特點、業務模式、發展趨勢 | 金融資產交易所的「昨天、今天、明天」

國內金融資產交易所主要開展如下三大類業務：第一類是基礎資產交易業務，直接對金融國有資產、不良金融資產、私募股權、委託債權投資、應收賬款等金融資產進行交易；第二類是資產收益權交易業務，不直接對基礎金融資產交易，而是對存量金融資產以信託受益權、應收賬款收益權、小貸資產收益權、融資租賃收益權、商業票據收益權等形式盤活；第三類是信息耦合業務，交易所在市場上發揮其中介職能，提供企業投融資信息，登記託管等服務。

從政策層面看，金融資產交易所業務的開展迫切需要監管給予發展空間。如果金融資產交易所不能正常發揮其資產交易的功能，那麼其存在價值也必將大打折扣。

從行業發展層面看，金融資產交易所需要明確自身定位，集中資源在業務模式創新上尋求突破。具體而言，金融資產交易所將會有如下幾大趨勢：

1.區域性市場開始整合

2.「互聯網技術+金融資產交易平台」催生新金融

3.互聯網金融創新的平台

4.盤活不良資產平台

5.供應鏈資產標準化平台

6.跨境投融資平台

記者：金融資產交易所的「昨天」是怎樣的呢？

王朝陽：首先介紹一下交易所的發展歷程。金融資產交易所是為金融資產交易提供信息和場所的平台，本質上仍然是一種產權交易平台，其特殊之處在於交易品種是金融資產或從金融資產衍生而來的金融產品。金融資產交易所的發展經歷了迅速發展、清理整頓、創新發展等不同階段。

（一）迅速發展階段

自從2009年金融資產交易所的概念和形態推出以來，各地都開始積極推動當地金融資產交易所的建設，並以此作為建設金融中心城市的重要舉措。2010年，先後成立北京金融資產交易所（北金所）和天津金融資產交易所（天金所）。之後，地方性的金融資產交易所相繼成立。國內金融資產交易平台基本上一省一個（甚至多個），由各地金融辦直接監管。

（二）清理整頓階段

由於缺乏規範管理，在交易場所設立和交易活動中違法違規問題日益突出，風險不斷暴露，對整個金融體系的穩定造成了不良影響。鑒於此，2011年國務院頒布了《關於清理整頓各類交易場所切實防範金融風險的決定》（國發〔2011〕38 號），2012年國務院辦公廳發布《關於清理整頓各類交易場所的實施意見》（國辦發〔2012〕37號），隨後各主要監管部門、全國各省份都發布了清理整頓各類交易所的通知和實施辦法。經過清理整頓，一些違法違規的交易所被清除，交易所的各項業務得以規範。

（三）創新發展階段

從國內金融監管的格局上看，一行三會監管下的銀行、券商、基金、期貨、信託是正統金融，消費金融、財務公司、金融租賃、私募資管等等作為正統金融的補充。各地金融辦監管的各類地方要素交易平台可以施展的空間不大。地方金融資產交易所試圖在嚴格的金融監管之下，闖出一條金融創新的路子。

記者：金融資產交易所的「今天」有哪些特點呢？

王朝陽：現階段金融資產交易所行業呈現出以下顯著特點：

（一）市場分散，地域界限明顯

國內設立金融資產交易所的初衷在於構建具有公信力的金融資產交易平台，建立真正的市場價格發現機制，為國有資產、非標資產的處置和轉讓提供新的渠道。然而，從目前國內金融資產交易所的發展看，這一目標並未能全部實現。國內目前金融資產交易平台基本上達到一省一個，經濟發達地區甚至是一省多個、一地多個，地方割據的局面必然難以避免。

從企業公示信息系統查詢得知，目前全國金融資產交易所及金融資產交易中心有30餘家。具體表格數據如有需要，我們可以提供。（詳見附件1）

（二）初始註冊資本偏低，資本規模逐漸擴大

從目前披露的公開信息看，國內金融資產交易所初始註冊資本普遍偏小，半數以上交易所註冊資金在1億元人民幣左右，北金所成立之初的註冊資本3.1億元，是國內金融交易平台最高初始註冊資本。然而，隨著市場對盤活金融資產的巨大需求日益凸顯，部分交易所開始增加註冊資金，例如前海金融資產交易所在股東變更為平安集團后，註冊資金由初始的7692.3萬元人民幣增資到10億人民幣。國內目前金融資產交易平台的規模體量擴大的趨勢，預示著金融資產交易平台擁有廣闊的市場前景。

