一季度經濟全觀：東北回暖了嗎？

一季度地方GDP：漲跌各半，分化明顯。一季度全國GDP增速創一年半新高至6.9%，但地方GDP增速差強人意，與去年底、去年同期相比，均是漲跌各半。其中，西藏11.0%領跑，遼寧2.4%殿後。分地區看，西南、華東各省增速普遍在6.9%以上，仍是中流砥柱，而東北、西北、中部各省相對低迷。全國GDP增速上升而分省GDP增速漲跌各半的原因，一是各經濟大省GDP增速漲多跌少，帶動全國增速上升；二是地方經濟數據持續「去水分」，分省加權平均GDP增速與全國GDP增速差距縮窄。

一季度地方GDP：漲跌各半，分化明顯

縱向比較：一季度地方GDP漲跌互現。一季度全國GDP同比增速6.9%，不僅連續兩個季度回升，更創下一年半以來新高。但一季度各省GDP增速差強人意，31個省份中，較去年底回升、下降的均為13個，另有5個省份較去年底持平。而與去年同期相比，則是15升、3平、13降。

橫向比較：一季度西南、華東各省領漲。一季度各省GDP增速分化明顯。各省份中，西藏以11.0%領跑，而同處西南地區的重慶、貴州、雲南、江西緊隨其後。華東地區各省GDP增速普遍在6.9%以上，仍是中流砥柱。而東北、西北各省增速相對低迷，其中東北三省再次殿後。

為何全國GDP增速上升而分省GDP增速漲跌互現？

一個原因是各經濟大省增速漲多跌少。31個省份中，廣東、江蘇、山東、浙江、河南等5省經濟體量遙遙領先，16年GDP佔全國比重達40%。17年1季度5省GDP增速較16年底漲多跌少，對全國GDP形成正向拉動。類似的，GDP高於均值的12個省份中，增速6升1平5降，GDP高於中位數的16個省份中，增速8升2平6降，都指向經濟大省擴張更快，帶動全國GDP增速上升。

另一個原因是經濟數據繼續去水分。對比分省加權平均GDP增速和全國GDP增速，前者持續高於後者，但13年後存在明顯差異。14年國家統計局開始獨立測算地方GDP增速，帶動各省經濟增長數據「去水分」后，地方數據與全國數據的匹配度大幅提升，16年以來已降至0.5%左右。我們測算髮現，分省加權平均GDP增速由16年底的7.3%上升至17年1季度的7.5%，而全國GDP增速也同樣上升了0.2個百分點。

東北三省：經濟短暫企穩，擠水分+工業回暖

經濟增速回升，排名依舊墊底

東北三省1季度GDP在全國31個省份中排名繼續下滑，增速依舊墊底。從經濟體量看，遼寧省GDP總量由去年同期的第12名跌至第15名，吉林和黑龍江兩省被山西省趕超，17年1季度排名均比16年同期下跌一位。從經濟增速看，1季度遼寧省GDP增速由負轉正，但仍在各省中殿後。同為難兄難弟的吉林、黑龍江位列倒數第二和第四。

經濟數據擠水分，遼寧增速由負轉正

東北經濟企穩的一個重要原因是經濟數據「擠水分」告一段落。17年1月遼寧省長陳求發在17年遼寧省政府工作報告中公開確認，11-14年遼寧省經濟數據存在水分，並且提出「2015年夯實財政數據，2016年努力夯實其它經濟數據」的目標。受到GDP數據「擠水分」的影響，16年遼寧省全年GDP降至2.2萬億元，增速大跌轉負至-2.5%。由於「擠水分」造成的16年GDP數據基數較低，因此，17年1季度遼寧省GDP增速大幅轉正，升至2.4%。

財政數據「擠水分」早於經濟數據。遼寧省公共財政收入累計同比增速從14年8月的2.4%大跌至9月的-3.2%，並在此後兩年時間內一直保持負值，直到16年10月才由負轉正，恢復上升勢頭。由於前期「擠水分」造成的財政收入低基數，17年1月以來財政收入增速重回兩位數，1季度平均累計增速達12.2%。

工業品價格回升，帶動東北工業回暖

東北經濟企穩的另一個原因是工業品價格回升帶動工業企業經營狀況改善。16年10月以來，全國和東北地區的PPI同比增速普遍轉正，反映了工業品價格的全面上漲。特別是17年1季度以來，PPI同比更是保持高位，1季度黑龍江省PPI突破15%，遼寧省也接近10%，均顯著高於全國的7.4%。

得益於工業品價格的上漲，東北地區工業企業利潤普遍回升。特別是黑龍江省，16年1季度工業企業虧損6.6億元，17年1季度大幅提高，利潤總額達142.1億元，遼寧省和吉林省17年1季度利潤總額也均比16年1季度有顯著提高。

