【國信宏觀固收】高收益債周報：《煤炭深加工產業示範「十三五」規劃》利好相關短期煤炭債

總體結論

《煤炭深加工產業示範「十三五」規劃》是國家首個煤炭深加工產業規劃，表明政府為了推進煤炭清潔高效利用和保障國家能源安全，或大大加強對煤炭深加工產業的支持力度。

煤炭深加工項目的投資額一般都比較大，要加大對煤炭深加工產業的支持力度，政府首先需要在融資方面加大對相關煤企的傾斜力度。因此，在政府支持下，不考慮未來新投資項目建成后經營狀況如何，至少短期內相關煤企現金流入將明顯增加，這無疑將大大增強相關煤企的短期償債能力，利好相關短期債券。

1、煤炭深加工產業發展現狀：①煤制油受制於國際油價下行，產能利用率大幅下滑；②煤制氣、煤制烯烴、煤制乙二醇的產能利用率明顯提升，這表明在這三個領域，關鍵技術可能已經得以突破，因此生產成本大幅降低，產品質量提升，開始具備經濟性。

2、「十三五」期間投資額測算：①煤制油萬噸單位產能投資成本在1.3億元-1.7億元，預估總投資額1360億元-1778億元；②每億立方米煤制天然氣產能投資成本約5億元，預估總投資額695億元；③煤制乙二醇萬噸單位產能投資額約1. 35億元，預估總投資額約1000億元。

3、投資機會：①煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用這三大領域在《規劃》中明確給出了具體的示範項目，通過行政手段推行的意味較為濃厚；②煤制化學品、煤炭和石油綜合利用這兩大領域則未給出明確的示範項目，「市場的事情市場辦」的意味較濃；③考慮到國內經濟整體下行壓力仍較大，終端需求復甦的可能性仍較小，因此債務人外部支持力度的大序是其信用風險大小的關鍵所在。對比之下，通過行政手段推行的項目所能獲得的外部支持無疑將明顯超出「市場的事情市場辦」項目，因此我們建議投資者積極關注煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用這三大領域的示範項目帶來的投資機會。

以下為正文：

上周市場行情回顧

1、美國高收益債市場行情

(1)美銀美林高收益債指數

上周美銀美林高收益債指數先上後下，整體繼續上漲。指數從上上周五的1205.73上升至上周五的1209.55，漲幅約為0.3%。

(2)美國巴倫信心指數

上周巴倫信心指數值為79.5，較上上周的78.1繼續上行。從巴倫信心指數樣本中的低評級債與高評級債收益率走勢來看，上周低評級債收益率上行約6BP，高評級債收益率上行約11BP，高評級債收益率上行幅度明顯高出低評級債，因此巴倫信心指數繼續上行。投資者風險偏好繼續提升。

2、國內高收益債市場行情

上周國信高收益債收益率指數明顯下行，從上上周的8.39%下行13BP至8.26%。而上周5年期國債收益率上行約3BP，因此整體高收益債利差收窄，投資者對高收益債偏好有所增強。

小專題：《煤炭深加工產業示範「十三五」規劃》利好相關短期煤炭債2017年2月8日，國家能源局向各省發改委(能源局)、石油 （

）和化學工業聯合會、有關企業印發了《煤炭深加工產業示範「十三五」規劃》。這是國家首個煤炭深加工產業規劃，體現政府為了推進煤炭清潔高效利用和保障國家能源安全，或大大加強對煤炭深加工產業的支持力度。

考慮到煤炭深加工項目的投資額一般都比較大，所以要加大對煤炭深加工產業的支持力度，政府首先需要在融資方面加大對相關煤企的傾斜力度。因此，在政府支持下，不考慮未來新投資項目建成后經營狀況如何，至少短期內相關煤企現金流入將明顯增加，這無疑將大大增強相關煤企的短期償債能力，利好相關短期債券。

1、煤炭深加工產業發展現狀：①煤制油受制於國際油價下行，產能利用率大幅下滑；②煤制氣、煤制烯烴、煤制乙二醇的產能利用率明顯提升，這表明在這三個領域，關鍵技術可能已經得以突破，因此生產成本大幅降低，產品質量提升，開始具備經濟性。

按《規劃》，煤炭深加工是指以煤為主要原料，生產多種清潔燃料和基瘡工原料的煤炭加工轉化產業，具體包括煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用、煤制化學品以及多種產品聯產等領域，不包括傳統煤化工產業。

截至2015年底，煤制油、煤制天然氣、煤制烯烴(包括甲醇制烯烴)、煤制乙二醇產能分別達到254萬噸/年、31億立方米/年、862萬噸/年、211萬噸/年，2015年產量分別為115萬噸、18.8億立方米、648萬噸和101萬噸，產能利用率分別為45.3%、60.6%、75.2%和48.1%。(其中煤制乙二醇產能數據來自李清、蔣美芬2016年的《煤制乙二醇生產工藝技術進展及技術經濟分析》)

從產能利用率變化情況來看，2015年煤制油產能利用率大幅下降，這或與國際油價下行、煤制油成本倒掛特別嚴重有關；煤制氣、煤制烯烴、煤制乙二醇的產能利用率明顯提升，這表明在這三個領域，關鍵技術可能已經得以突破，因此生產成本大幅降低，產品質量提升，開始具備經濟性。

