銀河期貨：多空因素交織 PTA沖高回落

基金經理老鼠倉，說好保本變巨虧，買基金被坑請到【基金曝光台】！信用卡無故遭盜刷，銀行存款變保險，理財被騙請猛戳【金融曝光台】！

一、期貨行情回顧

7月份，PTA價格在大幅沖高至月5500元/噸一線后震蕩下挫：7月上半月，受益於本月國內PTA庫存將繼續減少的預期，PTA價格維持偏強走勢，隨後7月10日晚間市場確認恆力220萬噸/年由於設備故障，將檢修期延長至8月中上旬的消息快速引燃市場的做多情緒，PTA價格受此提振一路快速上揚，1709合約最高達到5490元/噸，另外由於計劃外檢修對短期PTA供應端影響巨大，從而使得1709-1801合約間價差從contango結構扭轉至back結構，最高時1709合約升水1801合約300元/噸以上的水平。但時間進入7月中下旬，由於PTA價格快速上揚使得內外價差迅速打平，而終端紡織的季節性淡季效應愈發明顯，使得聚酯的產銷環比逐步走弱，加之部分PTA裝置結束檢修，使得國內PTA市場狂熱的樂觀情緒有所平緩，PTA價格受累回落至5200元/噸一線。

圖1：PTA的1709合約走勢回顧

資料來源：文華財經，銀河期貨研發中心

二、產業鏈情況分析

1、上游：成本端料維持區間的震蕩格局

原油：當前原油整體的運行較為平穩，市場缺乏有效消息指引，多空因素相互交織，短期後市WTI價格有望在45-50美元/桶區間震蕩，由於目前正處美國汽油消費旺季且價格處於震蕩區間下沿，所以階段性原油價格重心有望緩慢抬升：目前國際原油市場利空因素始終圍繞在高企的庫存壓力和美國節節上升的產量，其中從中期而言，尤其是美國的原油庫存能不能在三季度顯著消耗，另外其原油產量到底會不會突破950—960萬桶/天將成為長期打壓油價上漲的關鍵因素。美國原油庫存下降是必然的，整個原油產量突破950萬桶/天也是必然的。因此，美國就控制了油價上漲的頂部了。美國的汽油庫存來說，庫存還是持續下降的。美國當前正處季節性旺季，這將支撐階段性的美國油價。從整個大的基本面來看，經濟形勢並沒有差到要跌破40美金/桶的地步。40美金/桶跌破頁岩油的生產成本、差不多達到沙烏地的財政盈虧能夠接受的下限了。每次WTI接近40美金/桶，都是多頭持倉和期權就會大幅增加。所以我們認為8月中旬前原油有望維持相對強勢，8月中下旬之後在旺季逐步離去，國際油價或將面臨較大壓力。

PX：受益於PTA價格的快速大幅上漲，7月份PX價格重心小幅抬升，但受累於亞洲整體PX庫存偏高、開工率維持高位以及PTA裝置集中檢修等因素，其漲幅嚴重滯後於PTA，且其加工利潤始終維持在70美元/噸左右的水平。

展望8月，國內福佳大化140萬噸/年和中金石化160萬噸/年產能預計將分別於6月底和9月初開始檢修，亞洲日本出光48萬噸/年（目前負荷約43%）在6月中旬開始檢修，所以就亞洲整體而言，8月份PX裝置檢修量仍將較少，換言之當前亞洲PX裝置高負荷狀態將會持續下去更或隨著時間推移有所上升，加之目前高企的庫存，所以後市PX對PTA工廠的議價能力將減弱，且PX絕對價格恐將維持弱勢，換言之成本端給與PTA的支撐將下移。

圖2：亞洲石腦油裂解價差、石腦油以及原油的價格走勢

資料來源：銀河期貨研發中心，WIND

圖3：PX價格走勢以及PX加工盈虧表現

表1：PX裝置檢修計劃表（單位：萬噸/年）

資料來源：銀河期貨研發中心，CCF

2、下游：需求端需求或將隨著終端季節性淡季的到來而逐漸下滑，關注後市庫存變化價格及利潤：原料價格短期的快速上漲提振下游聚酯產品價格重心延續6月份的漲勢繼續上揚。但由於本輪聚酯產品價格上漲主要來自於原料價格的被動上漲而非來自於其基本面本身的改善，相反終端目前已經進入季節性的淡季，階段性其需求將隨著時間推移逐步減小，這也使得聚酯產品在7月中下旬之後跟漲乏力，所以整體狀況是價格上漲，而加工費卻有所下降。目前大部分聚酯產品依然處於加工利潤尚可的情況，唯獨切片類產品加工處於虧損的情況。

