「新零售」重估商業地產

⊙記者 覃秘 ○編輯 邱江

先有馬雲「新零售」戰略垂青，後有香港市場中資地產股大漲，商業地產的價值重估再度成為熱點話題。上證報記者調查發現，A股部分零售業上市公司擁有的商業物業價值，已是其目前市值的三倍以上，且公司賬上尚有數十億元的現金。

資金對傳統零售業上市公司的追逐已然展開。「好幾年了，終於又有券商到我們公司調研了！」一家區域百貨業龍頭公司的董秘對記者表示。而在券商零售行業研究員看來，「新零售」的本質是大數據和人工智慧等高科技的運用，零售行業內的兩極分化因此會進一步加速，核心商圈的地標式大型綜合體的地位將更加突出，其價值也終將被市場發現和認可。

「新零售」魔方

「新零售」概念的全面爆發，與A股市場的一家上市公司有著重大關聯。「阿里參股之後，三江購物 （601116行情資料評論搜索）的股價直接翻了三倍，這個廣告的效果有多大？」長江證券 （000783行情資料評論搜索）的一位投資顧問如是表示。

多位接受本報記者採訪的券商人士和零售業人士對此都表示認同。在他們看來，阿里斥資入股三江購物和戰略合作百聯股份 （600827行情資料評論搜索），以及馬雲對「新零售」概念的詮釋，「打開了整個行業發展的想象空間」。

有線下實體店的經營者用「驚喜」來表達這種感受。「以前，電商曾豪言要全面取代線下，我們也是人心惶惶，感覺遲早要被淘汰。現在，連馬雲都開始擁抱線下，至少表明這個行業還有價值。」

「線下資產當然有價值，但這個線下資產不是傳統的線下，不是此前的那種商業地產模式，而是對接了互聯網、現代物流、人工智慧、VR等高科技手段的現代購物中心，其利潤來源不再是靠收租金或者提成，而是真正來自於增值服務。」廣發證券 （000776行情資料評論搜索）一位研究員分析指出。

這位研究員認為，未來大型零售企業的分化會進一步加劇，一邊是單個門店的線下實體變得越來越少，未來還將會繼續有更多的門店關閉；另一邊卻是集合了超市、電影、親子、餐飲等眾多消費於一體的超級購物中心不斷湧現，「一些城市核心商圈的地標式購物中心將取得更大的優勢。」

「和互聯網企業的平台一樣，這種大型購物中心有極強的集聚效應，在獲得足夠多的客流量之後，經營者會因此獲得超額收益。」該研究員表示，這正是阿里研究院《新零售》研究報告中提出的「泛零售」，即以此平台為中心，開展各類高端的增值服務並獲取利潤。

隱藏的「土豪」

「零售業特別是一些百貨類公司，守著黃金地段的優質物業，以前是靠收租金就可以過得很好，現在租金可能不那麼好收了，但家底子依然厚實，這為各種變革和探索提供了保障。」一個被市場長期熟視無睹的事實是，大部分A股零售業公司都坐擁大量的優質物業資產，但因為會計核算等原因，這些資產往往沒有反映在公司的財務報表中，其成為了家藏億萬的隱形「土豪」。隨著「新零售」的面世，這些資產有望被喚醒併產生效益。

以零售巨頭之一的大商股份 （600694行情資料評論搜索）為例，公司目前旗下已開業各類門店173家，建築面積472萬平方米，其中自有門店59家，建築面積217萬平方米。考慮到公司自有物業以百貨店為主，且廣泛分佈於瀋陽、哈爾濱、鄭州、撫順、錦州等城市，即使按照每平方米2萬元的價格估算，其自持物業的市場價值約434億元。而財務數據顯示，截至2016年三季度末，公司總資產為177億元，歸屬於上市公司股東的凈資產僅為69億元。此外，至2016年9月底，大商股份賬面上尚擁有貨幣資金73億元，且其1至9月經營活動實現資金凈流入17.8億元。

有券商研究員認為，正是這種嚴重的低估招致了資金的覬覦。公開信息顯示，不僅同業公司茂業系曾舉牌大商股份，安邦保險更是兩度舉牌，至2016年三季度末，安邦旗下的「保守型投資組合」已持有大商股份11.02%股權，另有「安邦團體萬能險」持有大商股份3.26%股份。

