兩個月翻倍，港股遊戲股IGG貴不貴？

趁著深港通的開通，得益於大陸資金的流入，港股有兩個股漲的很瘋，分別是$美圖公司(01357)$ 和$IGG(00799)$ ，但現在美圖已經從高點下來腰斬了，IGG還是在一直漲的情況。

美圖明顯就是概念的炒作，IGG的增長是隨著爆款遊戲《王國紀元》的爆發，營收和利潤快速增長，算是有基本面的支撐，但目前的高度是否有高估呢？

基本面分析

IGG是在港股上市的國內遊戲公司，公司主要市場基本以境外為主，下圖為IGG成立以來開發的遊戲情況。

在上面這麼多遊戲中，最後成為爆款的只有兩款，《城堡爭霸》與《王國紀元》，其他遊戲的月流水都在500萬美元之下，一兩百萬美元的流水還算是好的了。目前兩款爆款遊戲的營收佔總營收的90%。

對於公司在17年準備推出的多款遊戲，看了一下類型和詳細玩法，還很難說會再出爆款遊戲，或者說概率是比較小的。

目前公司的營收主要由兩款爆款遊戲支撐，因為收入的單一性，一旦爆款遊戲營收不達預期，就會大幅影響業績。下圖為公司營收情況及總流水及遊戲流水情況，圖2摘自東吳證券的研報。

目前《城堡爭霸》與《王國紀元》合計流水貢獻佔比超過 90%，同為公司的里程碑作品，《城堡爭霸》目前的流水能夠保持在 1200 萬美元上下，由於其上線至今已接近 4 年時間，早已進入成熟階段，產品的營銷及維護等費用較低，因此具有較高的利潤率，為公司現金流的持續貢獻者。

也可以看到《王國紀元》的營收增長迅速，流水持續上漲，二月持平的原因為天數較少。但除了這兩塊遊戲，公司的其他遊戲整體情況表現一般，下圖為我整理的運營數據，整體用戶沒有增長。

兩款遊戲分別和其模仿對象的對比分析

《城堡爭霸》

下面是《城堡爭霸》的遊戲圖片，可以發現《城堡爭霸》基本就是SuperCell研發的《部落衝突》的高仿版。

《城堡爭霸》因為高仿COC（COC的生命周期很長）所以也會像COC一樣，生命周期比較長，但目前《城堡爭霸》持續下降的趨勢也是比較明顯。下面為兩款遊戲的美國區城堡排名。

目前《城堡爭霸》的月活在1000萬左右，月流水在1000萬美元左右，長期保持這個營收的可能性還是挺大的。

《王國紀元》

最新的爆款《王國紀元》，我玩過後發現遊戲模式與之前的COK十分相似，基本是城池發展，之後是大地圖上獲取資源，攻打其他玩家，只不過在畫面製作上更有特色一點，其實就是類COK遊戲。戰鬥的時候場面還不錯，但不能進行操作，只能像看視頻一樣看著攻城，玩過《王者榮耀》的我老是忍不住的想去操作。

下面是我截的遊戲截圖

既然是類COK遊戲，關於遊戲的生命周期和可我覺得可以參考COK。下圖為《王國紀元》區和美國區的暢銷榜排名，目前排名算是到達高點了。

下圖為《COK列王的紛爭》在和美國的App Store暢銷榜排名情況。

分析王國紀元的遊戲周期情況，可以根據COK的情況來做參照。

上面的圖片截取的起點都是暢銷榜排名快速到達高點階段，遊戲峰值周期2年左右，最高月流水為3.9億人民幣。

可以從暢銷排名看到，暢銷榜排名持續一年後，月流水開始持續的下降，目前在區的排名已經掉到了60名開外。

作為類COK遊戲，在遊戲模式類似的情況下，《王國紀元》的發展較大可能也會有這個走勢。

IGG估值分析

看了10幾份研報，隨著《王國紀元》的流水和IGG股價一路上漲，很多機構一路調高預期，《王國紀元》16年底財報披露的月活用戶為400萬，考慮到國內市場的月流水持續增加，並且今年會在國內上線安卓版本，遊戲營收的發展還有一定潛力。

根據機構研報已經管理層表態，如果樂觀的看，《王國紀元》17、18年的月流水能到平均5000萬美元，3.5億人民幣（COK最高流水3.9億）。根據《王國紀元》對標的COK分析，5000萬美元流水能穩定1年，之後月流水緩慢下行。不考慮到城堡爭霸的營收衰退，還是給1200萬的月流水來分析，總流水樂觀來看能到7000萬美元，蘋果（分成15%）和安卓分成總計按10%來計算，年營收0.7*0.9*12=7.56億美元。

上圖是公司的實際凈利率，公司的估值整體凈利率用高於實際的30%來計算。

凈利率樂觀的情況下是

7.56*30%=2.27億美元

港股普通遊戲公司正常市盈率（在假設增長為0的情況下）8倍市盈率

市值為2.27*8=18.16億美元=140億港幣

考慮到公司的分紅派息比較多，給與一定溢價。

現在股價12元，市值160億港幣，基本已經提前透支了《王國紀元》這款遊戲樂觀情況下的增長情況了，我認為股價已經透支之後一年的漲幅了。

上面說的還是公司的爆款遊戲按相當樂觀的情況發展下去，一旦《王國紀元》的增速和峰值月流水不及預期，就會對估值產生嚴重的影響。

遊戲公司最重要的是持續出爆款（比較賺錢的遊戲）的研發能力，但這種研發能力和遊戲研發矩陣很難，國內公司里我只認可騰訊和網易有這個能力，因此會給與正常的市盈率。其他遊戲公司大多數的情況是開發出一個爆款之後就默默無聞了，像之前的手游《刀塔傳奇》、《我叫MT》等，那這些公司，因為一個爆款賺過一陣錢之後，後續的營收和利潤不可避免的會發生下滑，爆款持續的時間很短，長的也就兩三年，所以在正常估值的時候，會給一個比較低的市盈率進行估值。

在《王國紀元》按預期增長的情況下看增量，如果接下來的遊戲都在百萬流水級別，就不能撐起igg之後的成長，爆款遊戲研發矩陣能力未證明前，市盈率只能給普通遊戲公司的水平。