美元跌下神壇 人民幣穩勢彌堅

隨著美元匯率階段性走弱，最近一周多時間，人民幣對美元出現一波升值。不過，相比美元指數的跌幅，最近人民幣兌美元匯率升值幅度還是有限，人民幣匯率指數反倒呈現下跌勢頭。分析人士認為，在美元走強時，人民幣貶值有限，在美元回調時，人民幣升值有限，恰說明現階段人民幣匯率走勢以穩為主基調。綜合美元階段表現、跨境資本流動、國內經濟與宏觀形勢看，人民幣走穩勢頭有望得到鞏固，但後續階段性壓力可能難免，重返升值還需要基本面的有力支持。

美元跌慘了

3月9日以來，國際市場上美元指數走出一波急促下跌的行情。據Wind提供的行情數據，3月9日至22日，美元指數在10個交易日里收出8根陰線，累計下跌約2.4%；在22日盤中最近跌至99.55，逼近年初那波下跌的低點后才有所企穩。

今年1月，美元指數也曾出現過一輪持續的下跌。2017年伊始，美元指數強勢沖高，一度重返103上方，創下逾14年新高，隨後卻急轉直下，從103上方一路跌到100以下，最低跌至99.23，期間累計回調約3.6%。

對比一季度美元指數先後出現的這兩波調整，不乏一些共同點。一是獲利回吐。在年初103關口得而復失之前，美元指數已經歷持續超過半年的上漲，美元指數從2015年5月初最低時91.91點開始拾級而上，到2017年1月3日的最高點103.82，最大漲幅近13%，美元指數也因此站上了十餘年來的巔峰位置。積攢了巨大的漲幅、站到了很高的點位之後，此前積聚的調整壓力也瀕臨釋放，觸發點則是「川普交易」的降溫。

業內人士指出，驅動「川普交易」的邏輯是「再通脹」，即市場認為，川普先前宣揚的財政刺激計劃，將推動美國經濟強勁增長、加大通脹壓力，從而促使美聯儲更快地收緊貨幣政策，美元相對其他主要貨幣在基本面及政策周期上的既有領先性將得到進一步強化。而這種領先性是2014年5月後美元賴以進入一輪升值周期的基礎。然而，自川普政府上台後，有關財政刺激計劃的細節遲遲未見披露，市場上「再通脹預期」開始出現鬆動，「川普交易」的根基自然也就不穩了。而在最近3月份這一輪下跌中，「川普交易」降溫也起到了一定的作用，這也是兩波調整的第二項共同點。

美元最近這波下跌，出現在美聯儲3月份加息前後。因對美聯儲3月升息的預期逐漸升溫，2月初美元止住跌勢並重返升值，美元指數到3月初最高漲至102.27，最大漲幅超過3%。不過，這回還沒等到美聯儲決議公布，美元指數就提前遭遇獲利回吐。議息決議公布當日，美元指數更是重挫1.2%，是典型的「買預期、賣事實」現象。

當然，在這一輪持續下跌背後，有多種原因，既受到獲利盤兌現的打壓，也與「川普交易」降溫有關。值得注意的是，最近美國10年期國債利率從2.6%以上跌回2.4%左右，下行逾20基點，隱含著市場對美國經濟增長及通脹形勢的樂觀預期降溫。業內人士表示，投資者在重新評估川普政府治下美國經濟增長前景及通脹形勢。

此外，最近美元走弱，還與市場對歐洲逐步結束寬鬆貨幣政策有關。最近英國核心通脹數據遠超預期，結合此前英國央行議息會議紀要的鷹派論調，市場對英國央行將收緊貨幣政策的預期增強，英鎊因此表現靚麗。另外，一些國際投行如巴克萊等猜測，隨著經濟改善，歐洲央行或將在2018年啟動升息進程。最近歐元表現也可圈可點。作為美元指數中的權重貨幣，歐元和英鎊走強，打壓美元指數走勢。分析人士進一步指出，其他主要經濟體醞釀退出寬鬆貨幣政策，無疑會削弱美元在政策周期上的優勢。

23日，亞太交易時段，美元指數圍繞99.70來回波動，漲跌有限。

人民幣雙向「減震」

美元指數走軟，通常對應著美元兌人民幣匯率貶值。最近，人民幣對美元確實出現一定的升值。

23日，人民幣兌美元匯率中間價設於6.8856，為近兩周高點，並較前一日調高33基點。當日人民幣兌美元即期匯率早盤隨美元指數小幅波動，午後波幅進一步收窄，16:30收盤價報6.8875，跌4點。香港市場上，離岸人民幣兌美元匯率震蕩走低，截至北京時間23日16:30報6.8733，較前收盤價跌97點，與在岸價仍倒掛140餘點。

但最近人民幣兌美元升值幅度遠不及美元指數的跌幅。從中間價走勢上看，人民幣兌美元中間價從3月10日開始止跌，上漲主要發生在15日及之後，即便從10日算起，到23日也就累計升值269點，幅度0.39%。在岸人民幣兌美元即期匯率從15日才止跌反彈，到23日收盤價也僅升值256點，幅度0.37%。

另外，外匯交易中心最近（3月17日）公布的CFETS人民幣匯率指數報93.32，反倒較3月10日的94.23出現小幅下跌。23日，Wind模擬測算的人民幣匯率預估指數報93.3509，也較3月10日的94.5445跌了1.3%左右。這意味著，在最近美元走弱過程中，不僅人民幣對美元升值有限，對一籃子貨幣匯率還略有所貶值。

