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年報披露季來臨 警惕信用債「坑」多路「顛」

年報披露季來臨 警惕信用債「坑」多路「顛」

隨著公司年報披露增多,交易所債券暫停上市交易風險即將進入集中暴露期。最近,關於債券可能被暫停上市的風險提示公告接二連三。據初步統計,今年以來已有7家發行人預警債券暫停上市風險,涉及債券11支,規模約153億元。年報披露季,並不只有暫停上市這一種「坑」。從往年來看,隨著經營業績公諸於眾,信用評級調整也將迎來高發期。而無論是暫時上市,還是評級調整,都可能對債券估值造成較大影響。

市場人士指出,信用基本面改善尚未形成普惠效應,資質較弱的部分發行人經營狀況及償債能力依然堪憂,在信用債整體面臨重估壓力的同時,對低等級債券的估值風險和違約風險應保持高度警惕。

暫停上市「打前站」

日前,內地評級公司聯合資信連發兩則關注公告,內容均與發行人年度業績預虧及相關債券可能被繼續暫停上市有關。

證券報記者注意到,在2016年度企業業績預告集中披露之後,最近關於債券可能被暫停上市的風險提示公告明顯增多。據公開信息統計,截至3月9日,今年以來已有13家發行主體發布過債券可能被暫停上市或繼續暫停上市的風險提示公告,其中預警債券可能首次被暫停上市的有7家,涉及債券11支,規模約153億元;可能被繼續暫停上市的有6家,涉及債券7支。

根據《證券法》之規定,公司債券上市交易后,若公司最近兩年連續出現虧損,則交易所有權決定暫停其公司債券上市交易。另外,依據滬、深交易所公司債券上市規則,若公司債券發行人連續兩年出現虧損,交易所將在其正式披露年度報告后,對相關債券採取停牌措施,並在規定的日期內做出是否暫停其上市交易的決定。從以往實踐來看,如果公司連續兩年虧損,其場內交易的債券都難逃暫停上市的命運。

業內人士指出,目前債券暫停上市的風險只存在於在交易所市場的債券。銀行間債券市場並沒有債券暫停上市交易的相關規定和實踐。而跨市場交易的企業債即使在交易所被暫停上市,也可能通過轉託管的方式,轉到銀行間市場交易,從而恢復交易流通功能。而且,2014年6月,滬深交易所均發布了為暫停上市債券提供轉讓服務的通知,規定在債券被暫停上市后,發行人可向交易所申請債券轉讓服務;暫停上市債券的轉讓交易,可通過交易所固定收益類證券綜合平台完成。綜上,暫停上市並不意味著債券將在一段時間內(至少1年)完全喪失流動性,然而,交易渠道的收窄、交易對象的限制以及質押融資功能的喪失,都會導致暫停上市債券的流動性大打折扣,持有人將可能面臨一定的債券估值風險和處置困難,暫停上市風險仍不容忽視。

根據交易所規定,如果上市公司預計上年度凈利潤為負值,應在會計年度結束后一個月內進行業績預告,很多2016年度業績預虧公告已在今年1月份完成披露。如果公司在2015年度已出現過虧損,則其場內上市債券就可能面臨暫停上市的風險,這正是每年2、3月份預警債券暫停上市風險的公告比較集中的原因所在。

進入3、4月份,公司年報披露將會增多,這也意味著交易所債券暫停上市交易風險即將進入集中暴露期,對此,投資者應提前篩查、主動規避。業內人士還提示,債券暫停上市大多是因為發行人連續虧損造成,因此,不光要排查可能被暫停上市的債券,對相關發行人發行的非公開發行債券或銀行間市場債券的信用風險也應加以防範。

評級調整在後頭

年報披露季,並不只有暫停上市這一種「坑」。業內人士指出,財務報表是投資人及評級公司等相關機構考察債券發行人經營及財務狀況的重要載體,如果企業出現了虧損,即便不涉及債券暫停上市風險,相關債券估值也可能對公司經營及財務風險的變化做出反應。

