為什麼我們那麼期盼美國股市和房市崩盤？

作者：格隆匯·大隱於市

大概是因為我這麼多年來一直是全球視野做資產配置的原因，最近我被問到最多的問題，不是A股是不是在「磨頂」，也不是房價是否從此進入拐點，而是萬里之外，大洋彼岸的美股會不會崩盤？美國房市會不會崩盤？

我反問為何會有此疑問？回答多半是：他們家一直在漲啊，漲太多了吧？

這多少顯得有些滑稽：因為老司機都知道，漲多了，並不是下跌的合理理由，兩者幾乎沒有任何關係。另一個滑稽的地方在於，很多抱有此期盼的人，根本就沒配置美元資產，那麼，美股、美房崩不崩盤，干卿何事？

我的理解，這種問詢與期盼，其實更多的是一種對股市、房市走向的忐忑與不安，所以希望尋找到一份心理按摩和支撐：

1、別人家一直漲，漲了那麼多，也沒跌，我們能跌到哪裡去？

2、他們家漲了那麼多，要崩，也應該他們先崩。他們崩了，錢還會迴流到我們這來；

這種期盼的出發點是自身利益的最大化，無可厚非。但問題在於，如果這種期盼，只是一種一廂情願的虛幻，而我們卻把它作為了投資決策的重要考量因子，並因此做出了該跑不跑，該撤不撤的錯誤決定，則極可能偷雞不著蝕把米。

所以，我們必須弄清楚的問題是：美股、美房漲了這麼多，到底是崩盤前夜的泡沫，還是一種正常的政經綜合實力體現？

本篇我先談美國房市，下一篇我再談美國股市。

✦ 一、美國房價超越2008年的最高值

根據美國聯邦住房金融局（FHFA）的數據（住房價格指數），在2016年12月份，美國平均的房價正式超過2008年金融危機時的最高點。

與此同時，從2015年開始，被次貸危機壓抑了10年的美國房地產市場徹底復甦，成交量和價格均創2008年新高。

上圖是美國新屋銷售價格的中位數。自2010年觸及谷底之後，新屋的銷售價格過去5年迅速上升，目前這一數字是32.3萬美金。

上圖是從2015年-2017年，美國各個地區房價上漲的幅度，其中藍色代表2015-2016年的上漲幅度，紅色代表2016-2017年的上漲幅度。

從上圖中可以看到，整個美國的商業地產過去兩年分別上漲了5.9%和6.9%。

上圖是2004-2014年之間美國房價上漲或者下跌幅度。2007-2011年是美國房價持續下跌的5年，隨後從2012年開始，房價也就出現了大幅度的反彈。2012年全國房價累計上漲5.3%，2013年7.7%，2014年4.9%。

在紐約、洛杉磯等地，過去5年許多房地產價格上漲幅度超過200%。

在房地產價格的上漲同時，美國商業地產的租售比也創了新低（租金沒漲，房價上漲了），目前整個美國商業的Cap Rate是5%-6%，低於2010年的8%。

那麼創新高就一定有泡沫嗎？

答案肯定是否定的。

這位朋友的問題有一個基本的假設，他默認了創新高就意味著泡沫。

或者說，在他的世界里，美國的房價最好永遠不要超過2007年那個讓人印象深刻的最高點。

然而很多時候，創新高跟有沒有泡沫真的還沒多少關係。

在一個政治和經濟穩定發展的國家，房地產價格永遠都是連續創新高的。這就像在2003-2008年美國次貸危機之前，美國的房地產價格幾乎就是一條20度向上的直線。

✦ 二、是什麼導致商業地產的這輪暴漲？

我個人的觀點大致有兩個：

1、過去5年，美國房地產供給小於需求

先來解釋一下，如果找到美國房地產的供給和需求數據。

美國房地產的供給數據實際上就是新屋開工量（Housing Starts）。這個數據由美國商務部每個月中旬公布一次。

新屋開工量就相當於過去一段時間裡，美國開始破土動工打新地基的住宅的數目，包括單用戶和多用戶（single-family和multi-family），不包括流動住房，集體宿舍，公寓和長期對外出租的旅館。