國有企業在工業品價格上漲的趨勢中也獲利明顯。16年1季度全國國有企業利潤總額同比下降13.8%，而17年1季度同比增速躍至37.3%，經營狀況大幅改善。地方國有企業更是漲幅明顯，17年1季度利潤總額同比增速高達74.3%。而東北地區國企資產佔比超過50%，遠高於全國其他地區，因此經濟呈現改善態勢。

資源型省份：工業增速反彈，受益工業漲價

河北：鋼價上漲帶動工業增速反彈

河北歷來是鋼鐵產量大省。17年1季度河北省粗鋼產量4861萬噸，位居全國第一，是第二名江蘇省的1.77倍，約佔全國產量的四分之一。因此，鋼鐵行業景氣度會在很大程度上影響河北經濟的發展。

自16年下半年以來，鋼鐵價格持續上漲，為河北省經濟增長帶來了推動力量。商務部公布的大宗商品價格指數（鋼鐵類），從16年6月的70.2一路上升至17年3月的108.6。在鋼價上漲帶動鋼企盈利改善，令生產明顯擴張。17年1季度黑色金屬冶鍊和壓延加工業增加值增長186.3%，黑色金屬冶鍊及壓延加工業企業的利潤總額增速更是高達358.9%。鋼鐵相關產業生產、經營狀況改善也帶動河北省工業增速反彈，從16年12月的-6.2%大幅回升轉正至17年3月的5.2%。

山西、內蒙古：煤炭價格上漲，工業反彈回升

內蒙古和山西是的產煤大省。17年1季度內蒙古原煤產量8507萬噸，山西原煤產量7155萬噸，第三名陝西4556萬噸，其與各省均不超過1500萬噸。

煤價上漲帶動內蒙古、山西工業反彈。根據煤炭工業協會公布的煤炭價格指數，煤炭價格自16年11月以來一直處於高位運行，同比增速維持在20%以上。高企的煤炭價格不僅令煤炭開採洗選業經營狀況改善，也令煤炭大省內蒙古和山西工業增速回升。

在經歷了持續4年的負增長后，17年煤炭開採洗選業收入增速大幅回升轉正，1季度同比增長41.7%，而利潤增速則在16年8月轉正，16年增速高達223.6%。而作為煤炭大省，內蒙古和山西工業增速也持續回升，山西從16年4月的-4.2%一路飆升至17年3月的7.0%，內蒙古則升至9.4%。一季度山西、內蒙古工業增速分別為5.8%和7.6%，均較16年底顯著回升。

工業品價格增速回落，短期反彈或已見頂

然而，值得注意的是，17年3月以來，PPI同比增速呈見頂回落態勢。全部工業品PPI指數同比增速由17年2月的7.8%降至7.6%，其中，原材料工業PPI指數同比增速降幅略大，由17年2月的15.5%跌至14.9%，加工工業PPI指數同比由6.6%微降至6.5%。工業品價格指數增速回落預示資源型省份經濟的短期反彈或已見頂。

東部沿海省份：受益外需回暖，科技創新助力

東部沿海省份一季度經濟向好

東部沿海省份一季度經濟向好。廣東、江蘇、山東、浙江經濟總量排名前四，一季度GDP均超過1萬億，其中浙江為首次破萬億。從經濟增速來看，福建、浙江、廣東、山東、江蘇一季度GDP增速均超過6.9%，除江蘇外，GDP增速均較16年上升。

外貿回暖帶動經濟上行

一季度外需整體改善。從外部環境來看，一季度主要出口地區美國、日本、韓國、歐盟、東盟出口佔比分別為18%、7%、5%、16%和13%，16年下半年以來外部環境整體復甦，美、歐、日等發達經濟體製造業PMI加速上行，均創近年新高，從而有力地帶動外需。歐美的消費也在回暖，美國零售銷售額季調同比17年以來一直在5%以上，較之前大幅改善，而歐元區的零售指數同比也於16年下半年止跌回升。

一季度全國外貿表現搶眼。15年三季度以來進出口金額同比持續回升，貨物貿易進出口金額6.2萬億元人民幣，比去年同期增長18.8%。其中，出口3.33萬億元，增長10.5%；進口2.87萬億元，增幅達到30.3%。17年一季度貨物和服務凈出口對GDP拉動轉負為正至0.3個百分點。

東部沿海省份是出口大省。我們以進出口金額/GDP指標來衡量各省經濟中出口的貢獻。我們發現，比值超過全國平均水平0.68的省份均處東部沿海。

東部沿海各省進出口額均明顯增長。廣東、江蘇、浙江、福建、山東進出口同比均轉負為正，其中山東省一季度進出口同比大增21%。江蘇、浙江、上海分別增長9.9%、15.5%、13.6%，福建、廣東分別增長8.3%和7.2%。

科技創新提供新動能

東部沿海省份同時也是服務業大省和創新大省，從16年各省GDP中第三產業佔比來看，江蘇、浙江、廣東、天津、上海、北京均超過50%，其中上海、北京遠高於全國平均水平，江浙一帶第三產業佔比也與略高於全國水平。從第三產業增速來看，福建、浙江第三產業GDP同比增長超過10%，江蘇、廣東、天津第三產業增速在8%以上。

