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2021/12/25
文章來源：360金融PPP研究中心
文章作者：360金融PPP研究中心研究總監、360金融投資總監唐川及360金融PPP研究中心高級研究員常靜靜
市政債券起源於19世紀20年代的美國，第一筆市政債是1812年紐約州為修建運河而發行的。到了20世紀70年代，市政債券在世界部分國家逐漸興起,在債券市場中開始佔據重要位置。以美國為例，2016年，美國市政債發行額為6.87萬億美元，佔2016年美國債券總發行額的比例為6.49%。
圖1 美國市政債年發行情況
一般責任債券的償債來源是政府的財政收入（稅收、收費和罰款等），其要求地方政府的財政收入在滿足政府經常性開支和資本性投資后，足夠支持債券的還本付息。一般責任債又分為完全責任債券和有限責任債債券，完全責任債券以全部徵稅能力形成的所有收入作為償債資金，有限責任債券則以地方政府的有限稅種（一種或多種稅種）形成的稅收收入作為償債金。因為該類型債券有政府信用做背書，所以一般責任債券是市政債券中信用等級最高的債券。
收益債券的本金與利息償還主要來自投資項目自身收益和政府一定限額的補貼，通常只適用供水、收費公路、機場和公共交通等有穩定使用者付費收入的經營性項目。其發行者為政府或政府的代理機構和授權機構（如市政建設公司），債券信用風險的評價主要基於對項目未來收益的預期。地方政府並不為此類債券的償還進行擔保，其不是地方政府財政預算中的直接債務或者或有債務。收益債券的信用級別低於一般責任債券。
混合債券本息的償還既不與項目收益直接掛鉤，也不由地方政府提供直接擔保，而是由政府將一個或幾個特定項目的收益作為指定償債來源，放入一個信託賬戶，專項用於債券償還。一般情況下，混合債券能夠獲得比發債主體更高的信用等級，所以，這類債券在印度、墨西哥、南非及其他新興市場很受歡迎。
整體而言，的基礎設施建設和公共服務項目的債券融資模式主要借鑒了西方的市政債的各種形式，即使在現行的PPP模式下，也有著類似於一般責任債券的政府購買服務模式和借鑒於收益債券的使用者付費模式。當然，在西方市政債「本土化」的過程中，也曾出現了「代理機構」，即城投公司「過分」發揮自身功能，發行了超出地方財政承受能力的債券，后又遭到中央藉由地方債加以約束的局面。下面我們將詳細介紹城投債和地方政府債的發展和現狀。
一、的城投債城投債即由地方政府融資平台發行的債券——地方政府融資平台是指由地方政府或其部門、機構等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，承擔政府投資項目融資功能，並擁有獨立法人資格的經濟實體。最早的融資平台主要集中於省級層面，如今地方政府設立的融資平台覆蓋了地市、區縣和鄉鎮（街道）各個層面。
從城投債、信託、金融機構貸款、企業資產證券化的利率對比可以看出，城投債是成本較低的融資方式，因此曾備受地方政府的歡迎。從歷史上來看，其也與其他金融產品一樣經歷過野蠻生長與強行監管等過程，我們將在此處著重說明城投債的發展歷程和主要產品類型。
圖2 各種融資方式的融資成本
圖3 城投債歷年發行償還情況
1、起步階段（1992~2004年）
第一隻城投債誕生於上海——20世紀90年代初，為支持上海浦東開發，國務院批准上海連續10年每年發行5億元浦東建設債券，上海城市建設投資總公司受市政府委託於1992年4月發行了首期5億元浦東建設債券，這可視作是最早的城投債。但因為在九十年代上半葉金融工具發展相對薄弱，所以未有其他形式的針對城市基礎設施建設和公共服務項目開發而發行的債權。