此外,從往年情況來看,隨著企業年度經營業績公諸於眾,每年5至7月份都成為信用評級調整的高發期。業內人士指出,評級調整也可能對債券估值產生較大影響。以評級下調為例,其本身即反映了發行人信用資質及償債前景的惡化,理應對債券估值產生直接的衝擊,除此以外,對於評級下調可能附帶產生的不利影響也值得注意。

評級調降可能影響發行人再融資的能力及再融資成本,目前情況下,存量債務接續很大程度上仍依賴於再融資,一旦再融資接不上或者融資成本過高,可能會加劇企業財務風險甚至引發資金鏈斷裂、出現債務違約。

評級調降還會影響存續債券回購融資功能,而回購融資便利程度與債券的流動性息息相關,一旦債券融資能力下降或喪失融資功能,將可能對債券的流動性及估值水平產生較大影響。

根據中證登相關規定,信用評級狀況是信用債券能否參與質押式回購業務的主要門檻之一,且是折扣係數取值的唯一依據。只有債項和主體評級均為AA級(含)以上的信用債券(包括公司債、企業債、分離交易的可轉換公司債中的公司債、可轉換公司債、可交換公司債等)才可作為回購質押品在相應市場開展回購業務,其中,主體評級為AA級的,其評級展望應當為正面或穩定。

最近幾年,信用評級調整愈發頻繁,符合企業信用分化加劇、信用風險暴露增多的趨勢,同時也表明評級機構對於發行主體的風險識別更主動和公開。一項報表顯示,截至3月9日,今年以來已有超過200支債券遭遇負面評級行動,涉及發行人主體評級調降或展望為負面、債項評級調降、擔保人評級調降等多種類型。往後看,隨著企業年度財務報告披露增多,類似的評級調整還會繼續,頻率可能加大,對相關債券乃至債券市場都可能造成一定的不利影響。

低等級估值壓力大

值得一提的是,2016年以來,企業信用基本面呈現持續改善的態勢。自2016年初開始,工業企業利潤數據便恢復了正增長,並且一直保持著正增長勢頭。機構對債券發行人2016年三季報進行的梳理和研究也顯示,2016年前三季度發行人主業盈利持續回暖,整體財務指標出現改善。然而,2016年違約頻率明顯加快,全年債券違約逾500億元,創了歷史新高;同期,評級下調發生的次數和比例都是以往所罕見,這說明在信用基本面改善的同時,有一部分發行人的信用狀況並沒有好轉,甚至還在惡化。

就從近期預警債券暫停上市風險的情況來看,據統計,今年以來此類風險事件涉及的發行主體、債券數量及規模均超過上年同期水平,相關發行主體仍舊集中在煤炭、機械、鋼貿等產能過剩領域,且多為低評級發行人。

某機構研究報告指出,目前企業信用基本面雖略有改善,但遠未達到可以通過內部現金流完成資金鏈正常循環的程度。其中,低等級發行人經營未必改善,融資能力又弱,面對存量債務到期壓力,財務風險和流動性壓力不減反增。

值得注意的是,2017年信用債到期還本付息總量將繼續增加,而且從時間分步上看,每個月還本付息壓力都不低。如果企業自身償債能力不很快出現實質改善的話,恐怕債市信用風險事件不會少見。另外,去年以來,債券市場環境也出現較大變化,無風險債券收益率呈現底部抬升的趨勢,信用債信用利差雖出現一定的調整,但調整仍不到位,抵禦風險的能力仍然較弱。由此看,信用風險溢價依然存在重估的需求,特別是在中低等級層面。

總之,年報季來臨,各類風險因素較多,信用債市場可能「坑」多路「顛」,投資者應加強風險防範和甄別,對低等級債券的估值風險和違約風險應保持高度警惕。

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