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中金：A股估值調到哪了？

2021/12/25

A股市場估值已經回落至歷史均值偏低水平，其中非金融基本回到歷史均值位置：我們統計截止上周五，A股約有1600支個股（約一半）相對過去兩年的股價高點跌幅在50%或以上，從估值上看藍籌整體估值不貴：

1）滬深300的12個月前向市盈率為11.1倍，低於2005年以來13.2倍的均值水平，高於2013年的錢荒時期（7.8倍）和14年中市場開始啟動前期（7.6倍），也高於2016年1月27日的相對低點（9.8倍）。其中非金融16.4倍，已經接近2005年以來的均值水平（16.1倍）。前向市凈率方面，滬深300指數PB為1.2倍，雖然仍略高於2013年錢荒及14年市場啟動前期（均為1.1倍），但和2016年初的階段低點已經基本持平（1.2倍）。其中非金融部分市凈率1.7倍，也接近2016年初時的水平。藍籌估值不貴。

2）與主要地區和國家的市場相比，A股目前的市盈率和市凈率均處於中游附近；

3）無論是從總市值還是從自由流通市值的維度，A股市場與居民存款、貨幣量和國內生產總值的比值基本還處於十年來的均值附近。（圖表1）

中小市值公司估值已經明顯下降，預計未來個股分化。

近期跌幅更深的創業板指當前點位對應2016年市盈率約38倍（剔除溫氏股份46倍）。如果假設創業板今年盈利增長20%（其中一季度實現增長11%，剔除溫氏股份為16%），那麼2017年的市盈率約為31倍。整體估值已經明顯回調，但還說不上具備很強整體吸引力。從個股來看，有部分基本面較好的優質成長股經歷近兩年的劇烈殺估值過程后已經再度具備中長期投資價值，未來中小市值個股可能呈現分化走勢，需要自下而上挖掘。

更多行業的估值水平也已跌破2016年初的階段低點。

分行業來看，目前市盈率和市凈率估值均高於2016年1月27日階段性低點的行業已經不多，主要包括保險、食品飲料、家電、環保、公路鐵路物流、建築裝飾等。更多行業的估值水平已跌破2016年初的階段低點，包括傳媒互聯網、計算機、房地產、農業、化工、輕工、紡織服裝、電氣設備、餐飲旅遊等（圖表2）。

產業資本再度開始持續凈增持也在印證更多公司中長期投資價值的顯現。

我們注意到在近期市場持續調整背景下，產業資本增持意願有所上升，最近大股東和高管連續兩周出現凈增持，這在今年還是首次出現。如果不考慮2016年11月險資連續舉牌潮，上一次產業資本連續超過兩周凈增持還要追溯到2016年初指數階段性低點的時候（圖表18）。

操作建議：長線投資者已可以考慮逐步增加配置力度

考慮到目前增長周期及政策環境，我們認為A股結構性高估已經有所緩解，當前估值水平將至少呈現結構性的投資機會。近期政策信號的邊際變化以及產業資本增持意願的上升為市場提供了相對積極的回穩信號，我們認為對當前A股市場已無需過度悲觀。雖然短期能否確立反彈趨勢還需視是否有更為積極的信號顯現，但從中長期投資的角度，在前期連續下跌過後更多企業正在顯現價值，建議長線投資者已可以考慮逐步增加配置力度。

關注「跌出來」的機會。

基於以上分析，我們綜合篩選出一些前期跌幅較深、估值下降至合意區間、預計16-18年業績增速相對穩健、基本面相對較好的公司（具體列表請參見中金公司正式發布的報告），供投資者參考。

圖表1: 市場目前估值水平與歷史底部對比*