城投公司企業的正式普及期是在1997年至2004年，該期間共發行城投類債券25支（表1），合計239億元，債券形式都是企業債——根據發行主體是否屬於城投平台類公司，企業債可以分為城投債和產業債。由地方城投平台發行的企業債被稱為城投債，債券融資主要投向地方基礎設施建設，其餘的企業債主要投向各個產業生產活動，被稱為產業債。
表1 1997~2004年城投債發行情況
2004年，發改委印發《關於進一步改進和加強企業債券管理工作的通知》（發改財金[2004]1134號），企業發行債券的募集資金投嚮應符合國家產業政策和行業發展規劃，用於本企業的生產經營。用於固定資產投資項目的，該項目應符合國家有關固定資產投資項目的管理程序；不得用於房地產買賣和股票、期貨交易等風險性投資。至此，城投債的基礎管理體系已初步建立起來。
2、發展階段（2005~2008年） 2005年，城投公司的另一融資工具「短期融資券」誕生——央行在《短期融資券管理辦法》（〔2005〕第2號）中定義短期融資券為：具有法人資格的非金融企業依照規定的條件和程序在銀行間債券市場發行和交易並約定在一定期限內還本付息的有價證券。與企業債在銀行間市場或在銀行間市場和交易所同時上市不同，短期融資券只對銀行間債券市場的機構投資人發行，期限最長不超過365天（企業債期限為1年以上，多為3-10年）。故而可以說，這是地方政府投融資平台提供了新的債券品種。此外，2008年，國家發改委發布《國家發展改革委關於推進企業債券市場發展、簡化發行核准程序有關事項的通知》（發改財金[2008]7號），將企業債審批環節由先前先核定規模再核准發行的兩重審批簡化為核准發行一個環節，並取消總額限制，這使得政府融資平台發行企業債得到了很大拓展。
受益於債券品種的增加，2005-2008年，地方政府投融資平台發行債券199支，共發行2608億元，以每隻債券規模佔2005~2008年城投債發行總規模比重為權重，2005~2008年城投債的加權平均發行利率為4.6%。
從各地區城投債發行規模看，2005~2008年，江蘇省城投債發行規模最大，共計發行38隻，金額合計為525.5億元；新疆發行規模最低，只有1隻債券（07天富債），金額為2.8億。
圖4 2005~2008年各地區城投債發行規模（億元）
2009年初國務院推出「穩增長」4萬億投資計劃后，為了提供相關配套資金，2009年3月，人民銀行和銀監會提出「支持有條件的地方政府組建投融資平台，發行企業債等融資工具」——期間，國家發改委財政金融司司長接受上海證券報專訪時表示「發改委將在嚴格審核的基礎上加快發債力度，繼續擴大發債規模，積極配合國家擴內需、保增長的系列政策措施。在國家高層的大力推動下，2009年政府融資平台總計發行162支債券，為2008年的3.31倍，發行債券規模總計2,821億元，為2008年的3.81倍。 2009年爆髮式增長后，地方政府融資平台債務受到監管層高度重視，2010年國務院發布《關於加強地方政府融資平台公司管理有關問題的通知》（國發〔2010〕19號），要求地方政府對融資平台公司進行清理規範。各地通過增加註冊資本、注入優質資產、改制重組和完善法人治理結構等方式，提高融資平台公司的資產質量和償債能力。2010年、2011年政府融資平台發行債券支數和規模增速均顯著放緩，分別為162支、193支和2,765億元和3,264.10億元。 2012年3月，銀監會下發了《關於加強2012年地方政府融資平台貸款風險監管的指導意見》（銀監發[2012]12號），要求各銀行原則不得新增融資平台貸款規模。但政府基礎設施和公共服務建設需求很大，且正值地方政府債務到期高峰，得益於債券監管部門政策放鬆，發行城投類債券成為地方政府極為重要的融資渠道。2012年政府融資平台總計發行662支債券，總計8,246.10億元，分別為2011年的2.74倍和2.53倍，發行規模創歷史新高。
