何偉文：特朗普的「逆差——匯率——匯率操縱」誤區

專家簡介

何偉文，與全球化智庫（CCG）特邀高級研究員。

美國總統川普2月23日在接受路透社專訪時突然冒出「是匯率操縱總冠軍」的論斷。差不多同時，他的財長史蒂文·姆努欽(Steven Mnuchin)則說，在美國財政部四月份發表例行匯率報告前，沒有把列入匯率操縱國的考慮。那麼，川普是做脫口秀，還是真實思想的披露？這當然是他的真實思想。雖然川普上任以來並未在匯率、貿易、投資等方面對採取行動，但這並不意味著他沒有那種想法。相反，他的觀點是非常頑固的，即認為美國之所以對有那麼大的貨物貿易逆差，是因為人民幣匯率低估，而後者的原因是操縱人民幣匯率。

但這些判斷和內在邏輯都是誤區。

一、美國商品貿易逆差與匯率變動沒有關聯

按照川普上述判斷和邏輯，人民幣對美元下跌，會導致美國對華逆差擴大，因此解決的辦法是人民幣升值；美元走強，則美國的全球貿易逆差擴大，因此解決辦法是美元走弱。但事實無法證明這一點。

金融危機以來，美國對華貿易逆差和美元兌人民幣匯率的走勢都可以分為三個小階段。在每個階段，美國對華貿易逆差的變化都和人民幣對美元匯率變化找不到關聯。

第一階段是2009年，美國對華貿易逆差比上年大幅減少了411.63億美元，即從2680.40億美元減至2268.77億美元。但這一時期人民幣匯率重新盯住美元，幾乎沒有變動。2008年年末是一美元兌6.8346元（人民銀行公布的人民幣匯率中間價，下同），2009年年末為6.8282元。

第二階段是2010至2013年，即美聯儲實施量寬政策，人民幣對美元恢復浮動並持續上升的四年。這四年中，人民幣對美元累計升值12.0%，從6.8282升至6.0969兌一美元。按照川普上述邏輯，人民幣升值應當導致美國對華貿易逆差縮小。但事實正好相反，同期美國對華貿易逆差從2268.77億美元上升到3186.84億美元，累計增長40.5%。

第三階段是2014年至2016年，美聯儲從宣布到實施結束量寬並開始加息，美元大幅走強，人民幣對美元處於下跌通道。到2016年年末，人民幣對美元跌至6.9370，三年累計下跌12.1%。按照同樣邏輯，美國對華貿易逆差應當擴大。但事實又是相反，美國對華貿易逆差僅在2014年比上年上升261.79億美元，達到3448.63億美元；然後驚人地穩定。2016年逆差3470.38億美元，與2014年僅差21.75億美元，即相差0.6%。

從全球角度看，美元匯率水平和美國全球貿易逆差的走勢也無法找到相關聯繫。我們仍然按上述三個階段觀察。

在第一階段，2009年12月美元對世界主要貨幣名義匯率指數（美聯儲公布）比12個月前下跌了9.4%，為73.3033（2008年12月為80.8798），這年美國對全球貿易逆差大幅減少了3126.17億美元。但這並不能證明是美元下跌所致。因為三分之二以上的減少是因為油價劇跌。另外三分之一也主要來自美國經濟衰退，進口需求減少。

第二階段，從2010年到2013年，美元該指數保持驚人的穩定，這四年各年12月份該指數依次為73.8001，73.7907，73.2222，76.1827。僅2013年略有上升。在匯率基本不變的前三年，全球貿易逆差年年上升，2012年達到7304.46億美元，三年累計增加2268.64億美元。唯獨美元開始走強的2013年，逆差反而減少了409.76億美元，而為6894.70億美元。因此與川普邏輯是相反的。

第三階段，2014至2016年，美元指數走強。2016年12月升至95.4259，三年累計升值25.3%。但和對華貿易逆差變動格局相同的是，僅2014年逆差擴大到7351.94億美元（擴大6.6%），2015和2016年兩年驚人穩定。2016年美國全球貿易逆差為7354.62億美元，與2014年僅相差2.68億美元。更有趣的是，2016年逆差水平與2012年即美元處於低點時的幾乎一樣，僅差50.16億美元，即0.7%！因此美元走強沒有帶來逆差增加。

上述表明，美國無論對華還是對全球貿易逆差，與匯率變動都沒有關係。

二、無法證明人民幣匯率變動與出口變化有基本關聯

按照川普上述判斷，「操縱」人民幣匯率是為了壓低人民幣以擴大出口。但金融危機以來的事實也無法證明這種關聯。

第一階段，2009年，出口大幅度減少16.0%，從上年14307億美元減至12016億美元。但這是全球金融危機和經濟衰退帶來國外市場萎縮的結果，不是人民幣匯率是否大幅度升值。因為這年人民幣匯率重新盯住美元，沒有變動。

第二階段，2010-2013年，人民幣對美元恢復浮動並持續升值，到2013年年末升至6.0969，四年累計升值12.0%。但出口不僅沒有被壓低，反而持續大幅增長。2013年出口額達到22096億美元，四年累計增長83.9%，年均增長16.4%！

第三階段，2014-2016年。2014年人民幣匯率水平基本未變，年末為6.1190兌一美元。升值0.4%。同年出口繼續擴大到23427.48億美元，比上年增長6.0%。2015和2016年兩年，人民幣對美元持人民幣對美元大幅貶值，2016年末為6.9370兌一美元。兩年累計貶值11.8%，但出口不僅沒有得到提振，相反兩年累計下降10.5%，2016年為20974.44億美元。其原因則是國際市場低迷和保護主義猖獗。