上圖是過去57年美國新屋開工數量。新屋開工數量也可以理解成一個有滯后性的經濟健康與否的指標。在過去57年裡，美國當年新屋開工數量最低的月份是2009年1月，當月新屋開工數只有49萬套。

接下來，需要理解一下什麼數據可以代表美國住房地產的需求。

實際上，能代表美國住房地產需求的是住戶數量（Household）。

住戶的意思是幾個人居住在一個房子（House）里，這些人公用廚房、衛生間等設施，我們把這幾個人何在一起稱之為一個住戶（Household）。

住戶成員之間的關係可以將住戶分為三種：單一人員住戶（一個人居住）、家庭住戶以及非家庭住戶。

其中最主要的組成部分是家庭住戶，占整住戶比例大概是66.5%。

另外，值得強調的是，住戶所居住的房子可以是自己租的，也可以是自己貸款買的。住戶的概念里並不強調房子必須是居住者所擁有的。

所以從本質上來講，美國商業地產的需求端就是美國每年新增的住戶數量。

上圖就是美國現在的住戶數量（Total Household）。截止到2016年為止，美國的住戶數量是1.25億戶，較去年增加了120萬戶。

導致住戶數量上升的主要原因是美國的人口正在每年增加，增加的原因主要有兩個：1. 移民人數保持每年100萬；2. 美國的生育率是健康的。

上圖是美國2015年之前每年合法移民的人數。平均來看，過去20年美國每年的合法移民人數是100萬人。

另外，由於美國的生育率在西方社會裡依舊算健康的，每個女性平均的生育率是1.87（是1.57，日本是1.46）。所以美國的人口結構一直算是比較健康的。美國的總人口數也正在以每年1%（約300萬人）的速度增加。

這些新增的移民，剛剛結婚的情侶等等都是構成住戶人數增加主力軍。在2008年之後，雖然這些剛結婚的新人們可能因為經濟拮据，和自己的公公婆婆居住，但是最終這些新人大多數還是會選擇出去租房子或者買房子住。

在解釋完供給和需求之後，我們就來看看2004年-2012年之間，美國商業地產的供給和需求到底發生了什麼。

我自己利用美國政府機構的網站繪製了下面這幅圖。

圖中紅色的線條是從2000年-2017年每個月美國新增住戶數量。

藍色的線條是從2000年-2017年每個月美國的新屋開工數量。

從長期來看，新屋開工數量和新增住戶數量是基本接近一致的，兩者的差值是市場中正常存在的房子空置率。

從2003年開始，美國的新屋開工數量在持續兩年的時間裡，遠遠大於新增住戶數量。以2004年為例，當年的新屋開工數量是195萬套，而當年的新增住戶只有72.2戶。2005年新屋開工數量是207萬套，而新增住戶只有134萬戶。2006年，新屋開工數量是187萬套，而新增住戶只有104萬戶。

三年累計下來，新增住戶增加了310萬戶，而新屋開工數量達到了589萬套，市場中多出來了279萬套住房。

而從2009年開始，美國的新屋開工數量大幅度降低，最低跌到了55.4萬套。

隨後在2011年，美國的新增住戶數達到240萬戶，當年的新屋開工數只有60萬戶。2012年，美國新增住戶數達到了120萬戶，新屋開工數也只有70萬戶。2013年新增住戶數是140萬戶，新屋開工數是92萬戶。

因此，你可以明顯的看到從2011年開始，市場正在逐漸消化掉2008年之前多建造出來的房子。還有一點值得注意，在2008年之前，加州、德州、新澤西州等地，其實本身就沒有出現嚴重的供給大於需求，而金融危機來臨時這些地方的新屋開工數也出現了大幅度下降，因此導致出現了嚴重的供給小於需求。