2013年7月國務院印發《關於加快棚戶區改造工作的意見》（國發〔2013〕25號）指出：符合規定的地方政府融資平台公司、承擔棚戶區改造項目的企業可發行企業債券或中期票據，專項用於棚戶區改造項目。對發行企業債券用於棚戶區改造的，優先辦理核准手續，加快審批速度。
2013年7月，銀監會印發《關於加強2013年地方政府融資平台貸款風險監管的指導意見》（銀監發[2013]10號）指出：①各銀行要繼續按照融資平台自身現金流覆蓋債務本息的情況，將融資平台分為「全覆蓋」、「基本覆蓋」、「半覆蓋」、「無覆蓋」。「全覆蓋」是指借款人自有現金流量占其全部應還債務本息的比例為100%(含)以上;「基本覆蓋」是指借款人自有現金流占其全部應還債務本息的比例為70%(含)至100%之間;「半覆蓋」是指借款人自有現金流占其全部應還債務本息的比例為30%(含)至70%之間;「無覆蓋」是指借款人自有現金流占其全部應還債務本息的比例為30%以下。②各銀行要繼續將融資平台劃分為「仍按平台管理類」和「退出為一般公司類」。後者是指經核查評估和整改后，已具備商業化貸款條件，自身具有充足穩定的經營性現金流，能夠金額償還貸款本息，整體轉化為一般公司類客戶管理的融資平台。凡不符合退出條件以及未完成退出流程的融資平台，均作為「仍按平台管理類」管理。③融資平台新發放貸款必須滿足六個前提條件：一是現金流全覆蓋;二是抵押擔保符合現行規定，不存在地方政府及所屬事業單位、社會團體直接或間接擔保，且存量貸款已在抵押擔保、貸款期限、還款方式等方面整改合格;三是融資平台存量貸款中需要財政償還的部分已納入地方財政預算管理，並已落實預算資金來源;四是借款人為本地融資平台;五是資產負債率低於80%;六是符合《關於制止地方政府違法違規融資行為的通知》(財預[2012]463號)文件有關要求。銀監會加強銀行對地方融資平台貸款的監管使得地方融資平台發債需求增加。
2013年12月國家發展改革委有關負責人《就企業債券市場發展有關情況答記者問》中指出：對於高成本融資計劃中明確用於項目建設的，在符合國家產業政策和固定資產投資管理規定的前提下，可申請發行企業債券，募集資金用於置換高成本融資，以低成本債務置換高成本債務，延長還款期限，降低融資成本。因平台公司項目建設資金出現缺口，無法完工實現預期收益的情況下，可考慮允許這些平台公司發行適度規模的新債，募集資金用於「借新還舊」和未完工的項目建設，確保不出現「半拉子」工程。通過以上種種政策可以看到，在城投債高速發展的末期，規範化的監管已初見端倪。
4、規範發展階段（2014~至今）
2014年9月，國務院《關於加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43號）明確：經國務院批准的省、自治區、直轄市政府可以適度舉債，市縣確需舉債的只能由省、自治區、直轄市政府代為舉借。政府債務只能通過政府及其部門舉借，不得通過企事業單位等舉借。融資平台公司不得新增政府債務。
目前，「仍按平台管理類」的地方融資平台共9488家，其中風險全覆蓋類6922家，風險基本覆蓋類651家，風險半覆蓋類279家，風險無覆蓋類1636家。根據銀監會《關於加強2013年地方政府融資平台貸款風險監管的指導意見》（銀監發[2013]10號）的規定，對於現金流覆蓋率低於100%或資產負債率高於80%的融資平台，各銀行要確保其貸款占本行全部平台貸款的比例不高於上年水平，並採取措施逐步減少貸款發放，加大貸款清收力度；因此除風險全覆蓋類之外的地方融資平台將難以獲得銀行新增貸款，其融資方式將以債券等方式為主。
表2 地方融資平台分類情況（單位：家）
圖5 城投債年發行量及償還量
從2016年城投債發行利率來看，最低為上海的3.16%，最高為黑龍江的5.73%；以各地區發行規模佔比為權重，2016年全國城投債加權平均發行利率為4.18%。
