【人民幣兌美元】面臨升值途中的短期休整

【人民幣兌美元】面臨升值途中的短期休整

東航金融研究院 宏觀研究組

核心觀點：

綜合近期基本面與技術面的數據變化分析，我們認為人民幣兌美元轉強的中期趨勢未改，但短期貶值動能或較5-7月增強，人民幣兌美元面臨升值途中的短期修整。

我們曾在2017年5月26日發布的微信《離岸美元兌人民幣跌破上升通道，人民幣中線轉強可期》中提出人民幣中期轉強的觀點，認為在基本面（中美效率差的止跌回升、經濟增長改善、中美利差回升至高位）與技術面（人民幣兌美元跌破811匯改以來的升值通道）的共振下，人民幣相對於美元的貶值壓力已顯著放緩。截至8月10日，在岸美元兌人民幣最低升至6.6485。從最新的數據變化看，我們認為人民幣兌美元轉強的中期趨勢未改，但短期貶值動能或較5-7月增強，人民幣兌美元面臨升值途中的短期修整。

圖1：USDCNY（日線）

數據來源：Wind

一、中美兩國的通脹剪刀差於年初探底回升，目前升勢未改，但短期指標反彈動力減弱。

歷史數據顯示，2005年匯改以來，中美兩國的通脹剪刀差之間的差值與人民幣兌美元在岸即期匯率月均值之間呈現高度正相關關係。2013年6月開始，前者由5.9%持續回落，而人民幣兌美元匯率月均值自2014年1月開始見頂回落（當時美元兌人民幣即期匯率在6附近）。2017年2月，中美兩國通脹剪刀差的差值加速回落至-6%，創出1993年11月以來的新低，隨後震蕩回升延續4個月（2017年5月最高升至-3.3%，7月回落至-3.6%）。人民幣兌美元匯率的貶值風險已得到較大程度的釋放，並已顯露觸底回升的趨勢。但從節奏看，2017年4月以來剪刀差指標在-3.3%至-3.6%附近窄幅波動，反彈動能較前期有所放緩。

圖2: 中美兩國的通脹剪刀差與人民幣兌美元匯率高度正相關，且具有一定領先性

數據來源：Bloomberg，Wind

二、中美利差回升至歷史相對高位，但在長期下降趨勢線附近面臨整固需求，意味著對人民幣升值的推動力有所減弱。

圖3：中美利差與美元兌人民幣匯率負相關

三、外匯儲備與美元兌人民幣匯率高度負相關，2017年2月以來外匯儲備重返3萬億美元上方，並已持續回升了4個月，趨勢向好，對人民幣匯率構成支撐，但7月環比增速回落至0.11%，創2017年1月以來新低，環比回升動能減弱。

圖4：外匯儲備與美元兌人民幣匯率負相關

數據來源：Wind

四、從經濟增長對人民幣貶值預期的影響看，目前PMI仍處於相對高位，但7月PMI有所回落，且出口、工業增加值、固定資產投資增速普遍低於預期，人民幣升值預期或有階段性減弱。

圖5：官方PMI與CNH反映的人民幣貶值預期正相關

圖6：7月工業增加值、固定資產投資及出口增速普遍回落

數據來源：Wind

圖7：固定資產投資結構

數據來源：Wind

五、前期市場對美元指數的悲觀預期反映比較充分，且美元指數在技術上存在反彈要求

一方面，前期亞洲和歐洲經濟持續走強、部分美聯儲官員的鴿派暗示、市場對於川普政府的悲觀預期令美元指數反覆承壓，美國經濟預期指數處於歷史下限（2004年以來22%分位），悲觀預期得到較為充分的釋放。

另一方面，從技術面看，美元指數連跌5個月，且斜率陡峭，在91-92區間的前期低點及布林帶下軌附近存在整固需求。

圖8：美元指數（月線）存在反彈要求

數據來源：Wind

六、從政策環境看，近期美中關係有轉冷跡象，川普在貿易問題上加大對華威脅（啟動對貿易方式的調查）。與前期「百日計劃」帶來的中美關係改善的外部環境相比，目前的環境不確定性增大。

七、從技術面看，目前人民幣兌美元仍處於升值通道（下降通道），但人民幣匯率7-6.8的箱體下翻一倍后，已達到6.6的量度目標，同時月布林線中軌（6.6）給予支撐，這意味著6.6附近存在較強支撐。

圖9：USDCNY（周線）

數據來源：Bloomberg

圖10: USDCNY（月線）

數據來源：Wind

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