「再融資新規」滿百天，可轉債配置價值浮現

編者按：但今年發行的多隻可轉債上市以來卻一路走低，逼近或跌破發行價，機構認為，長期來看轉債的配置價值正逐漸浮現。

再融資新規發布已滿百天，相比於傳統的定向增發，可轉債因受限較少而備受市場矚目。新規發行以來，可轉債一級市場發行預案井噴。但今年發行的多隻可轉債上市以來卻一路走低，逼近或跌破發行價，機構認為，長期來看轉債的配置價值正逐漸浮現。

可轉債發行預案井噴

2月17日，證監會修改《上市公司非公開發行股票實施細則》（以下簡稱「217再融資新規」），其中對上市公司定增融資的實施增加了三個主要限制條件：設定18個月的時間間隔、限定再融資發行股份數量不得超過總股本的20%、明確定價基準日為非公開發行期的首日。但以發行可轉債融資的，卻不受此期限限制。

不難發現，今年以來已有五十餘家上市公司發布可轉債預案，其中也不乏終止定增方案，並改換可轉債發行募資的案例，券商人士對記者介紹到，小康股份、兄弟科技、亞太科技等多家上市公司均以可轉債發行取代了原有的定增方案。

業內人士表示，再融資的這種轉變，符合監管層對於避免「定增套利」的初衷，同時，也有助於擴大可轉債市場容量，豐富可轉債品種，有利於可轉債市場的完善和發展。

中信證券固收分析師余經緯對第一財經記者表示，「217再融資新規」之後，一級市場轉債預案明顯井噴。「217再融資新規」之前轉債預案僅有13支，規模700億元左右，新規之後，新轉債預案總規模接近千億元。諸多公司主動選擇可轉債進行再融資，或者中止定增改為轉債融資，這一趨勢十分明顯。

余經緯指出，再融資新規為轉債市場注入了較大的增量，這一預案規模歷史上從未有過，預計短期內這一趨勢還將持續，未來還會有更多的公司選擇發行可轉債融資。

記者發現，這五十餘家上市公司的可轉債發行方案，大多數才剛剛通過股東大會甚至是停留在董事會預案的階段，通過證監會審核的預案仍是極少數。但是近兩周獲得證監會受理的可轉債預案支數快速上升，預計審核速度將會加快，在今年四季度有望迎來上會的高峰期。

記者注意到，在四月分駱駝轉債發行上市后，可轉債的發行貌似停滯了。對此，華創證券固收分析師王文歡在接受記者採訪時表示，這與上市公司年報轉股分紅有關。上市公司在發行可轉債后，如果推出轉股分紅方案，需要對轉股價進行相應調整。以久其軟體為例，在4月11日就已獲得證監會，但在年報中推出了10轉3送0.3元的方案，王文歡指出，分紅送轉是可轉債5月份發行放緩的原因之一，6月之後可轉債的發行有望再度加快。

多隻轉債上市后一路走低

儘管一級市場發行預案數目不斷增加，今年以來，可轉債二級市場的表現卻差強人意。

以光大轉債這隻備受市場關注的大盤轉債為例，上市以來價格一路走低，wind資訊顯示，5月9日盤中還一度跌破發行價。記者發現，在今年發行上市的可轉債當中，破發的不在少數，永東轉債和山高EB近日也一度跌破發行價。

華創證券固收分析師王文歡認為，轉債破發背後的原因有三，一是A股市場的持續走弱，二是債市的深度回調，三是轉債市場供給量的潛在增加。在股債雙雙調整的背景下，兼具股、債特性的可轉債顯然無法獨善其身，相比之下，中證轉債指數自2月17日以來的累計跌幅仍小於上證指數累計跌幅。

王文歡對記者表示，今年很多轉債的打新收益普遍不樂觀，一些轉債發行上市的多隻可轉債上市后持續低迷，這在一定程度上打消了投資者參與打新的積極性，另外，由於大部分轉債打新額度都存在5000萬的上限，也導致了機構投資者參與打新的絕對收益相當有限。

多位業內人士表示，對可轉債市場來說，在股債市場調整的背景下，再融資新規帶來了潛在供給，二級市場也承壓調整；但從長遠來看，供給的增加和品種的豐富，會促進轉債市場的完善和健康發展。

中信證券余經緯認為，光大銀行300億可轉債啟動以及多隻可轉債預案密集發布，使存量市場遭遇較大的供給衝擊，轉債市場開始震蕩走跌，個券估值進一步主動壓縮。但在個券估值壓縮的同時，可轉債市場的「性價比」卻在悄然提升。

可轉債的機會來了嗎？

多位接受採訪的分析師表示，當前可轉債已經具備一定的「債底價值」，長期配置機會隱現。所謂的債底價值，就是不考慮可轉債的轉股功能，僅計算債券本息的貼現值。記者了解到，部分公募基金也正在計劃發行新的轉債基金，而此前一季度轉債基金的發行已經停滯，如果二季度有新的轉債基金髮行，可轉債二級市場的人氣也有望提升。

同時，這些機構也對記者指出，儘管可轉債長期配置已經出現，但轉債基金大規模入場的可能性很小。目前轉債的「債底價值」支撐作用還不是特彆強，機構的入場意願和動機還不是特別充分。

王文歡在上周報告中指出，從債底價值來看，目前市場上28隻轉債的平均債底價值在90.4元左右，平均價格在107左右，要比債底價值高16.6元，而歷史上，債底價值比轉債價格低於15元的情形也不少。就目前水平看，債底價值支撐作用有限。

余經緯認為，不否認現在轉債價格都不高，但目前市場的主要問題還是在於可選支數太少，大多數可轉債流動性不足，另外偏債的個券太多，這類個券「性價比」也有限。

天風證券孫彬彬也指出，目前還沒有到投資轉債的最好時機。一方面無論是流動性還是基本面都不支持股市在短期會大幅上漲，另一方面，信用債較高的票面利率也給轉債投資帶來很高的機會成本。

一位公募基金經理對記者表示，相比於一級市場轉債打新，他也更關注二級市場的配置機會。在當前A股市場中，機構相對而言更青睞大盤藍籌股，在轉債市場中，大盤股轉債的走勢也相對穩定一些，未來可能會關注大盤股轉債的左側機會。

多位機構人士表示，儘管昨日可轉債追隨滬指大幅上漲，但轉債市場短期仍難出現趨勢性的拐點，未來仍傾向於在市場調整的過程中收集籌碼。另外，相對於轉債市場的整體漲跌，機構也更關注個券的走勢，尤其是轉股價下修和贖回條款觸髮帶來的短期博弈機會，如歌爾轉債和白雲轉債在贖回期到來前的短期波段操作和套利空間等。