圖6 2016年城投債各地區發行情況
圖7 2016年發行的城投債各期限佔比
圖8 2016年城投債各債項評級佔比
圖9 2016年各行業城投債發行額（億元）
圖10 AAA級城投債收益率走勢
（三）城投公司的創新債券品種的相關規定1、企業債
2014年9月，發改委印發的《關於全面加強企業債券風險防範的若干意見》規定：①申請發債城投企業，其償債資金來源70%以上（含70%）必須來自企業自身收益。經營收入主要來自承擔政府公益性或准公益性項目建設，且占企業收入比重超過30%的城投企業申請發行企業債券，必須提供城投企業所在的政府本級債務餘額和綜合財力的完整信息以及地方政府對在建項目資金來源的制度性安排。②申請發債城投企業，不得注入公立學校、公立醫院、公園、事業單位資產等公益性資產，對於已將上述資產注入城投企業的，在計算髮債規模時，必須從凈資產中予以扣除。③提高企業資產負債率分類審核標準，在原有條件基礎上，將「加快和簡化審核類」發債申請的劃分條件調整為「資產負債率低於20%，信用安排較為完善且主體信用級別在AA+及以上的無擔保債券」；「地方政府所屬區域城投公司申請發行的首隻企業債券，且發行人資產負債率低於30%的債券」。將「從嚴審核類」發債申請的劃分條件調整為「資產負債率較高（城投類企業60%以上，一般生產經營性企業70%以上）且債券級別在AA+以下的債券」；「連續發債兩次以上且資產負債率高於60%的城投類企業」。④城投企業申請發債，應由其所屬地方政府提供政府負債情況，省級發展改革部門負責核實。區域全口徑債務率超過100%的，暫不受理區域內城投企業有可能新增政府性債務負擔的發債申請。
1.1企業債中的專項債
發改委2015年3月~4月印發《城市地下綜合管廊建設專項債券發行指引》、《養老產業專項債券發行指引》、《城市停車場建設專項債券發行指引》三類專項債券發行指引，均明確發行對應專項債券的城投類企業不受發債指標限制，放寬城投類企業需提供擔保措施的資產負債率要求，城投類企業不受「地方政府所屬城投企業已發行未償付的企業債券、中期票據餘額與地方政府當年GDP的比值超過8%的，其所屬城投企業發債應嚴格控制」的限制，不受「單次發債規模，原則上不超過所屬地方政府上年本級公共財政預算收入」的限制。
專項債券舉例：
（1）2016年發行的岳陽市城市建設投資有限公司城市地下綜合管廊建設專項債券，債券形式為實名制記賬式公司債，募集資金為21億元人民幣，18億元人民幣用於岳陽市城市地下綜合管廊建設工程，3億元人民幣用於補充公司營運資金。
（2）2016年郴州市新天投資有限公司養老產業專項債券的發行人郴州市新天投資有限公司是郴州市重要的國有企業，核心業務涵蓋養老服務、基礎設施建設、土地開發與整理、環境治理等行業。債券募集資金8億元，其中6.8億元用於郴州新天健康養老產業項目，1.2億元用於補充流動資金。
（3）2016年永嘉投資集團有限公司城市停車場建設專項債券（第一期）的發行人永嘉投資集團有限公司是由永嘉縣人民政府出資組建的國有獨資公司，承擔著永嘉縣基礎設施建設、水資源開發、水務、交通運輸等項目的投資、融資、運營和管理職能。第一期發行金額為5億元人民幣，全部用於永嘉縣26個城市停車場建設項目。
1.2企業債中的項目收益債
國家發展和改革委員會2014年12月30日核准的廣州市第四熱力電廠垃圾焚燒發電項目試點發行項目收益債（14穗熱電債）是項目收益類債券的新品種。2015年7月29日，發改委印發的《項目收益債券管理暫行辦法》對項目收益債券進行了定義，項目收益債券是由項目實施主體或其實際控制人發行的，與特定項目相聯繫的，債券募集資金用於特定項目的投資與建設，債券的本息償還資金完全或主要來源於項目建成后運營收益的企業債券。
項目收益債舉例：