這是為什麼加州、德州、奧斯汀、新澤西州等地的房產漲的一塌糊塗，很多房產過去5年上漲了300%以上。

這張圖是從2000年-2016年按照區域劃分的美國住房地產價格指數圖。其中顏色越深越紅，代表房價上漲幅度越大。

2、低利率時代，房地產成了中小投資者的避風港

2008年之後，美聯儲把聯邦有效利率降到了0，同時進行了大規模的量化寬鬆政策。

在2010年美國經濟開始有恢復的跡象之後，從數據上來看，美國的中小投資者把房地產作為了主要的投資工具。

在圖表中可以看到，首次購房者佔比下降情況（藍線），機構投資者購房佔比下降情況（灰色條形塊），以及小型投資者購房佔比上升情況（綠線）。換句話說，現在，小型投資者正在推動房地產市場的繁榮。

在聯邦利率降為0之後，中小型投資者也在尋求更高的收益率。最終他們找到了中小型投資者最熟悉的資產之一-美國的房地產市場。對中小型投資者而言，買入一套住房地產意味著租售比大概是6%-8%（2010年-2013年時的租售比），同時還可以享受地產升值帶來的資本紅利。

因此中小型投資者擁有的房地產資產則遍布美國全國範圍內。無論在城市地區，還是在農村地區；無論價格低廉的市場，還是價格高昂離譜的市場，都有中小型投資者的身影。他們擁有公寓、別墅、複式房，或者較小型的多單元建築物。

✦ 三、今天的美國房地產市場與2008年雲泥之別

除去上面的供給和需求的關係，其實還有很多數據可以表明今天的房地產市場與2008年不能同日而語。

數據1：單一家庭的住宅抵押貸款違約率並沒有上升

上圖是美國的單一家庭住宅抵押貸款的違約率的變化情況。目前整個違約率還是處於比較低的水平，也並沒有出現抬頭的跡象。

數據2：住戶家庭負債與美國GDP的比值

圖中所表示的是美國住戶總體的負債與GDP之間的比值關係。在2008年時，美國的家庭負債/GDP的比值最高達到了98%。也就是說住戶使用了大量的槓桿（主要是房地產按揭貸款）。而如今這個數字已經比2008年時有大幅度的好轉，並且沒有出現住戶過量加槓桿的現象。

值得一提的是，因為指數投資的流行，並且指數持續多年提供不錯的投資收益，很多住戶可能會不自覺的把大量資金移入指數基金。

數據3：租房空置率

美國目前的租房空置率大概是7%左右，位於歷史的正常水平。這個數據說明市場中大多數房子還是可以出租出去的。可以租出去，就意味著是市場並沒有出現嚴重的供過於求的現象。美國的租房空置率在1999年時還是8%，但是到了2004年時就是10.4%，隨後維持在了10%左右，這個期間的租房空置率上升主要是因為房地產供給大於需求。

另外，導致2008年金融危機的一個重要因素是次級貸款者。2008年之後，美國分別在2010年和2014年實行了多德弗蘭克法案和巴塞爾協議3，對整個金融體進行了非常嚴格、成本巨大的金融監管。因此整個市場中的次級貸款者，也從2008年高峰期的12%，下降為了今天的3%。

華爾街日報只給出來了2016年的次級貸款數據。在2016年時，美國的次級貸款（Nonprime mortgage）總金額也只有220億美金，遠遠低於2006年的1萬億美金。

這也是為什麼耶倫會說：今天美國的房地產，與2008年唯一相像的，只是價格。

✦ 結語

我們對一個萬里之遙國家的地產價格如此在意，其實只是因為我們對自己國家的地產走向摸不著頭腦。

但很遺憾，他們給不了我們需要的心理安慰與實質支撐：至少數據顯示，美國房地產泡沫並不明顯。

另一個角度的問詰是：即使他們家的房市真的崩盤，這能增加我們家股市、房市的宜居指數嗎？

顯然不能。

該躲要躲，該跑，還是得跑！

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