不過，在2月份美元上漲過程中，人民幣對美元也比較抗跌。據Wind統計，2月3日到3月2日，美元指數上漲2.6%，在岸人民幣兌美元即期匯率僅貶值0.06%。CFETS人民幣匯率指數則從2月3日的94.03漲至3月3日的94.28。

總之，在美元走強時，人民幣貶值有限，在美元回調時，人民幣升值有限。業內人士認為，這恰恰說明現階段「穩」是人民幣匯率走勢的主基調：當美元走強時，人民幣相對抗跌，對美元貶值幅度不及「籃子」中其它非美貨幣整體貶值幅度，因此人民幣匯率指數反而穩中略升；當美元走弱時，人民幣對美元升值不及其它非美貨幣整體升值幅度，因此人民幣匯率指數穩中略跌；如此，人民幣匯率保持了總體穩定。

人民幣走穩是大概率事件

往後看，人民幣匯率指數繞不開美元，美元匯率波動可能仍將是人民幣匯率波動的主要來源。

按目前市場預測來看，美聯儲下一次可能採取加息的時點是今年6月或9月，也即，在未來兩個多月時間，可能會成為美聯儲貨幣政策的空窗期。而且，市場對美聯儲在6月加息已有一定預期，即便到6月份確實加了息，也未必能夠給美元帶來更強的刺激。有鑒於此，業內人士認為，未來一段時間，除非美聯儲顯露出絕對的「鷹派」傾向，或者美國經濟表現異常強勁，美元仍缺乏大幅上漲的動力。

與此同時，在美聯儲率先啟動貨幣政策正常化進程后，全球範圍內的貨幣寬鬆幾乎已陷入停滯，部分國家和地區也展現出緊縮傾向，這使得各主要經濟體貨幣政策的差異性有所收斂，之前美元上漲所依賴的政策領先性優勢在減弱。

另外，3月以來，油價大幅回落、美債重新走強，反映出國際市場上的「再通脹預期」降溫，疊加川普政府對強勢美元的不滿態度，美元要重新大幅走強的難度確實較大，短期調整可能還沒完。當然，美元所具備的基本面及政策周期優勢並沒有完全消失，美國經濟增長在全球範圍內依然相對強勁，因此，美元繼續下行的空間應有限。

分析人士認為，美元強勢的衰減，有助於緩和人民幣匯率面臨的外部貶值壓力。同時，去年四季度以來，國內經濟出現了一些回升跡象，貨幣政策回歸穩健中性，市場利率水平有所上行，且隨著防風險成為宏觀調控的首要任務，一系列旨在抑制資產價格泡沫、防範系統性風險的政策出台，國內經濟金融形勢也出現一定積極變化，有助於緩和人民幣匯率內部貶值壓力。內外因素作用下，年初以來人民幣匯率貶值預期趨緩，跨境資本流動趨於平穩，外匯市場供求趨於平衡，人民幣匯率貶值壓力已有所減輕。

分析人士進一步指出，人民幣貶值壓力難言徹底消退，但逐步走穩是大概率事件，隨著美元階段走軟，人民幣對美元可能還會有所升值，但要重返升值趨勢還有待經濟形勢明顯改善及資產回報率的明顯提升。

■觀點鏈接

申萬宏源：人民幣貶值壓力緩解

美元指數自2016年11月起大幅上行，由97一度升至103.8，其中包含過度樂觀預期，包括美聯儲2017年加息3次，以及川普政府財政擴張政策推升經濟增長的預期。儘管今年美聯儲首次加息提前至3月，但加息后美聯儲表態並未加快加息路徑。今年美聯儲加息路徑仍面臨較大風險，美元指數進一步上行乏力，對人民幣匯率的壓力較小。2016年以後，中美利差進入大幅波動階段，此前的持續下滑趨勢結束。同時，經濟增長較為穩定，內在貶值壓力有所緩解。2017年以來，國際收支持續改善，資本流出壓力大幅減弱。預計2017年底人民幣兌美元匯率將在6.9-7.0左右。

國開證券：政策趨同支撐人民幣

雖然美聯儲3月加息，貨幣政策收緊，但一方面美元指數上漲力度較2014年剛退出量化寬鬆時儼然已弱，另一方面貨幣政策與美聯儲貨幣政策同向，人民幣匯率最終表現穩定，貶值預期大幅弱化。綜合考慮中美經濟狀況，從全年來看兩國貨幣政策趨於同向，即便美聯儲加息速度和幅度超預期提升，由於面臨金融「去槓桿」、抑制房價和大宗商品格泡沫等壓力，貨幣政策也將會緊跟美聯儲貨幣政策收緊的頻率和步伐，這在客觀上會起到穩定人民幣匯率的效果。

平安證券：貶值壓力未徹底消退

2017年至今人民幣兌美元的雙邊匯率走勢，依然在很大程度上取決於美元指數的走勢。如果2017年美元指數繼續走強，人民幣兌美元匯率繼續貶值恐怕依然是大概率。從目前來看，至少在2017年上半年，美聯儲加息提速恐怕還將是市場上的主流預期。在這種格局下，人民幣貶值壓力難以徹底消退。（記者 張勤峰）