2014年廣州市第四資源熱力電廠垃圾焚燒發電項目收益債券的項目實施主體是廣州環投南沙環保能源有限公司，具體負責廣州市第四資源熱力電廠項目投資、建設和運營服務。
圖11 項目實施主體股權結構圖
圖12 債券結構圖
2、交易商協會的項目收益票據
為建立透明規範的城市建設投融資體系，銀行間市場交易商協會2014年7月11日發布了《銀行間債券市場非金融企業項目收益票據業務指引》，開始受理企業在銀行間債券市場發行項目收益票據的註冊。項目收益票據是指非金融企業在交易商協會註冊的、在銀行間債券市場發行的，募集資金用於項目建設且項目產生的經營性現金流為主要償債來源的債務融資工具，募投項目主要是在建或擬建的、市政、交通、公用事業、教育、醫療等與城鎮化建設相關的項目。
項目收益票據舉例：
湖北省交通投資集團有限公司2015年度第一期項目收益票據是面向銀行間債券市場發行的項目收益票據，發行金額為13億元，全部用於武漢城市圈環線高速公路洪湖段項目，以仙洪高速洪湖段項目建成通車后的收費權提供質押擔保。
圖13 本次項目收益票據交易結構圖
表3 交易所債券與銀行間交易商協會項目收益票據的管理規定與發展歷程
二、的地方政府債（一）地方政府債券發展2008年底，國務院推出4萬億投資計劃，其中中央安排資金1.18萬億，其餘由地方政府配套解決。2009年《政府工作報告》中首次提出安排發行地方政府債券2,000億元，以期部分緩解4萬億投資計劃中地方政府的配套資金壓力，地方政府債券開始發展。
1、「代發代還」地方政府債券
2009年2月，財政部發布的《2009年地方政府債券預算管理辦法》明確「地方政府債券」是「指經國務院批准同意，以省、自治區、直轄市和計劃單列市政府為發行和償還主體，由財政部代理髮行並代辦還本付息和支付發行費的債券」。
此種模式下的地方政府債券實質上是國債轉貸的延伸。首先，地方政府債券的發行主體只能是省一級（含計劃單列市）地方政府。其次，債券的發行和還本付息均由中央財政進行。再次，全國地方政府債券發行的總額度必須經全國人大批准，而各地方政府發行債券的額度需報請國務院批准同意（2009-2011年，全國人大每年批准的地方政府債券額度均為2,000億元）。最後，該地方政府債券發行的收入「可以用於省級（包括計劃單列市）直接支出，也可以轉貸市、縣級政府使用」。
2、「自發代還」地方政府債券
2011年，在「代發代還」地方政府債券運行2年後，國務院批准上海、浙江、廣東、深圳試點在國務院批准的額度內自行發行債券，但仍由財政部代辦還本付息；其餘地區的地方政府債券仍由財政部代理髮行、代辦還本付息。上海、浙江、廣東、深圳可以就債券期限、每期發行數額、發行時間等要素與財政部協商確定，債券定價也由其自行確定（包括承銷和招標）。
2013年，在4省、市「自發代還」地方政府債券試點2年後，國務院批准新增江蘇和山東成為「自發代還」地方政府債券試點地區，發行和還本模式仍採用之前規定，並首次提出「試點省（市）應當加強自行發債試點宣傳工作，並積極創造條件，逐步推進建立信用評級制度」。
在地方政府日益旺盛的融資需求推動下，2011-2013年地方政府債券的發行總額分別為2,000億元、2,500億元和3,500億元。
3、「自發自還」地方政府債券
2014年5月，財政部發布的《2014年地方政府債券自發自還試點辦法》規定：第一，在前期自行發行的基礎上，在還本付息上從財政部代行突破至發債地區自行還本付息；第二，在前期6個試點地區的基礎上，增加直轄市北京、計劃單列市青島以及江西、寧夏為試點地區；第三，將債券期限由2013年的3年、5年和7年拉長至5年、7年和10年；第四，明確提出「試點地區按照有關規定開展債券信用評級」。
從2015年1月1日起實施的新修訂的《中華人民共和國預演算法》規定，經國務院批准的省、自治區、直轄市的預算中必需的建設投資的部分資金，可以在國務院確定的限額內，通過發行地方政府債券舉借債務的方式籌措。地方政府債券的自發自還完全放開。