（三）股東背景相似，國有資本占絕對多數

出於防止國有資本流失的考慮，金融資產交易所的國有資本背景不可撼動，從國內目前主流金融資產交易所看，其股權通常掌握在交易所所在地的產權交易中心與當地大中型知名國有金融機構手中。這一情形是由於國內金融資產交易所設立條件嚴格而形成的。嚴格的設立條件使得交易所牌照成為稀缺品，民間資本只能等待金融資產交易所掛牌后，通過競購交易所股權的方式獲取交易所牌照。

（四）產品結構相似，但創新業務自由度較高

從產品結構和經營範圍看，金融資產交易所主要從事國有股權、債權以及資產收益權等方面的交易，主要產品結構及業務模式類似。同時38號文明確叫停了交易所做市商、集中競價、份額化交易等創新操作模式，在一定程度上抑制了國內金融資產交易所創新發展的途徑。但在目前的監管體系下，地方金融辦往往與一行三會等現有的監管機構沒有形成統一的監管規則、監管口徑，可以說許多業務在一行三會等監管部門叫停前都具有較高的自由度。

（五）交易規模增長迅速，成長空間較大

儘管各金融資產交易所成立時間都不長，但交易規模均增速驚人。如平安集團對金融資產交易所更是充滿信心，收購前海金融資產交易所，今年1-4月交易規模已突破8000億；在收購重慶金融交易所時，按照溢價240%的水平支付2.86億元，並且承諾在2016年、2017年、2018年重慶金融資產交易所有限責任公司規模分別達到5000億元、1萬億元、2萬億元。

記者：金融資產交易所的業務範圍和模式都有哪些呢？

王朝陽：金融資產交易機構的本質是為金融資產轉讓、交易的雙方提供一個中介平台，具有降低信息不對稱、提高交易效率的重要作用。目前，各大金融資產交易所著力於研究創新型金融產品，積極探索信貸、信託、保險、租賃、基金等金融資產的流轉新方式。我們挑選整理了有代表性的地方金融資產交易所業務範圍。如果有需要，我們可以提供。（詳情附件2）

為了達到盤活金融資產，便利企業融資的目的，國內金融資產交易所主要開展如下三大類業務：第一類是基礎資產交易業務，直接對金融國有資產、不良金融資產、私募股權、委託債權投資、應收賬款等金融資產進行交易；第二類是資產收益權交易業務，不直接對基礎金融資產交易，而是對存量金融資產以信託受益權、應收賬款收益權、小貸資產收益權、融資租賃收益權、商業票據收益權等形式盤活；第三類是信息耦合業務，交易所在市場上發揮其中介職能，提供企業投融資信息，登記託管等服務。

（一）基礎資產交易業務：

基礎資產交易業務是金融資產交易所的本源業務，典型的基礎資產交易業務有：

其一是委託債權投資業務。有融資需求的企業客戶先向銀行提出申請，銀行將委託債權投資產品在金融資產交易所掛牌；然後，銀行通過發行針對該投資產品的理財產品向公眾募集資金，募集完畢即在金融資產交易所摘牌，所籌集資金通過受託人賬戶投向融資方。

其二是不良資產處置業務。銀行、資產管理公司的不良資產在金融資產交易所平台掛牌，進行轉讓交易。不良金融資產包括不良債權類資產、股權或其他登記出資權益類資產、實物類資產、無形資產等其他權益類資產以及以上兩種或多種的組合資產包。

（二）資產收益權類交易業務

資產收益權類交易業務的標的資產通常為非標資產，從而充分展現了各金融資產交易所的金融創新，資產收益權類交易業務以小貸資產收益權轉讓業務為例。小額貸款資產收益權轉讓交易，是一種類資產證券化業務，小貸公司先打包其部分優質資產，再通過金融資產交易所平台向投資者轉讓小貸資產的部分收益權，從而獲得資金以拓展自身的信貸業務規模。

（三）信息耦合業務

信息耦合業務，充分發揮了金融資產交易所的信息渠道優勢，為交易雙方提供中介服務。金融資產交易所的這類業務以票據業務為例。

在整個票據交易過程中，金融資產交易所利用網路平台做到了票據信息的整合、彙集、發布。各家商業銀行可以通過金融資產交易所業務平台迅速發布，掌握票據交易信息。通過票據信息平台信息資源共享，增加信息流動，減少銀行間交易成本，同時降低了銀行因需要調整信貸額度而通過一些中介機構進行大規模的票據貼現（轉貼現）操作所帶來的巨大風險，同時還能有效的加快票據的市場流動性。

