乾貨 | 拙樸投資告訴你如何識別企業財務造假「套路」

本周日，拙樸投資創始人曹德強將在讀懂新三板在上海舉辦的第二屆新三板投資者大會中發表題為「看過一萬家新三板公司后，我告訴你如何躲避「套路」」的演講。

新三板掛牌公司多，坑也同樣多。

我們拙樸投資在新三板也遇到了坑，而且不只一個。有些公司的確是因為業務經營上遇到了困難，但也有一些，是報表上注了水。

但發現企業造假，往往需要時間。有些企業在造假的當年，報表異常並不顯著。但只要是造假，很難持續超過三年而不被發現，因為有些科目總會表現出異常。

本文我們想討論兩個問題：一是新三板通常的造假手段有哪些？另一是如何發現造假？

造假必有目的

▲

財務上造假，是有成本的。通常既有外部配合的溝通協調成本，也有稅收成本。支出成本，當然是為了有收益。要麼是能給公司融來資繼續發展，要麼是把股價抬起來方便自己套現。更常見的，是既能自己套現金出去，又能把投資者的現金套進來。

所以，但凡是有強烈融資需求的企業，融資前更換會計師事務所的企業，融資后高管就提出辭職的企業，大股東頻繁減持或對外質押股票的企業，都是造假的跡象。

但這不過是有罪推定，還需要事實的證據鏈。

分析造假的框架

▲

財務上有一個分析造假的框架，就是「資產=負債+期初所有者權益+收入-費用」。在這個等式中，造假前的期初所有者權益是個定數，很難改變，其它都是變數，可以相應改變。

造假的主要目的，就是造出凈利潤。但要造出這個凈利潤，通常需要各科目都配合調整。咱們討論幾個簡單的情況：

1、虛增收入，虛增資產。

如果單純虛增這個等式右邊的收入，那麼就必須增加等式左邊的資產才能兩邊相等。所以我們經常看到有些公司虛增了收入之後，應收賬款會相應增加。

謹慎造假的企業，每年都虛增一部分收入，應收的增加不那麼明顯異常，很難馬上發現，往往連續累積幾年之後大比例計提，把投資人套死在裡面。亂來的企業往往就不顧這些了。採用這種方式，往往缺乏相應的現金流支撐，容易引起關注。

2、虛增收入，虛減負債。

收入增加了，又不想讓資產增加，那就只有把等式右邊的負債壓下來。一般企業很少採用這種方法，因為減少負債往往要與債權人溝通，事先取得他們的同意，這成本就有點高了。如果採用這種方法，往往對手方是同一實際控制下的關聯企業。

3、不增收入，虛減費用。

在收入上造假，往往需要客戶的配合，所以造假企業一般找的都是知根知底的代理商或隱蔽的關聯企業，以免授人以柄。所以很多企業都把主意打在了減少費用上。但減少費用，也需要資產負債表的配合。

最常見的是當期費用資本化。例如有的企業把當年發生的將近2000萬元的管理費用和研發支出，轉進了無形資產和長期待攤科目，分十年折舊和攤銷，這樣就憑空增加了1800萬的稅前利潤。

也有企業比較直接，把成本費用直接虛增到存貨當中，減少了費用，利潤就會相應提高 。還有企業不結轉當期費用，而是在預付賬款科目掛上個2000萬，就等於稅前利潤憑空增加了2000萬。

更有企業2000萬的應收賬款已經掛賬三年，審計師本應一次性計提50%的壞賬準備。但企業先找一筆錢打進來，入賬后就再通過各種方式轉出去，賬面餘額依舊，稅前利潤增加了1000萬。這種方法牽涉的科目太多，也容易引起關注。

4、有現金流支撐的利潤虛增。

這是最難識別的造假。有合同，有客戶，有收入，有現金流入，與真實業務幾乎一模一樣。

這種造假企業的老闆往往經營多項產業，自己有私房錢，能用其它產業賺來的錢，來幫助目標企業虛增收入和現金流。儘管困難，投資者也並非完全不能發現造假。

一是有些客戶與目標公司的業務完全不相關，甚至是一家新設立的公司，但卻從目標公司採購了大量商品。一句話，他們就是來當托兒的；二是出來混，遲早要還。企業家把真金白銀投入目標公司，融完資后遲早還會把投入的錢拿回自己腰包。

因此融資后的第二年，會發現目標企業的固定資產和在建工程科目會異常增加。要麼是在購買固定資產時讓對方把發票價格開得高些，多出來的錢揣回自己腰包或者流回公司沖減應收賬款，做實存貨；要麼是通過在建工程，以同樣手段把錢洗出來。這種手段非常隱蔽，投資者很難監督採購價格的公允性，造假者又可通過折舊減值等方式，把虛胖的資產負債表逐漸減下來。對於有些輕資產公司，既沒有固定資產，也沒有在建工程，為了把大筆的錢套出去，他們就通過對外投資進行。