庫存：7月份聚酯庫存延續4月下旬以來逐步下降的趨勢，其中POY和FDY的庫存已經到達較低的水平。截止7月21日，POY、FDY和DTY的庫存分別為4.2天、7.9天和19.9天。江浙市場滌絲工作日5天產銷平均在6-7成附近。高價位原料貶值風險較大，終端對滌絲的採購積極性走弱明顯；但因前期不少工廠庫存開空，實際發貨量超過新單量，階段性滌絲庫存上升有限。但隨著終端需求的萎縮將會持續且幅度有望增大，加之目前不少坯布工廠反映當前絲價下現進現出計算，坯布處於虧損狀態。高價原料抵觸情緒較重，接貨謹慎。所以後市滌綸庫存恐將持續上升。

負荷：聚酯7月份整體負荷維持在約87%的較高水平，這主要受益於原料價格快速上揚帶來的整個產業鏈集中買貨的情況、加工利潤較為可觀以及當前庫存十分健康等因素。目前部分聚酯產品加工利潤雖然虧損，但滌綸等加工依然處於有利可圖的狀態，且其庫存仍然較低，所以短周期來說其負荷有望維持高位，值得注意的是，當前終端已經進入季節性淡季，其對聚酯需求的影響將隨時間而擴大，所以8月份聚酯整體負荷或將緩慢下降。

綜上所述，我們認為8月份聚酯整體或將受終端季節性淡季影響而難以避免的降負，需求端或給與PTA價格一定的拖累作用。

圖4：聚酯產品價格走勢

圖5：聚酯產品利潤

資料來源：銀河期貨研發中心

圖6：PTA工廠及聚酯工廠的PTA庫存

圖7：聚酯產品庫存

圖8：聚酯工廠負荷率歷年對比

圖9：江浙織廠負荷率歷年對比

3、PTA供應緊缺的情況有望逐步緩解，更或有望逐步寬鬆

若恆力的220萬噸/年的裝置能在8月中上旬結束檢修，那麼本年度PTA裝置檢修的大周期將落下帷幕，8月份預計BP石化110萬噸/噸和儀征化纖65萬噸/噸預計將進入檢修，後市月度PTA供應量較7月份將顯著上升。國內PTA的供應量將重回高峰，預計恆力裝置檢修結束后，PTA開工負荷將回到75%以上的水平，後市PTA供應量有望逐步增大。

展望8月，我們認為中上旬由於恆力裝置維持檢修，與之對應的聚酯負荷短期料將維持高位，所以PTA庫存有望延續減庫存的態勢。隨著本年度檢修周期的結束以及聚酯後市或將受終端影響降負，PTA-聚酯的供需恐將逐步轉弱，預計8月下旬開始國內PTA庫存將逐步累積。

圖10：PTA內盤價格及生產利潤情況

圖11：PTA產業負荷水平（%）

資料來源：銀河期貨研發中心

表2：PTA裝置產能檢修動態

資料來源：銀河期貨研發中心

三、後市行情展望

供需面：雖然恆力的意外檢修給7月份供應端來了個措手不及，但本年度PTA裝置檢修大周期預計將於7月下旬之後落下帷幕，後市國內計劃內的PTA大產能裝置檢修或集中檢修的情況將不復存在。反之，遠東石化和翔鷺石化的部分裝置或將於三季度末重啟（其中翔鷺石化的裝置重啟概率相對較低），所以預計PTA開工負荷將回到75%以上的水平，供應壓力將逐步增大。但同時，8月中下旬開始聚酯負或將難以避免受季節性淡季影響降負，所以整體而言，PTA供需格局或將逐步走弱，後市預計8月中下旬在恆力裝置檢修結束后，PTA庫存有望逐步累積，這將對價格造成較大打壓。

整體而言，從預期的供需變化周期而言，我們認為8月中旬在恆力裝置開啟之前，由於PTA依然處於減庫存的周期中，所以下方5100-5200元/噸的支撐區間料依然相對有效，階段性PTA的價格料依然將維持相對強勢，若此時原料端（原油-PX）有修復性反彈，亦不排除此階段PTA價格反彈高度看高至5400元/噸。但隨著時間的推移，PTA-聚酯的供需結構有望逐步從減庫存-動態平衡-增庫存進行演化，考慮到庫存的累積對基本面的實質影響需要時間，那麼預計8月下旬開始，國內PTA供需格局將逐步走弱，從而將迫使PTA重歸弱勢，所以8月份PTA或在5000-5400元/噸區間震蕩，整體或將顯現沖高回落走勢，密切留意基本面的變化。（僅供參考）

銀河期貨 陳瑞碧