表4 地方政府債券發行方式變化
2009年《政府工作報告》中首次提出安排發行地方政府債券2000億元，以緩解2008年提出的4萬億投資計劃中地方政府的配套資金壓力，地方政府債券開始發展。經過幾年的政策逐步放開，2015年開始，地方政府債券的發行規模有較大提升，僅2015年一年地方政府債券共發行1035隻，發行金額為38350.62億元。
根據財政部《2015年和2016年地方政府一般債務餘額情況表》、《2015年和2016年地方政府專項債務餘額情況表》，2016年地方政府一般債務餘額限額為10.71萬億元，專項債務餘額限額為6.48萬億元。2016年全年地方政府債實際發行只數為1159隻，發行規模60458.4億元，其中地方政府一般債3.53萬億元，專項債2.51萬億元。
圖14 2009~2016年地方政府債券年發行情況
從地方政府債券發行的地區來看，江蘇省作為2013年地方債自發代還、2014年地方債自發自還試點省份，債券發行基礎較好，其2016年地方債發行額度最大。2016年地方政府債發行排名第二、第三分別為山東省4279億元、浙江省4065億元；發行規模最少的為西藏15.8億元。
圖15 2016年各地區地方政府債券發行情況（億元）
表5 2016年各地區地方政府債券發行情況（單位：億元）
註：置換完成進度=2015年以來地方政府置換債發行總量/2015年8月人大批准的地方政府非債券形式的債務額
2015年8月全國人大常委會批准的地方債務限額中含有15.4萬億元存量債務，除1.06萬億元是過去批准以債券發行的之外，剩餘14.34億通過銀行貸款、融資平台等非債券方式舉措的存量債務，國務院準備用3年左右的時間進行置換。2015年、2016年地方政府置換債發行規模分別為3.2萬億元、4.88萬億元，合計累計發行置換債券8萬億元，其中，浙江、湖北、天津、湖南、山東、福建等省份的置換進度較為超前，置換率超過了66%；北京、青海、江西、海南四個地區仍各有超過60%的存量債務待置換。2017年是地方債務置換3年過渡期的最後一年，其地方債置換額度約為6萬億元左右，可見2017年地方政府債券的供給將大幅上升。
3、地方政府債券的發行利率3.1地方政府債券的發行利率水平
地方政府債的發行使得政府融資成本下降，根據《國務院關於規範地方政府債務管理工作情況的報告——2015年12月22日在第十二屆全國人民代表大會常務委員會第十八次會議上》數據，2015年財政部下達地方置換債券額度3.2萬億元，實現對當年到期債務的全覆蓋，將存量債務平均成本從約10%降至3.5%左右，為地方每年節省利息2000億元。
從全國地方政府債券的平均發行利率看，2016年末，受整體債券市場利率上行的影響，地方政府債發行利率有所上升，但是距歷史高位（2013年9月的4.28%）仍有一段距離。
圖16 地方政府債發行利率及月度發行金額
圖17 2016年各地區地方政府債發行利率（%）
圖18 各期限國債收益率
3.2地方政府債券的發行利率的影響因素
地方債是利率屬性和信用屬性兼備的債券，發行人的政府地位使地方債具備利率債特性，地方政府間的信用差異又讓地方債具備了信用屬性。無風險利率走勢、地方政府的信用、發債時資金流動性狀況等市場化因素對發行利率起著決定性作用，與此同時，地方債在發行過程中還受到一些非市場化因素的干擾。
（1）國債利率
根據2015年4月2日財政部發布的《地方政府專項債券發行管理暫行辦法》、2015年3月12財政部發布的《地方政府一般債券發行管理暫行辦法》，專項債券、一般債券採用承銷或招標方式的，發行利率在承銷或招標日前1至5個工作日相同待償期記賬式國債的平均收益率之上確定。根據2015年5月15日財政部、人民銀行與銀監會聯合印發的《關於2015年採用定向承銷方式發行地方政府債券有關事宜的通知》，採用定向承銷方式發行的地方債，發行利率區間下限不得低於發行日前1至5個工作日相同待償期記賬式國債收益率平均值，上限不得高於發行日前1至5個工作日相同待償期記賬式國債收益率平均值上浮30%。
