下周A股第4次沖關MSCI

李樹超

最近，明晟MSCI指數公司宣布將於北京時間6月21日凌晨4點30分，公布是否將A股納入MSCI新興市場指數。

今年已經是A股第4次沖關MSCI指數，多位業內人士認為，今年A股被納入MSCI新興市場指數的概率比去年顯著提升，如果納入成功，市場情緒面要大於資金面，將利好優質大盤藍籌股；若納入失敗，市場衝擊也相對有限。

1、A股3次沖關「折戟」

根據公開資料，MSCI英文全稱為Morgan StanleyCapital International，是美國著名的指數編製公司，摩根士丹利資本國際公司(MSCI)(又譯為明晟)。MSCI是一家股權、固定資產、對沖基金、股票市場指數的供應商，其旗下編製了多種指數。MSCI指數是全球投資組合經理最多採用的基準指數。

自2013年MSCI啟動對A股納入新興市場指數審議工作后，在此後A股已經經歷了3次審核，但均與納入MSCI新興市場指數的機會擦身而過……

2014年4月，宣布滬港通項目計劃開啟，並於當年11月正式運行，在2014年度市場劃分審議中，MSCI公司決定暫不將A股納入新興市場指數，但仍保留在審核名單中。

2015年，於3月宣布深港通項目計劃，MSCI公司在當年6月的年度審議中，仍把A股保留在審核名單中，並且提出A股市場三類改善要求，分別為資本管制、額度分配流程以及收益權分配等問題。

2016年4月，MSCI再次提出A股評估徵詢，在三類改善要求基礎上，進一步提出A股公司停牌的任意性以及境外設立A股衍生產品限制等問題。但最終由於上市公司停復牌監管、QFII改革等制度性障礙的原因，A股再次被MSCI推遲納入，繼續留在2017評估列表中。

圖1：A股闖關MSCI歷程

2、今年納入概率超50% 勝率大幅提升

在2016年6月，MSCI提出了納入A股需解決的三方面問題：

QFII新規是否得到有效執行以及QFII渠道下的月度匯回限制能否移除；

停牌新規是否得到有效執行；

包含A股的金融產品上市需要交易所預先審批的限制能否取消。

圖2：2016年MSCI三個問題的改善情況

今年3月MSCI調整了關於納入A股的提案並再次徵求意見。

重陽投資表示，在新的納入方案下，海外資本從原本的由QFIII渠道進出市場轉為通過互聯互通機制投資標的，每月匯出規模約束得到放鬆，匯出規模限制導致的流動性問題基本得到解決；

去年停牌新規發布后，A股隨意停牌情況也得到改善；

目前來看MSCI去年提出的3個問題中有2個已經基本得到解決，只有包含A股的金融產品上市需要預先通過交易所審批這一問題至今仍沒有新進展。

另外今年4月，包括貝萊德和德意志資產管理在內的大型資產管理公司也首次表態支持將A股納入MSCI指數。

重陽投資認為，總體來看，MSCI今年將A股納入指數面臨的阻礙較往年相對較小，是否納入A股的最終結果將取決於在金融產品預審批問題上能否達到協調一致。

摩根士丹利近日發布的報告也重申，MSCI納入A股的機會率超過50%，估計短期對指數影響有限，因將A股的5%部分納入后僅佔MSCI新興市場指數比重0.5%。但長遠而言，納入A股對資本市場發展而言是個裡程碑，有助與國際市場接軌。

民生證券研報認為，目前MSCI實際上提出了兩個納入框架：一個是2016年納入失敗時的強納入版本，一個是2017年3月問詢新增的弱納入版本(相比強版標的股票數量下降、權重配置降低、通過互聯互通機制繞開原有QFII下的資本流動問題)。MSCI以弱框架納入的概率加大：一方面，在監管政策並沒有更多針對性更改的前提下，同樣的強框架今年如獲得通過恐引發市場對其審核標準的連貫性質疑；另一方面，現有政策與客戶需求之間，弱框架是更為穩妥的中間選項。

此外，民生證券稱，相比去年，國內相關監管機構端心態更為平和，考慮到資產泡沫與實體經濟還尚未完全出清及境內金融去杠杠尚未完成，資本管制依然趨嚴，防範系統性金融風險是第一位的，因此為了納入MSCI突然調轉現有政策方向是不太可能的，國內大勢優先性要更高。

今天證監會新聞發言人張曉軍也在答記者問時稱，2017年3月23日，MSCI再次啟動了A股納入MSCI新興市場指數的市場徵詢工作，並計劃於2017年6月21日公布是否納入的決定。A股納入MSCI指數，證監會一直是樂見其成，也是歡迎的。