2、《規劃》規模目標以及投資額測算：①煤制油萬噸單位產能投資成本在1.3億元-1.7億元，預估總投資額1360億元-1778億元；②每億立方米煤制天然氣產能投資成本約5億元，預估總投資額695億元；③煤制乙二醇萬噸單位產能投資額約1. 35億元，預估總投資額約1000億元。

按《規劃》，預計2020年，煤制油產能為1300萬噸/年、煤制天然氣產能為170億立方米/年、低階煤分質利用產能為1500萬噸/年(煤炭加工量)。

根據朱彬彬(2015，《對煤制油的經濟性分析》)，煤制油每萬噸產能投資成本在1.3億元-1.7億元：20萬噸級示範項目噸油品建設投資約為1.7億元；100~200萬噸級項目噸油品建設投資約為1.5億元；400萬噸級項目噸油品建設投資約為1.3億元。按《規劃》，2016年-2020年將增加1046萬噸煤制油產能，對應1360億元-1778億元投資額。

根據張麗萍(2016，《煤制天然氣技術發展現狀與經濟性分析》)，規模為40億立方米/年的煤制天然氣項目建設成本大約為200.9億元，即每億立方米煤制天然氣產能投資成本約5億元。按《規劃》，2016年-2020年將增加139億立方米煤制天然氣產能，對應約695億元投資額。

根據張麗君(2016年，《煤制乙二醇技術經濟性分析研究》)，煤制乙二醇萬噸單位產能投資約1. 35億元。根據李清、蔣美芬(2016年，《煤制乙二醇生產工藝技術進展及技術經濟分析》)的整理，目前煤制乙二醇在建產能907萬噸/年，擬建和規劃中的產能為1050萬噸/年，因此，在建產能對應投資額1224億元，擬建和規劃中的產能對應投資額1417億元。考慮在建產能部分已投資，同時乙二醇全球產能過剩因此擬建和規劃中的產能建設不一定啟動，預估未來總體投資約1000億元左右。

3、投資機會：①煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用這三大領域在《規劃》中明確給出了具體的示範項目，通過行政手段推行的意味較為濃厚；②煤制化學品、煤炭和石油綜合利用這兩大領域則未給出明確的示範項目，「市場的事情市場辦」的意味較濃；③考慮到國內經濟整體下行壓力仍較大，終端需求復甦的可能性仍較小，因此債務人外部支持力度的大序是其信用風險大小的關鍵所在。對比之下，通過行政手段推行的項目所能獲得的外部支持無疑將明顯超出「市場的事情市場辦」項目，因此我們建議投資者積極關注煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用這三大領域的示範項目帶來的投資機會。

根據《規劃》，「十三五」期間，重點開展煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用、煤制化學品、煤炭和石油綜合利用等5類模式以及通用技術裝備的升級示範。

其中煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用這三大領域在《規劃》中明確給出了具體的示範項目，並且示範項目明確分成了新建項目與儲備項目兩大類別，通過行政手段推行的意味較為濃厚。

按《規劃》的表述，示範項目中的新建項目或將很快上馬，而儲備項目或將等待新建項目的運行效果再決定是否開工。

煤制化學品、煤炭和石油綜合利用這兩大領域則未給出明確的示範項目，這或反映這兩大領域技術已較成熟，因此「市場的事情市場辦」的意味較濃。

考慮到國內經濟整體下行壓力仍較大，終端需求復甦的可能性仍較小，因此債務人外部支持力度的大序是其信用風險大小的關鍵所在。對比之下，通過行政手段推行的項目所能獲得的外部支持無疑將明顯超出「市場的事情市場辦」的項目，因此我們建議投資者積極關注煤制油、煤制天然氣、低階煤分質利用這三大領域的示範項目帶來的投資機會：

(1)煤制油

新建項目：建設潞安長治、伊泰伊犁、伊泰鄂爾多斯 （600295行情資料評論搜索）和貴州渝富畢節(納雍)煤制油示範項目。

儲備項目：陝西未來榆林煤間接液化一期後續項目、伊泰甘泉堡、寧煤二期等煤制油項目。

(2)煤制天然氣新建項目：建設蘇新能源和豐、北控鄂爾多斯、山西大同、新疆伊犁、安徽能源淮南煤制天然氣示範項目。

儲備項目：新疆准東、內蒙古西部(含天津渤化、國儲能源)、內蒙古東部(興安盟、伊敏)、陝西榆林、武安新峰、湖北能源 （000883行情資料評論搜索）、安徽京皖安慶等煤制天然氣項目。

(3)低階煤分質利用新建項目：建設京能錫盟、陝煤化榆林、延長石油榆林、陝西龍成、呼倫貝爾聖山低階煤分質利用示範項目。

儲備項目：延長石油榆橫煤基油醇聯產、陽煤晉北低階煤分質利用多聯產、京能哈密煤炭分級綜合利用、新疆長安能化塔城煤炭分質利用、華本雙鴨山煤炭與生物質共氣化多聯產、琿春礦業低階煤分質分級利用等項目。