滬膠仍難言見底

滬膠期價自今年2月中旬達到階段性高點后已連續下跌近4個月，主力1709合約也從22450元/噸跌到目前的12500元/噸左右，且在下跌過程中並未出現過像樣的反彈行情，那麼滬膠的底部何時才能出現？

從宏觀方面看，去年四季度滬膠大漲，一方面是宏觀商品整體的補庫存周期。通過分析PMI原材料和產成品庫存可以看出，2016年初開始的補庫存已導致目前原材料庫存處在一個相對高位，而產成品已開始去庫存，意味著商品整體的補庫存周期已轉而進入去庫存周期。另一方面是貨幣的釋放量。從宏觀指標來看，M1增速與商品價格相關性較高。與去年大部分月份M1同比增速在20%以上不同，今年除了2月份M1同比增速超20%以外，其餘月份都是明顯回落，滬膠價格也是在2月反彈創新高后急轉直下。由於去年一、二線城市房價暴漲，導致居民槓桿率偏高，今年政府貨幣投放量大概率趨緊，預計下半年M1增速將繼續回弱，這對商品價格將構成持續打壓。

從產業鏈基本面來看，前期需求的利多因素也在逐漸轉弱或趨於消失。去年四季度「治超」新政實施以及運費的上漲，使得橡膠需求出現「井噴」，而今年隨著新政利好影響的逐漸趨弱，春節以後輪胎配套需求大幅減弱。另外，北方地區環保嚴查以及運費持續下行亦拖累輪胎的替換需求。

此外，由於去年四季度隨著膠價的上漲，市場普遍對後市預期樂觀，整個產業鏈包括輪胎廠、代理商以及終端汽車業持續備貨，需求被嚴重透資。今年隨著膠價大幅下挫市場開始進入負反饋模式，整個產業鏈開始去庫存，不過目前來看，去庫存效果並不好。目前保稅區庫存庫存已達27.6萬噸，區外還有10萬噸左右的庫存，總庫存已接近歷史高位。

供應方面，今年天膠供應大幅增加，前4個月天膠進口同比累計增加24.9%，ANRPC數據預測今年全球天膠供應量1277.1萬噸，同比增加5.7%，而2016年天膠供應下降1.4%。

從影響天膠供應的影響因素看，其一，去年四季度以來，膠價的快速復甦大大提高了膠農割膠的積極性，雖然今年2月以來膠價再次走弱，但目前國內產區膠水價格在12元/公斤左右，相比去年8元/公斤已大幅上漲，目前國內膠農割膠積極性依然很高。而主產國方面，泰國目前膠水價格在55泰銖/公斤，杯膠價格在41泰銖/公斤。根據相關機構泰國調研得知，當膠水價格低於50銖/公斤，杯膠低於40銖/公斤時，才會影響割膠積極性。因此，從成本角度來看，滬膠底部支撐還遠未到來。其二，去年受到上半年厄爾尼諾以及年底泰國洪水影響，天膠產量減少較大。根據氣象監測數據來看，今年出現類似去年極端天氣的可能性很低。其三，今年國內出現了白粉病，不過目前來看影響並不嚴重，對供應實際影響有限。其四，去年由於合成膠原料丁二烯的暴漲導致合成膠價格升水天膠，不過丁二烯是氣體不易儲存，隨著今年進口到港大幅增加又開啟暴跌模式，繼而帶動合成膠價格下跌，天膠對合成膠再次從替代回到反替代。

通過對影響滬膠價格的影響因素分析可知，今年天膠的供需格局已轉弱，在庫存不能得到有效去化之前，滬膠仍難言見底，下跌之路可能比想象中的更加漫長。