廣發證券研報顯示，有一批零售業上市公司存在類似的低估。如銀座股份 （600858行情資料評論搜索），公司自持商業物業面積約120萬平方米，以每平方米1.4萬元的價格估算，物業重估值為168億元，而公司目前市值約54億元；又如歐亞集團 （600697行情資料評論搜索），公司自有物業面積約230萬平方米，以每平方米7000元重估，其價值高達161億元，而公司目前市值約53億元；再如首商股份 （600723行情資料評論搜索），公司在北京和天津的核心商圈擁有22.7萬平方米自有物業，以每平方米5.5萬元估算，重估值約125億元，而公司目前市值為67億元。

這些隱藏的巨額資產有沒有可能兌現？從已有案例來看，市場已經探索出兩條路徑：一是如茂業系那般進行出售，即將相關公司旗下的優質百貨資產剝離，轉而買入市場熱門的其他概念資產；二是實施資產證券化，包括中百集團 （000759行情資料評論搜索）在內的多家商業公司對此都有嘗試，其目的是緩解公司轉型期間的財務壓力，降低財務成本。

資本已「潛伏」

「其實各路資本早已潛入，過去的幾年裡，零售業是舉牌最為集中的一個板塊，部分公司甚至還存在比較強的控股權爭奪預期。」前述券商研究員指出。

據上證資訊統計，自2015年以來，有近20家零售業公司遭到各類資本的舉牌，即使到目前為止，仍有多家零售業公司的股東榜中顯現舉牌資本的身影，部分資本甚至已轉為長期戰略投資，如四度舉牌中百集團的永輝超市 （601933行情資料評論搜索），雙方已從股權合作轉向經營層面的全面合作。

此類同業之間的舉牌案例並不罕見。如茂業系，在拿下商業城 （600306行情資料評論搜索）的控股權之後，其又先後舉牌了大商股份和銀座股份，目前仍持有兩者各5%和10%的股份。另如大商集團，曾四度舉牌同區域的同業公司中興商業 （000715行情資料評論搜索），其心路人皆知。

以保險資金為主的舉牌者則主要仍是財務投資，其持股周期也相當長。如南寧百貨 （600712行情資料評論搜索），前海人壽通過持續的增持，目前持股比例已逼近15%。另如歐亞集團，至2016年三季度末，安邦旗下的三個產品已合計持股13.34%。再如新世界，國華人壽至去年三季度末仍持有其8.22%的股份。此外，大商股份、合肥百貨 （000417行情資料評論搜索）等也都曾遭到險資的舉牌。

更有舉牌方和被舉牌公司的控股股東打得不可開交的案例。上海私募人士崔軍通過旗下上海寶銀、兆贏投資，持續增持累計持有新華百貨 （600785行情資料評論搜索）32%的股份，與公司原大股東物美集團展開正面交鋒，物美系因此選擇了正面增持抵抗，其持股比例已提升至32.94%。

局面依然複雜的則是中興商業。這家位於瀋陽的老牌零售公司，一直穩坐當地的行業龍頭，因「小而美」而受到市場的青睞，其目前的股權結構中，瀋陽國資委旗下的中興商業集團持股33.86%，盾安系旗下的如山創投通過兩次舉牌持股10%，同業公司大商集團四度舉牌后持股20%，另有當地上市公司機器人持有5%的股份。如此群雄環伺，只有靜候破局。

部分零售類上市公司商業物業相關數據

(億元) (至2016年三季度末) (萬平方米) (萬元/平方米) 億元

股票代碼 公司名稱 最新市值 賬面現金 自有物業面積 單價(假設) 物業重估值 NAV/市值

600694 大商股份 122 73 217 2 434 3.56

600858 銀座股份 53.2 13 120 1.4 168 3.15

600697 歐亞集團 53.5 18.3 230 0.7 161 3

600827 百聯股份 296 118.5 193 3 579 1.95

600723 首商股份 67 27.8 22.7 5.5 125 1.86

000501 鄂武商A 142.5 22.5 80 2.5 200 1.41

002344 海寧皮城 （002344行情資料評論搜索）136 13.1 172 1.5 258 1.9

000715 中興商業 43.4 7.2 23.7 3 71 1.63

600280 中央商場 （600280行情資料評論搜索）96.8 15.4 43.4 3.5 152 1.57