發現造假的幾個主要手段

▲

對於一般的企業造假，通常手段是可以發現的。但對於那種有外部現金流配合的企業造假，恐怕只能用時間的積累來發現了。

1、虛增收入的企業，通常會出現客戶異常。

企業虛增收入的手段就是虛構合同（提前確認收入已經不被認為是造假了）和收入，這需要有客戶來配合。我們曾經質疑過的分豆教育，甚至有勞務諮詢公司和美容企業購買他們的教育產品，明顯與公司的產品不搭界；有的客戶新註冊成立才半年，就有了大幾百萬的採購，不符合常理。

「新三板報」曾經質疑過一家教育企業，他們的客戶既是他們產品的採購者，同時又是企業的供應商。一方面是對客戶的收入是1000萬，另一方面又有對這個兼職為供應商的客戶又預付了500萬，這相當奇怪。有沒有可能真實的合同收入只有500萬，另外的500萬是虛增收入后又返還給客戶的呢？

我們曾經質疑過的「諸葛天下」，一家做汽車后服務的連鎖企業，其收入不是加盟商給的，而是關聯公司給的幾筆巨額收入。而我們的任務，就是查清這些企業間的關聯關係。

2、虛增收入的企業，通常毛利率會異常提高。

虛增收入的企業，通常收入增加，卻沒有相對應的成本支出，體現為收入成本不配比，毛利率異常。這不僅是與公司自身的歷史相比異常，與同行業其他公司的毛利率比較，也表現異常。因此毛利率比較是一個相當簡單而且有效的調研手段。

毛利率高的企業，通常是對上下游都有話語權的企業，但如果企業的毛利率很高，但現金周期（應收賬款周轉天數+存貨周轉天數-預付賬款周轉天數）卻明顯拉長，也能從側面證明企業的毛利率是不太靠得住的。「阿甘金融網」上線了一系列對新三板公司財務異常進行分析的系統，能迅速提醒投資者這家企業的異常財務指標。同時，也上線了一套對類似企業進行歸類財務分析與比較的人工智慧系統，能讓我們迅速目標企業與整個行業的差異。

3、現金凈流量長期低於凈利潤。

對於那種現金凈流量長期低於凈利潤的公司，其資產負債表一定表現為虛胖。要麼是應收異常，要麼是存貨異常，要麼是其他應收異常，要麼是預付異常。經過現金流量表的提醒，我們就能順藤摸瓜找到那些虛胖的資產，再對照歷年的報表附註進行分析，一定會有所發現。

但我們需要注意，現金流也不是不能調節。例如企業如果用承兌匯票的方式支付貨款，現金流就可能變得正常，這需要我們高度注意企業的報表附註。

4、銷售費用與收入明顯不配比。

雖然企業的收入增加了，銷售費用占收入比可能會線性下降，但其它條件不變，企業支出的運費、包裝費、銷售提成應該是隨收入增長而同比例增長的。如果銷售費用占收入比出現異常下滑，我們就應該一探究竟。

5、放著賬上貨幣資金不用，卻去銀行貸款。

「新三板報」曾經質疑過一家新三板企業亨達股份，2016年半年報賬上貨幣資金五個億，市值才只有4.18億，看起來很美。但看報表發現，公司放著在恆豐銀行的6000萬理財不用，卻從其它銀行為自己和關聯公司貸了兩個多億，這明顯不符合常理。股轉公司後來發了問詢函，亨達股份乾脆就想要退市了。

減少造假，就要降低信息不對稱

▲

我們還可以列舉許多財務分析的手段，來發現企業造假。但發現企業造假，往往不是一個手段就能有效，而是若干異常指標聯繫在一起，方能確定。

制度層面，我們強烈呼籲股轉公司嚴格信息披露規範，起碼要求那些掛牌企業，把客戶和供應商的真實名稱列舉出來，方便投資者查詢。

媒體層面，我們強烈呼籲多投資一些類似於「市值風雲」、「讀懂新三板」、「新三板報」這樣的啄木鳥，把害蟲挑出來，把隱藏的信息發掘出來。他們給市場帶來了價值，他們就會有價值。

技術層面，我們強烈呼籲多投資一些類似於「阿甘金融網」這樣的深度投研分析平台，用人工智慧的手段，把1萬多家企業的財務異常進行總結歸類，提醒投資者們關注。他們給市場帶來了價值，自身也一樣會有價值。

>> 新三板投研平台 <<