以上事實說明，國外市場好時，人民幣匯率即便走高，出口照樣增長；反之，市場環境不好時，出口出現負增長，人民幣匯率下跌也改變不了。

三、美國貿易逆差是結構性，不是匯率性的

從美國全球貿易的產品大類看，2016年有順差的主要大類依次是農產品（294.94億美元）、石油和煤炭產品（252.29億美元）、廢料（121.96億美元）、礦產（76.06 億美元）、紙張（36.56億美元）和食品（34.74億美元）。有逆差的主要大類是計算機和電子（-1708.13億美元）、運輸設備（-987.89億美元）、原油和天然氣（-882.15億美元）、服裝（-795.20億美元）。以上四類合計逆差4373.37億美元，占貿易逆差總額59.5%。但所有這些大類在進出口中享受的匯率環境是相同的。它表明：美國農業、礦產、資源類基本上沒有進入全球產業鏈，國內產出有餘；能源在相當程度上依靠進口，逆差大小取決於油價；在加工產品領域與國外分工明顯，美國更多從事技術研發、設計、品牌和營銷，加工組裝很多轉包到海外。越是技術含量高的逆差越大。

美國對華貿易的結構性逆差則是它全球貿易逆差結構的一部分。計算機和電子時是美國逆差第一大戶，則占其逆差84.0%。第二逆差大戶運輸設備和第三逆差大戶原油和天然氣，對華貿易都是順差。因為是美國飛機出口的主要市場，同時不是美國能源進口來源。但這三類貿易中，它們的匯率環境（美元兌人民幣）是相同的。美國逆差第四大大戶服裝，2016年佔比為38%，比2013年的53%大大下降，而這幾年恰恰是人民幣對美元下跌的時期。原因是美國服裝加工很多從轉到東南亞和印度。

2016年，美國對華貿易有順差的大類依次是: 農產品，166.09億美元，占對全球順差56.3%；運輸設備，74.68億美元（對全球有逆差987.89億美元）；廢品廢料，50.80億美元，占對全球順差41.7%；礦產，10.89億美元，占對全球順差14.3%。它們在對華貿易中的匯率環境與有逆差的產品是相同的。它表明：美國農礦產品不僅對全球，而且對有優勢；美國進入全球價值鏈的產業，是重要加工場所；美國雖然進入全球價值鏈的產業，但參與組裝返銷美國的比例並不高，如汽車；遠不及從美國進口飛機的金額，因此美國在這一大類對是順差，而對全球是巨額逆差。

因此，如果要降低美國全球和對華貿易逆差，需要從結構調整入手，而不是在匯率上做文章。

本文在分析中美貿易時，使用的是美元兌人民幣的名義匯率。但這並不是衡量人民幣匯率是否低估的標準。因為美元並不是衡量其他貨幣均衡匯率水平的尺度。匯率水平的比較，應當以國際清算銀行公布的各國貨幣實際有效匯率指數(REER)及其變化為標準。

國際清算銀行公布的這一指數，以各自貨幣2010年（即人民幣對美元恢復浮動之年）平均水平為100。2017年1月，美元指數為118.56，人民幣指數為123.44。即六年來人民幣實際有效匯率升幅超過美元。2013年，國際貨幣基金組織根據對2012年經常賬戶順差佔GDP比重和貿易順差占貿易總額比重，認為人民幣匯率已大體處於均衡水平。2012年12月，人民幣這一指數是109.94。到2017年1月升值12.3%。因此更沒有低估。

不同的是，2012年12月美元這一指數是95.4，比2010年水平下跌4.6%，處於低位。此期間美元指數相對於人民幣指數下跌了13.2%。從該低位到2017年1月，美元反彈並累計上升了24.3%。因此就2012年12月以來相對比較看，人民幣這一指數對美元相對下跌9.7%。如果只抓住這一個期間，人民幣對美元是下跌的。但如果把2010至2012年美元下跌那段時期綜合進去，從2010年到2017年累計，人民幣這一指數對美元這一指數相對上升4.1%。因此人民幣匯率沒有低估。

至於是否操縱匯率，應該有各國公認的國際標準，不能按美國標準。因為美國標準的科學性很值得商榷。第一條是看對美國的順差。對美國有順差需要操縱匯率嗎？退一步，即便按照美國標準，也沒有達到操縱匯率的條件。美國財政部每年兩次發布《國際貨幣和匯率政策報告》，判定哪個國家是否操縱貨幣，是根據美國2015年頒布的《綜合貿易和競爭力法案》里的三個標準。第一，被審查國對美貿易順差超過200億美元。這條早就達標了。第二，被審查國經常賬戶順差占該國GDP比重超過3%。2016年經常賬戶順差佔GDP比重為1.87%，沒有達到。第三，被審查國過去12個月內累計為阻止本國貨幣升值而凈買入的外匯頭寸超過GDP2%。正好相反，2016年為阻止人民幣下跌累計凈賣出外匯頭寸3198億美元，相當於GDP2.85%。所以不符合后兩個條件，當然不構成操縱匯率了。

綜上所述，正確解析中美貿易現狀，并力求逐步縮小美方逆差的的正確途徑是從貿易結構著手，從產業合作著手。如果陷入並無根據的逆差——匯率——匯率操縱誤區，只會耽誤時間，帶來不必要的麻煩和損失，而不會有任何積極效果。

文章選自FT中文網，2017年3月1日

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