記者：金融資產交易所現階段受到哪些監管政策的約束？

王朝陽：從政策層面看，金融資產交易所業務的開展迫切需要監管給予發展空間。關於地方交易場所的監管法規主要包括《證券法》、《國務院關於清理整頓各類交易場所切實防範金融風險的決定》（國發〔2011〕38號）、《國務院辦公廳關於清理整頓各類交易場所的實施意見》（國辦發〔2012〕37號）。國辦發〔2012〕37號《國務院辦公廳關於清理整頓各類交易場所的實施意見》明確指出：

1. 不得將任何權益拆分為均等份額公開發行；

2. 不得採取集中交易方式進行交易；

3. 不得將權益按照標準化交易單位持續掛牌交易；

4. 權益持有人累計不得超過200人；

5. 不得以集中交易方式進行標準化合約交易；

6. 未經國務院相關金融管理部門批准，不得設立從事保險、信貸、黃金等金融產品交易的交易場所，其他任何交易場所也不得從事保險、信貸、黃金等金融產品交易。

記者：能展望一下金融資產交易所的「明天」么？

王朝陽：從行業發展層面看，金融資產交易所需要明確自身定位，集中資源在業務模式創新上尋求突破。具體而言，金融資產交易所將會有以下幾個發展趨勢：

1.區域性市場開始整合：

從市場監管意願和發展規律來看，區域性的金融資產交易所將會加速整合，金融資產交易市場從分裂走向統一，是一個長期趨勢。而區域性市場的整合方式，很可能是通過併購活動提高現有金融資產交易平台規模。如平安集團在取得深圳前海金融資產交易所的全部股權后，將其註冊資本提高到10億元，使其成為國內金融資產交易平台之最。現在平安又再次通過股權收購方式將重慶金融資產交易所收入囊中。可以預見，大型金融集團很可能複製平安的模式，先以收購多家金融資產交易所股權的方式，使各金融資產交易所在保留各自牌照的基礎上，共同被一家金融集團控制，再通過注資等方式提高金融資產交易平台規模，由此形成統一的金融資產交易市場。

2.「互聯網技術+金融資產交易平台」催生新金融：

各地金融資產交易所在互聯網浪潮下，也紛紛推出自己的線上網站，但這些線上平台作用十分有限，通常僅僅定位於信息的發布和產品的介紹，交易和服務的信息化、數據化水平不高。

為了順應互聯網時代的發展，金融資產交易所必須朝著「新金融」的目標努力：一是「互聯網技術+金融資產交易所」將進一步促進金融創新，新的金融資產交易模式、新的互聯網金融資產交易產品、新的產品解決方案將不斷被發現和創新。二是運用大數據、雲計算為投資人匹配相應的資產，運用各種徵信數據判斷資產推薦機構、融資方的信用狀況，解決投資人與融資方信息的不對稱問題。三是豐富和完善互聯網金融資產交易平台的生態系統，將市場上的各類金融機構、中介機構聯繫起來，通過參與主體的互通互聯增強資產的流動性。

3.互聯網金融創新的平台：

在互聯網金融監管收緊的大趨勢下，金融資產交易所由於有地方金融辦的指導及背書，其金融創新更為靈活。

在目前的監管體系下，地方金融辦往往與一行三會等現有的監管機構沒有形成統一的監管規則、監管口徑，可以說許多業務在一行三會等監管部門叫停前都具有較高的自由度。

4.盤活不良資產平台：

目前，商業銀行除了通過清收、重組、核銷外，主要依靠向華融、東方、信達和長城四家資產管理公司轉讓的方式來處置不良資產。在國內銀行業不良資產持續增長的背景下，需要新的渠道化解銀行新增不良資產。金融資產交易所將分享不良資產處置的巨大市場機遇：一是對於銀行不良業務而言，僅四大資產公司能消化的業務有限，地方金融交易場所可以成為盤活不良資產的新的平台。二是金融資產交易所互聯網平台建成后，「互聯網+」模式所特有的快速「價值發現」和「市場發現」功能，將為錯配的不良資產進行二度配置，從而重新發現其價值。

