新三板對賭仍需規範，訊方技術成負面教材

新三板在線 · 文/郭凈凈 陳蒙蒙

對賭，是投資機構保障自身利益時最常用的「護身術」，也是企業給予投資機構某種信心的一種有效形式。在新三板，面對成長中的企業，不少投資機構也與掛牌公司簽署各種形式的對賭協議，從而降低投資風險。

新三板在線根據東方財富choice數據不完全統計發現，2016年1月1日至2017年5月27日，至少有227家掛牌公司存在對賭行為，其中不乏神州優車等明星公司。

值得一提的是，2016年8月8日，股轉系統發布《掛牌公司股票發行常見問題解答(三)——募集資金管理、認購協議中特殊條款、特殊類型掛牌公司融資》后，新三板對賭逐步規範。但依然有個別「奇葩」對賭協議出現。

業績與IPO：新三板對賭重頭戲

業績與IPO上市，是投資機構與掛牌公司進行對賭的焦點。新三板在線根據東方財富choice數據粗略統計，2016年1月至今，有近160家掛牌公司與其投資者簽署對賭協議。其中，業績承諾仍是重頭戲，此外是實現衝刺IPO上市要求。

5月18日，瑞能股份公布2017年首次股票發行方案。其中，該公司以31元/股，向揚州尚頎等10名投資者發行382萬股股份，募資11842萬元。而這公司前次定增價還只是19元。也就是說，本次發行股價漲了六成多。

高價買入，揚州尚頎等投資機構對瑞能股分提出了更高要求。按照股票發行方案，瑞能股份要實現2017、2018年度凈利潤分別不低於6200萬元、7200萬元，否則掛牌公司方面需要對投資機構進行一定現金補償或股份回購。

與此類似，5月17日，想實電子公布的募資超3000萬元的定增方案中，也包含與投資者的業績對賭協議。

除了業績要求外，現下，掛牌公司也會要求掛牌企業進IPO上市。甚至有掛牌公司被其併購的子公司要求——在子公司完成業績目標同時，母公司要實現上市。

谷峰科技於2016年1月6日掛牌新三板。去年9月26日，該公司宣布收購常州八益電器廠有限公司，交易總金額1000萬元。雙方簽署對賭協議顯示，谷峰科技要求常州八益「2017年、2018年、2019年經審計的營業收入(不含稅)平均每年不低於4000萬元，毛利潤率不低於12%」。常州八益則提出，除了業績承諾完成後的股份獎勵外，「谷峰科技需於2019年12月31日之前，向證監會遞交申報材料，並進入IPO排隊候審階段」。

實際上，神州優車掛牌前夕，其董事長陸正耀也分別與阿里巴巴等投資者簽訂相關對賭協議——承諾於2016年12月31日在股轉系統成功掛牌。否則，投資者享有請求陸正耀等回購股份的權利。2016年7月22日，神州優車正式掛牌新三板。

顯然，如今投資者對新三板掛牌公司的要求，無非是實現業績指標或IPO等資本訴求。而掛牌公司所給予投資者的保障，也不過是現金補償或股權回購。但新三板在線發現，此前投資者或許還能對公司提出更多「特殊要求」。比如，優先清算權、限制未來融資價格等。

上述情況多發生在公司掛牌新三板之前的對賭協議中。弘益熱能與光大常春藤等投資者約定，公司掛牌前，除非經投資者事先書面同意，原則上不會以低於本次增資的價格和/或優於本次增資的條件進行後續融資中優於本次增資的條件。易家科技則在掛牌前，與投資者河北產業基金創業投資有限公司等，約定了優先清算權、優先購買權和共同出售權等條款。

當然，進入新三板之後，除了公司本身有了話語權之外，監管層也給對賭協議提出要求以保護掛牌公司和其他投資者。

2016年8月8日的新規公布后，股轉系統要求，對掛牌公司股票發行認購協議中存在特殊條款(即對賭條款)的，限制公司未來發行價、強制公司做不做權益分派、不合法的優先清算權條款、對公司經營決策一票否決等都屬於限制情形。

負面教材：訊方技術對賭違反勞動法

在監管層加強對賭監管時，卻依然有不少「令市場驚奇」的「奇葩」對賭協議出現。比如，有掛牌公司就要求，業績不達標，作為股東的員工要補償公司。而這份對賭協議直接「觸犯」了《勞動合同法》。

2017年5月10日，新三板掛牌公司訊方技術(834449.OC)發布一則《關於取消股東有關承諾的說明公告》。公司坦言，於2016年訂立的業績對賭條款違法《勞動合同法》。

新三板在線了解到，2016年3月23日，該公司股東會審議通過，向彼時原22名股東及新增的18名核心員工定向發行股份。

這次員工股權激勵，訊方技術給出的發行價格為每股4.21元，遠低於公司前一個交易日(2月22日)6.67元的收盤價。事實上，在該公司上一次(2016年12月)完成的定增價是10元。

給出這樣的「激勵價」，訊方技術也對員工提出了「特殊要求」。在股票發行方案中，該公司與前述40名員工簽署了業績與現金補償承諾——約定若經具有證券期貨業務資格的會計師事務所審計，公司披露的2016年度報告中實現利潤低於2860萬元，不足部分由承諾人按照認購比例給予公司現金補償。

新三板在線了解到，截至2016年底，這家從事教育行業信息技術服務的掛牌公司全年營收同比增40.3%至1.87億元；但因為壞賬計提、併購等原因，其歸屬於母公司股東的扣除非經常性損益凈利潤卻是2534.26萬元，未達對賭業績目標。

如此，訊方技術的對賭協議便被觸發了。2017年4月26日，訊方技術突然宣布，這份對賭協議取消了。這就引起市場詫異：雖然股東「倒貼」公司的對賭協議不常見，但考慮到是員工激勵，似乎也可以理解，但為啥又取消呢?

兩天後(2017年4月28日)，訊方技術的主辦券商首創證券發布風險提示稱，若2016年年度股東大會審議通過《關於取消股東相關承諾的議案》，則訊方技術單方面免除了全體認購人根據《業績與現金補償承諾書》所應承擔的給付義務和違約責任，存在致使公司及中小股東利益受損的風險。

事實真相是什麼？訊方技術違「法」了。在5月10日的說明中，該公司坦言，根據《勞動合同法》，用人單位不得要求勞動者提供任何擔保，本次發行過程中公司要求員工作出的對於不達到公司特定業績的現金補償承諾，實際上構成向公司提供信用擔保，因此存在違反《勞動合同法》的風險。

實際上，這一訊息在訊方技術取消對賭協議公告披露同一天就有顯現。4月26日，該公司還宣布，其法律事務所也由北京煒衡(深圳)律師事務所變更為北京市金杜律師事務所。

對於訊方技術此種異類對賭動作，聯訊新三板研究院相關人士對新三板在線表示，這種方式比較奇怪，不如做股權激勵更合適，綁定員工與公司的利益關係。

對賭協議違反《勞動合同法》，可以歸責於律所。但隱瞞不報，就是掛牌公司的錯。2016年11月14日，中匯影視因股票發行認購中存在對賭情況，遭股轉系統「點名批評」。

本文出品：新三板在線。作者：郭凈凈 陳蒙蒙。

轉載聲明：本文為新三板在線原創文章，轉載請註明出處及作者，否則為侵權。

風險提示：新三板在線呈現的所有信息僅作為投資參考，不構成投資建議，一切投資操作信息不能作為投資依據。投資有風險，入市需謹慎！