國債收益率很大程度上決定地方債發行利率，影響國債收益率的宏觀經濟基本面、貨幣政策、市場資金狀況、機構配置行為等因素同樣影響地方債發行利率。
（2）不同地方政府的信用
地方債在發行初期沒有體現出信用屬性，不同省市發行的地方債和國債差異很小。從2015年9月份開始，不同省市地方債發行利率差異開始顯著。隨著地方債市場建設的完善，不同地方政府的信用對其債券發行利率的影響將更加明顯。
表6 各地的地方政府債利率（%）
註：標「—」為本年未發行地方政府債券
（3）市場的流動性狀況
作為地方債的認購主體，商業銀行在每月的下旬和上旬對資產配置和流動性安排均有一定要求，靈活性較月度中旬下降，每月中間期對地方政府債的發行更有利。月度中旬地方債的發行利率與國債的利差顯著低於月度上旬和下旬發行的地方債的利差。
此外，央行的公開市場投放也存在季度性，導致市場流動性存在季度性的變化，一般來說，地方債的發行利率通常在季末走高，下季度初回落。
（4）非市場化因素
地方債的發行過程中有一些非市場化因素，例如早期發行的地方債發行價格明顯過低，是由於部分地方政府給予機構投資者財政存款等措施，干擾了商業銀行對地方債的定價，造成地方政府的信用差異難以顯現。隨著地方債發行的深入，非市場化因素對發行利率的影響力度顯著減弱。
綜上所述，地方債發行利率最主要的影響因素是債券市場上的國債收益率。此外，地方政府的風險、經濟實力等因素使得不同地方政府發行債券定價上的分化明顯；作為地方債一級市場主要認購機構，商業銀行等機構投資者在投資配置上的變化將會顯著影響地方債發行利率的變化；而非市場化因素的影響力將下降。
（三）地方政府債務情況國家審計署於2013年8月對中央、31個省（自治區、直轄市）和5個計劃單列市、391個市（地、州、盟、區）、2778個縣（市、區、旗）、33091個鄉（鎮、蘇木）的政府性債務情況進行了全面審計，共審計62215個政府部門和機構、7170個融資平台公司、68621個經費補助事業單位、2235個公用事業單位和14219個其他單位，涉及730065個項目、2454635筆債務。審計結果顯示，截至2013年6月底，地方政府負有償還責任的債務108859.17億元，負有擔保責任的債務26655.77億元，可能承擔一定救助責任的債務43393.72億元。從舉借主體看，融資平台公司、政府部門和機構、經費補助事業單位是政府負有償還責任債務的主要舉借主體，分別舉借40755.54億元、30913.38億元、17761.87億元。
表7 2013 年 6 月底地方政府性債務餘額舉借主體情況表（單位：億元）
2016年11月3日財政部印發的《地方政府性債務風險分類處置指南》（財預〔2016〕152號）規定：分類處置的基本原則：（一）對地方政府債券，地方政府依法承擔全部償還責任。（二）對非政府債券形式的存量政府債務，債權人同意在規定期限內置換為政府債券的，政府承擔全部償還責任；債權人不同意在規定期限內置換為政府債券的，仍由原債務人依法承擔償債責任，對應的地方政府債務限額由中央統一收回。（三）對清理甄別認定的存量或有債務，不屬於政府債務，政府不承擔償債責任。屬於政府出具無效擔保合同的，政府僅依法承擔適當民事賠償責任，但最多不應超過債務人不能清償部分的二分之一；屬於政府可能承擔救助責任的，地方政府可以根據具體情況實施一定救助，但保留對債務人的追償權。