5.供應鏈資產標準化平台：

國內供應鏈金融市場前景廣闊，目前已經超過10萬億元，預計2020年將達到15萬億元的規模。金融資產交易所可以通過多種途徑介入其中：一是可以圍繞核心產業內的大型企業，以上市公司、大型央企為對象，通過整合金融生態圈資源，衍生出以私募基金、不良資產處置及消費金融等業務模塊的金融資產供應鏈平台。二是可以通過金融資產交易中心對接各大保理公司及中小企業，將保理公司及中小企業的應收賬款證券化后在金融資產交易中心掛牌，實現應收賬款標準化，成為深交所、上交所及銀行間市場之外的場外ABS交易場所。三是交易所未來可在「平台+管理」的多元化服務上發力。平台可直接接觸與核心企業交易的上下游產業集群，獲取真實的貿易數據、資金流動等大數據信息，有助於增強風控的時效性。

6.跨境投融資平台：

國際經濟一體化是大趨勢，隨著人民幣加入SDR，國際化進程進一步加快。人民銀行 2015 年 12 月發布的《關於金融支持（廣東）自由貿易試驗區建設的指導意見》明確提出：「支持自貿試驗區內要素市場設立跨境電子交易和資金結算平台，向自貿試驗區和境外投資者提供以人民幣計價和結算的金融要素交易服務」，意味著自貿區內地方金融資產交易所從可以申請跨境交易資格。

互動環節

記者：在已經存在四大資產管理公司的情況下，地方金融交易所為什麼還需要開展不良貸款轉讓業務？

王朝陽：一是對於銀行不良業務而言，僅四大資產公司能消化的業務優先，地方金融交易場所可以成為盤活不良資產的新的平台。二是金融資產交易所互聯網平台建成后，「互聯網+」模式所特有的快速「價值發現」和「市場發現」功能，將為錯配的不良資產進行二度配置，從而重新發現其價值。

記者：目前國內金融資產交易所主要收入來源於哪塊業務？

王朝陽：單純平台的收入主要來源服務費和財務顧問費。

記者：目前金融資產交易所開展業務面臨的主要困難和障礙是什麼呢？

王朝陽：目前單純做B2B的交易所，衡量的主要指標就是交易規模，前期交易規模沒有達到一定程度的時候，地方交易所會在資源拓展上面臨一些困難。還有一個問題就是做平台本身不承擔風險，但是在國內剛性兌付的潛規則下，平台不得不承擔風險。

記者：剛才提到供應鏈金融，這塊具體如何交易？

王朝陽：供應鏈金融應該是目前資產荒大背景下最容易抓住的優質資產，可以採取多種方式。一種是類保理模式；二是與保理公司合作；三是將應收賬款進行私募性質的資產證券化。

記者：盤活不良資產有案例嗎？

王朝陽：有。現在招銀前海金融資產交易中心正在進行這方面的業務。

記者：國內金融資產交易所似乎與歐美交易模式不同，歐美沒有很多家金融交易平台。而且資產標識有CUSIP和ISIN，不知國內是否有推進統一的資產標識號系統？

王朝陽：現在還沒有。其實國內多家金融資產交易所可以形成聯盟，統一推進資產標識標準化進程的完善，並實現地域資源互補，監管政策集中突破。

記者：目前國內場外交易所的股東以民營和地方國資為主，將來會不會出現中央政府通過一些制度化的措施，收編那些有市場前景的業務？比如早年銀聯覆蓋深圳銀聯，現代化支付系統覆蓋深圳RTGS系統。

王朝陽：個人認為大監管趨勢下，收編是很有可能的。在特色金融監管的背景下，民營背景的官方交易所缺乏資源的困境將日益凸顯。即便如此，場外交易所的市場空間依然很大。

投研團隊簡介：

王朝陽：武漢大學經濟學博士、金融學博士后，曾在招商銀行總行戰略發展部、投資管理部從事宏觀戰略分析及投資管理工作，現任招銀前海金融首席研究員。

陳曉輝：哈爾濱工業大學大學部及碩士，具有金融與IT複合背景，曾在知名證券公司擔任策略研究員，現任招銀前海金融策略分析師。

詹瑩雨：西南財經大學大學部，伊利諾伊理工大學碩士，曾在四大會計師事務所從事審計工作，現任招銀前海金融行業研究員。

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