而從GDP與全社會固定資產投資總額比值來看，東部沿海各省比值位於前列，說明其經濟發展對於投資依賴程度較小。

工業由投資驅動，而服務業由人力資本與創新驅動。東部沿海各省人均教育經費高於全國水平，企業研發投入佔GDP比重明顯高於全國平均水平，江蘇、廣東、山東、浙江、上海、天津佔比都超過1.5%。教育與科研投入為東部沿海產業升級提供了人力與技術上的支持，科技創新與產業升級為其經濟增長提供新動能。

以江浙滬為例，江蘇省一季度高新技術產值1.7萬億，同比增長11.8%，占規模以上工業總產值41.6%，其中，新材料、智能裝備、儀器儀錶製造業增速分別為16.5%、12.7%、14.2%，保持兩位數增長。浙江省一季度高新技術、裝備製造、戰略性新興產業增加值增速均在9%以上，對規模以上工業的增長貢獻率分別達59.6%、65.9%和34.3%。上海市戰略性新興產業製造業一季度總產值2193.72億元，同比增長6.5%，其中新能源汽車、新一代信息技術、高端裝備增長、新材料分別增長29.3%、14.8%、4.6%和3.4%。

中部六省：經濟增速普降，仍靠投資驅動

中部地區經濟增速普遍回落

一季度中部六省經濟增速普遍回落。除山西外，各省17年一季度GDP增速均較16年下滑。與去年同期相比，其餘五省中，僅湖南小幅上升0.1%，湖北、河北、江西、安徽GDP增速均低於去年同期。

投資驅動經濟，地產投資高增

一季度中部地區投資增速依然領跑。對比1季度各區域投資增速，東部小幅反彈、東北降幅收窄，中部和西部則繼續下滑，其中中部仍以11.6%領跑。這與中部地區經濟增速普遍下滑、中部各省經濟增速普遍偏低形成鮮明對比。

中部地產投資增速遠超東、西部。全國固定資產投資增速自去年下半年以來持續回升，其中製造業投資和地產投資雙雙走強。而地產投資同樣是中部地區投資增速高企的原因。比較東中西部地產投資增速，在16年後出現明顯分化，17年1季度中部地區地產投資增速高達14.7%，而東、西部分別為7.9%和7.5%。

中西部投資投入產出比偏低。雖然中部地區投資增速高企，但經濟增速卻整體低迷、普遍下滑。其根源在於投資的投入產出比偏低。過去20年，各區域投資投入產出比（GDP/全社會固定資產投資）均出現不同程度的下滑——東部地區投入產出比下滑速度較慢，05年以來持續領跑；東北地區在經歷了大幅下滑后觸底反彈，14、15年均呈回升態勢；而中、西部地區卻是持續滑落，15年底分別為1.04和1.03。這意味著中、西部地區依靠投資驅動經濟的老路，已漸入尾聲。

地方經濟：增長模式縮影，增長動力需變！

一季度各省經濟表現，堪稱經濟增長模式的縮影：

東北地區經濟依然困難重重，經濟增速排名依舊墊底。但受益於前期經濟數據「擠水分」和工業漲價導致的工業企業（尤其是國企）經營狀況改善，東北三省經濟短暫企穩，其中遼寧省GDP增速由16年底的-2.5%回升轉正至2.4%。但隨著擠水分帶來的低基數效應逐漸消退、未來工業企業利潤增速再度回落，東北經濟或依然堪憂。

華北地區資源型省份曾受困於去產能，經濟一蹶不振，但去年下半年以來的工業品價格持續上漲，令鋼鐵大省河北、煤炭大省山西和內蒙古的工業經濟均出現反彈。然而，隨著PPI增速見頂回落，資源型省份經濟的短期反彈或已見頂，在去產能的大背景下，未來或重回衰退。

東部沿海地區經濟整體向好，驅動因素包括外需回暖帶來的出口改善，以及科技創新帶來的第三產業高增長。東部沿海各省人均教育經費、研發投入/GDP均遠超全國平均水平，這為東部沿海地區產業升級提供了人力與技術上的支持，也為其經濟增長提供了新的動能。

中部地區投資增速繼續領跑，其地產投資增速也遠高於東、西部地區，但1季度中部六省經濟增速普遍下滑。其背後的含義是投資的投入產出比偏低。中、西地區GDP/全社會固定資產投資在15年底已分別降至1.04和1.03，這意味著中、西部地區依靠投資驅動經濟的老路已漸入尾聲。

總結來看，雖然經濟短期企穩，但本質上仍是依靠地產驅動和供給收縮帶來的價格上漲，配合以貨幣信貸擴張，其持續性較為有限。而金融過度繁榮已經產生了巨大的風險，未來金融去槓桿將是必由之路。而對衝風險的真正手段在於全力改革轉型，包括加快國企混改和大力發展服務業，經濟才能走上真正可持續發展之路！