綜上所述，地方政府以前不合規地給地方平台公司債務提供擔保的（因為2015年開始施行的《新預演算法》規定政府不能給平台公司債務提供擔保，但是2015年之前確實存在政府給平台公司提供擔保），政府對債務的擔保過錯承擔適當民事賠償責任，但最多不應超過債務人（即平台公司）不能清償部分的二分之一。地方政府此部分承擔的償還金額計入政府債務。在地方政府不負有法定償還責任，但當債務人出現償債困難時，政府可能需給予一定救助的債務中，只有公立學校、公立醫院等公益事業單位以及水電氣熱等公用事業企業不能清償的平台公司債務，地方政府可以給予一定救助。具體救助金額由地方政府根據財政承受能力等確定（政府救助的金額計入政府債務）。對其他企事業單位原則上不予救助（不予救助的債務不計入政府債務）。
根據2015年開始實施的《中華人民共和國預演算法》，地方政府舉債只能通過發行地方政府債券的方式進行，各地政府嚴格在批准的限額內發行地方政府債券舉債，不得在限額之外通過企業舉借政府債務，地方不得在批准的限額之外變相舉借政府債務。但是當前經濟增速放緩，各金融機構將「政府融資」視為優質融資業務，違規地方政府舉債行為時有發生。
地方政府違規舉債常見的形式是違規擔保，如地方政府為企業融資出具承諾函，承諾當企業不能按時償還債務本息時安排財政資金償還，承諾協調資金支付融資產品本息，以及將償還債務的資金納入年度財政預算（含政府購買服務預算）、中長期規劃等。2015年駐馬店市人民政府將駐馬店公共資產管理公司貸款本息6.4億元列入中長期規劃，財政資金成了企業貸款本息的償還來源。浙江、河南、湖南和黑龍江等4個省在基礎設施建設籌集的235.94億元資金中，不同程度存在政府對社會資本兜底回購、固化收益等承諾。這些是明顯違反相關法律法規的行為。
地方政府違規舉債的另一種方式是政府部門以政府債券之外的其他方式進行融資。如2015年，黔江區教委與江蘇金融租賃簽訂《融資租賃合同》進行融資；按照法規，江蘇金融租賃作為金融機構，其融資對象只能是企業。有的政府部門通過委託融資平台公司代建的方式，約定以政府購買服務的方式，隱形增加政府債務。內蒙古自治區交通運輸廳與內蒙古高等級公路建設開發有限責任公司簽訂「委託代建購買服務協議」，約定於建設期及建設期后第一年至第17年或者第18年通過購買服務資金支付項目建設資金，支持內蒙古高等級公路建設開發有限責任公司作為承貸主體，向農業發展銀行貸款105.5億元，資金使用和項目實施主體均為各盟市旗縣交通局，屬於此類違規。還有地方政府將企業融資資金挪用於政府項目，四川省新都桂城村鎮銀行2015年向成都市新都區土地整理農業專業合作社提供2.08億元(名義為購買苗木、花卉及中藥材等)，相關合作社將貸款資金轉入成都市新都區神龍投資有限公司，經有關區政府領導同意調劑部分貸款資金用於土地整理等政府項目。
2017年3月5日財政部在第十二屆全國人民代表大會第五次會議上作的《關於2016年中央和地方預算執行情況與2017年中央和地方預算草案的報告》中指出，嚴格執行預演算法和國務院有關文件規定，強化地方政府債務限額管理、預算管理，加大發行地方政府債券置換存量債務工作力度，加強對地方落實債務管理制度情況的監督。依法界定地方政府債務邊界，指導省級政府及時妥善化解地方其他相關債務風險。健全統計監測體系，研究將融資平台公司債務、中長期政府支出事項納入統計監測範圍，摸清風險隱患。督促省級政府制定本地區地方政府性債務風險事件應急處置預案，及時實施風險評估和預警，做到風險事件早發現、早報告、早處置。實施跨部門聯合監管，依法加大對違法違規舉債融資行為的查處和問責力度。
隨著財政部加強對地方政府舉債行為的監管，以及地方政府合法合規舉債的意識越來越強，地方政府債務發展將更加透明穩健，能夠長久支持基礎設施建設和公共服務的發展。
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