康達新材:風電行業階段性政策變化導致環氧結構膠收入下滑

公司發布2016年業績快報,2016年營業收入同比下滑18.3%報於5.94億,歸屬於上市公司股東凈利潤同比下滑25.79%報於0.84億,EPS為0.41元,基本符合預期。收入和凈利潤下滑的主要原因為:1)由於2014-2015年下游風電搶裝高潮結阿束,主要產品環氧結構膠收入下滑;2)原材料價格四季度以來大幅上漲導致毛利率承壓;3)環氧基體樹脂、風電用丁基材料等產品受累於今年風電行業的不景氣放量不及預期。

在2018年標杆電價將再度下調的預期馬昕曄下,2017年仍將迎來一波搶裝潮,屆時公司的主流明星產品環氧樹脂結構膠將迎來恢復性增長。去年風電完成吊裝23.4GW,新增併網容量19.3GW,2017年風電建設的指導目標同比有小幅提升。公司是風電葉片領域用環氧樹脂結構膠的絕對龍頭,目前市佔率已達70%,受益於強裝潮,預計2017年環氧樹脂結構膠將迎來恢復性增長。

丁基材料及無溶劑聚氨酯膠未來成長空間廣闊。公司丁基材料預計2017年投產,產能將達到1萬噸,主要用於光伏、風電、汽車密封等領域,未來主要替代硅膠,公司研發的丁基材料可以使光伏組件使用壽命從20年提升至40年,目前丁基材料進口依存度高,國外丁基材料進口價格比較高,公司大規模生產後還可以逐漸實現對國外丁基的進口替代。而無溶劑聚氨酯膠相比於傳統的溶劑復膜膠具有明顯的成本和環保優勢,隨著未來VOC排放的嚴控和包裝的消費升級,替代空間廣闊。

通過PI泡沫材料切入軍用領域,未來軍工新材料領域的成長值得期待。公司PI泡沫材料已實現工業化量產,我們測算每年新增艦艇需要3.2-4.8萬m3PI材料,對應10-20億元的市場空間,而返修市場的空間則更為巨大。公司關聯方2億元收購大洋新材51%的股權,並於16年1月份通過大洋新材取得首筆600多萬軍工訂單的突破,標誌著公司正式切入軍用領域,期待未來訂單的持續放量。

盈利預測及投資評級:公司定增順利完成,發行總額8.5億元,發行凈額8.27億元,共發行3080萬股,發行價格27.60元/股。募投項目的丁基材料和擴產的無溶劑復膜膠預計將於2017年達產,為未來兩年業績提供穩定增量,同時公司通過PI泡沫材料切入軍用領域,未來軍工新材料成長空間值得期待,維持增持評級,由於風電行業階段性政策變化影響公司主要產品環氧樹脂結構膠的銷量,我們下調公司整體盈利預測,預計2016-2018年歸屬上市公司股東凈利潤為0.83、1.09、1.6億元,原來為0.97、1.6、2.13億元,當前股價對應16-18年PE為77X、59X、40X。

風險提示:1)風電行業持續不景氣,環氧結構膠銷量持續下滑;2)新產品開拓不達預期;3)PI泡沫訂單不達預期。