向，即將納入第二批混改試點的央企集團可能包括：兵器工業集團、兵器裝備集團、中鐵總、國航集團、民航信息集團、中糧集團等。除去重點要關注軍工改革、油氣改革投資機會，關注電信、鐵路、基建等行業混改動向。

這其中，軍工混改商業前景廣闊，市場空間巨大，堪稱混改王冠上的明珠。前兩批混改試點中，軍工企業將達7家。軍民融合正式上升為國家戰略，軍工混改正當其時;多個軍工集團科研院所改制方案基本確定，是軍工混改重要看點。7月7日，軍工科研院所轉制工作啟動，軍工混改繼續深化，軍工資產注入可期，推薦航天電子、國睿科技;同時雙向把握軍民融合投資機會，民參軍關注航新科技，軍工民用關注北化股份、長春一東、西儀股份、湖南天雁。

當前油氣改革已入深水區，各方政策醞釀已久，結合國企改革的推進，將從根本上完成產業鏈再造和油氣體制改革。建議布局三條主線：下游煉化企業受益原油進口放開，燃氣運營商受益管網獨立，「兩桶油」旗下銷售板塊混改預期高，關注泰山石油;上游引入民資激活市場，油服企業受益、民營油服崛起，關注石化油服，恆泰艾普;中游混改助推管網獨立，民營企業望分享千億市場，關注金洲管道。

此外，「神電」促電力央企重組預期升溫，電企合併、煤電聯營、核電注入趨勢下，關注五大發電集團旗下火電資產上市平台華能國際、華電國際、大唐發電、上海電力等。

最後，電信行業混改關注大唐電信;鐵路行業混改關注中鐵總旗下上市公司鐵龍物流、廣深鐵路;基建行業混改關注山東路橋、四川路橋、雲投生態、華建集團;汽車行業混改關注一汽、東風、北汽旗下上市公司一汽轎車、一汽夏利、東風汽車等。