證監會認為，任何一個新興市場的股票指數，無論是MSCI指數也好，還是其它的指數，假如沒有的股票在裡面是非常不完整的。A股是否納入MSCI指數，決定權在MSCI，這是MSCI的一個商業決策。不管是不是納入MSCI指數，股票市場，包括整個資本市場沿著市場化、法治化、國際化的改革方向前進是不會改變的，改革開放的節奏也不會因為A股是否納入MSCI指數而改變。

3、對A股影響：情緒面要大於資金面長期有利於A股國際化

表1：歷次闖關MSCI前後上證綜指區間漲跌幅

除了對A股走勢的直接影響，納入MSCI指數將為A股帶來多少增量資金呢？從上述數據看，即便是前3次MSCI指數沖關失敗，但在失敗宣布當日，上證綜指漲跌互現，2016年上證綜指反而大漲1.58%。從沖關前後的A股走勢看，A股市場都是按照自身的市場節奏在運行：2014年、2016年都保持弱勢震蕩的格局，2015年6月則是牛市末期A股遭遇大幅調整風險，與MSCI指數是否納入相關性較小。

據國金策略李立峰團隊的統計，按初始納入比例5%測算，新方案中A股在MSCI新興市場指數、指數、亞洲(除日本)指數、全球市場指數中的權重分別為0.5%、1.7%、0.6%、0.1%。規模方面，初始納入5%時，MSCI新興市場、亞洲(除日本)市場、全球市場、指數共將為A股帶來增量規模約117億美元，約合人民幣796億元。

圖3：納入MSCI指數后增量資金測算

另外，考慮到按照MSCI批准成分股指數到實際調整指數的時間跨度，即便納入增量資金在2018年二季度前後才會入市A股；另一方面，理論增量資金總額是796億人民幣(且流入是一個緩慢的過程)，相對於A股現在融資餘額(8673億)以及一天的成交金額(4000-6000億)的規模來講，實屬「杯水車薪」。

參考台灣和韓國納入MSCI EM的歷程，預計短期更多的是對風險偏好的影響，積極的象徵意義遠大於實際資金面影響，中長期來看，A股納入MSCI指數體系將推動國際資金配置市場，促進A股國際化。

重陽投資也認為，如果今年MSCI將A股納入MSCI指數，根據追蹤相應指數的基金估算得到的流入資金規模約為100億美元，即700億人民幣左右，相對整體A股自由流通市值而言並不大，從資金增量角度來說對A股市場的實際影響可能較小，對A股市場的影響更多地應該還是表現為對投資者情緒的提振。但從長期來看，A股市場的國際化並不僅僅依靠引入海外資金，更長遠來看還是需要和市場化、法治化建設共同推進。

民生證券研究院認為，納入成功，情緒面要大於資金面，而納入失敗，衝擊也相對有限。從國際經驗來看，A股納入MSCI將對股市存在積極影響。但由於新框架下A股佔比大幅縮水，短期資金增量有限，長期資金的增量效應又因納入時間較長而被稀釋，所以A股入MSCI新興指數的傳導機制在於情緒而非資金。而若沒有納入，從前三次A股衝擊MSCI失敗市場表現來看，其衝擊也十分有限。

4、若納入將利好優質大盤藍籌股

多位業內人士認為，由於MSCI納入方案是以滬股通和深股通大盤股為基準樣本篩選納入標的，如果A股納入MSCI指數，對優質大盤藍籌的偏好或有進一步提升。

北京一位大型公募基金經理認為，由於MSCI指數中金融、消費和非銀金融的權重較大，如果A股納入MSCI指數，將與今年以來「漂亮50」的成分股都有很多重合，這類優質的藍籌股將是受益標的，但由於增量資金有限，預計不會有特別明顯的市場行情。

天風證券也表示，由於MSCI新框架將A 股中小股票剔除，並且將消費股比例大幅提升，目前A股這種追逐白馬龍頭、「以大為美」的格局將被繼續強化。

據國金策略李立峰團隊測算，按照MSCI3月27日公布的問詢方案，按市值(截至2017年6月7日)測算行業分佈：銀行佔比11.15%，食品飲料佔比10.38%，非銀金融佔比9.44%，分列前三位。此外，佔比較高的行業還有公用事業、房地產、汽車、醫藥生物、計算機等。按板塊來看，金融板塊和消費板塊是佔比較大的兩個板塊，分別佔比為20.59%和18.85%。

圖4：MSCI指數A股潛在標的集中在大藍籌股票

其中，MSCI潛在標的前十大權重股分別是： 貴州茅台(SH600519) 、 浦發銀行(SH600000) 、 上汽集團(SH600104) 、 興業銀行(SH601166) 、 長江電力(SH600900) 、 建築(SH601668) 、 海康威視(SZ002415) 、 美的集團(SZ000333) 、 五糧液(SZ000858) 、 招商蛇口(SZ001979) 、 國泰君安(SH601211) 等。